>> 財通證券-海外｜如何“再通脹”？——日本篇-260226
| 上傳日期： |
2026/2/26 |
大小： |
2039KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
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作者： |
孫彬彬，隋修平 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
日本在經(jīng)歷了“失去的三十年”后，近年終于迎來了“再通脹”，其中必要條件是什么？第一，貨幣寬松只是前提條件，盡管2001年后歷經(jīng)兩輪量化寬松（QE），日本通脹依舊沒有系統(tǒng)回升。第二，總需求是決定性因素，通脹總需要有需求配合，而需求有賴于政策持續(xù)加力、以及結(jié)構(gòu)性限制因素出清，例如地產(chǎn)市場和居民資產(chǎn)負(fù)債表回歸穩(wěn)定。第三，勞動力市場問題值得重視，物價工資螺旋是良性通脹的開始。此外，供給端拉動的物價回升，例如輸入性通脹和行政性通脹（加稅）等，反而會抑制總需求，階段性通脹之后會重回通縮泥沼。
兩輪QE未能幫助日本走出通縮。其一，直接原因是總需求不足。根本原因包括資產(chǎn)負(fù)債表衰退、通縮預(yù)期與需求收縮的自我強(qiáng)化、人口老齡化等。其二，日本勞動力市場存在結(jié)構(gòu)性問題（流動率低、工會作用有限、兼職現(xiàn)象嚴(yán)重），導(dǎo)致工資傳導(dǎo)不暢，企業(yè)不敢漲價，抑制了消費需求。其三，日本財政與貨幣政策長期配合不利。其四，銀行惜貸和資本外逃深化流動性陷阱。其五，技術(shù)進(jìn)步和全球化也加劇了日本通縮壓力。
期間日本也經(jīng)歷過階段性通脹，例如2007年前后和2013年前后，通常是由供給端推動，但持續(xù)性較差。國際商品價格波動、日元貶值、稅收改革都可能階段性帶來通脹回升，但沒有需求企穩(wěn)的通脹難以長期持續(xù)。
疫情后日本實現(xiàn)“再通脹”的原因：其一，日本資產(chǎn)負(fù)債表壓力階段性出清；其二，初期主要受外部環(huán)境變化（全球供應(yīng)鏈瓶頸、大宗商品漲價、美歐加息導(dǎo)致日元大幅貶值）帶來的輸入性通脹驅(qū)動。其三，國內(nèi)政策的堅持與微調(diào)（日央行耐心維持寬松、適時調(diào)整YCC框架）為經(jīng)濟(jì)修復(fù)贏得了時間與空間。其四，日本老齡化進(jìn)程進(jìn)入階段性穩(wěn)定期。其五，勞動力相對短缺和企業(yè)盈利改善促使企業(yè)重啟加薪，為“物價-工資”螺旋注入動力，民眾的通縮預(yù)期也隨之松動。
展望未來，日本要將這輪通脹轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的物價上漲，仍取決于工資能否持續(xù)增長以及企業(yè)能否將利潤投入以提高生產(chǎn)率。
風(fēng)險提示：歷史規(guī)律未必代表未來、宏觀環(huán)境超預(yù)期、貨幣政策超預(yù)期
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