>> 長(zhǎng)江證券-“源頭活水”地方政府轉(zhuǎn)型系列報(bào)告(二)：化債見效，地方國(guó)企首發(fā)債有何特點(diǎn)-260227
| 上傳日期： |
2026/2/27 |
大小： |
1346KB |
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pdf 共22頁(yè) |
來源： |
長(zhǎng)江證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
趙增輝，熊鋒 |
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化債政策下的城投融資：控增化存仍是主線
隨著化債政策密集落地，城投融資、“退平臺(tái)”進(jìn)程與化債資金分配正發(fā)生著變化，城投債發(fā)行持續(xù)收縮，市場(chǎng)整體進(jìn)入存量博弈階段。城投“退平臺(tái)”顯現(xiàn)“前高后穩(wěn)”態(tài)勢(shì)，但名單退出與否可能并不代表城投與地方政府關(guān)系的分開，所以企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)情況以及與地方政府的密切程度依然是市場(chǎng)的重要關(guān)注點(diǎn)。
化債資金擴(kuò)容為城投債平穩(wěn)收縮與風(fēng)險(xiǎn)緩釋提供重要支撐。在資金層面，化債資金規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，已成為地方債發(fā)行的重要組成部分。通過特殊再融資債與專項(xiàng)債置換存量隱債，地方政府有效緩釋短期償債壓力、降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，一定程度上為城投債市場(chǎng)平穩(wěn)收縮提供了關(guān)鍵支撐。
地方國(guó)企首發(fā)債券有哪些特點(diǎn)？
2025年是化債政策落地深化的重要年份，雖在“控增化存”的監(jiān)管框架下，城投類債券發(fā)行卻一定程度上呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)優(yōu)化、地方國(guó)企主體擴(kuò)容的新特征。2025年，中央強(qiáng)調(diào)“積極有序化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確“不得違規(guī)新增隱性債務(wù)”、“多措并舉化解地方政府融資平臺(tái)經(jīng)營(yíng)性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”，筑牢制度防線。但著眼更廣維度，地方國(guó)企在2025年實(shí)現(xiàn)首次發(fā)行債券的主體數(shù)量、債券只數(shù)及發(fā)行規(guī)模較2024年顯著上升，反映出即使在嚴(yán)格約束下，仍有一批符合要求的地方國(guó)企成功進(jìn)入債券市場(chǎng)。整體來看，在“控增化存”監(jiān)管框架下，城投類債券新增發(fā)行并未全面收縮，而是表現(xiàn)為地方國(guó)企為代表的主體擴(kuò)容特征。
從發(fā)行結(jié)構(gòu)看，新增債券明顯偏向私募發(fā)行、小規(guī)模、中短久期以及較低票面發(fā)行。私募債憑借流程靈活、審核效率高占據(jù)主導(dǎo)；單只規(guī)模以10億元以下為主，顯示大額新增融資門檻依然較高；期限集中在3年左右區(qū)間，較長(zhǎng)久期仍較為謹(jǐn)慎。利率方面，中低利率區(qū)間成為主流，表明新增主體整體信用資質(zhì)得到了市場(chǎng)較好認(rèn)可，并完成融資。
總體而言，地方國(guó)企新增債券呈現(xiàn)出“審慎擴(kuò)容、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、區(qū)域分化”的特征。從市場(chǎng)選擇與信用特征看，交易所成為新增債券的主要發(fā)行場(chǎng)所，中高評(píng)級(jí)主體占據(jù)核心地位，部分主體通過引入AAA級(jí)擔(dān)保實(shí)現(xiàn)信用增進(jìn)并成功獲得新增債券機(jī)會(huì)。在行業(yè)與區(qū)域分布上，新增發(fā)行高度集中于綜合類主體及東部經(jīng)濟(jì)大省，反映出經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、財(cái)政實(shí)力等仍是影響新增債券落地的關(guān)鍵因素。
未來展望：泛城投類債券或迎分化與重定價(jià)
化債政策推動(dòng)下，城投類主體加快化解隱債與市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型。未來，區(qū)域差異與資質(zhì)分化或?qū)⒅厮艹峭额悅▋r(jià)邏輯，泛城投品種或?qū)⒂瓉硇乱惠喎只c重定價(jià)?；瘋叱掷m(xù)深化，以城投平臺(tái)為代表的地方國(guó)企加快隱債清理與“退平臺(tái)”，同步向市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化主體轉(zhuǎn)型以爭(zhēng)取新增債務(wù)額度。未來，城投轉(zhuǎn)型及新增地方國(guó)企發(fā)債若繼續(xù)擴(kuò)大規(guī)模，相關(guān)債券將成信用債市場(chǎng)重要增量，邊際緩釋城投債利差收窄壓力以及“資產(chǎn)荒”。然而，區(qū)域稟賦差異、發(fā)行主體資質(zhì)分化，或?qū)⒅厮茉谐峭秱▋r(jià)邏輯，以城投為代表的地方國(guó)企債券或迎來分化。尤其是針對(duì)2027年6月的化債關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，投資者若在“預(yù)期市場(chǎng)預(yù)期”之下提前籌備，未來泛城投類債券或迎來新一輪分化與重定價(jià)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1、統(tǒng)計(jì)口徑有偏差；2、化債及城投平臺(tái)融資政策出現(xiàn)變化；3、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生較大變化；4、化債推進(jìn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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