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核心觀點(diǎn)
　　2026上半財(cái)年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)12%，盈利能力持續(xù)提升。2026上半財(cái)年，江南布衣實(shí)現(xiàn)收入33.76億元，同比增長(zhǎng)7.0%，在服裝零售行業(yè)面臨整體壓力的情況下體現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)力和增長(zhǎng)的韌性。毛利率提升1.4個(gè)百分點(diǎn)至66.5%，主要受益于渠道結(jié)構(gòu)變化、產(chǎn)品定價(jià)策略及折扣管理。凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.9%至6.76億元，凈利率由19.1%提升至20.0%。費(fèi)用端，銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別微升至32.4%和9.2%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額達(dá)9.96億元，同比增長(zhǎng)21.1%，凈現(xiàn)比1.47。健康的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流表現(xiàn)是公司持續(xù)高分紅的有力保障，公司宣派中期股息每股0.52港元，2026全財(cái)年計(jì)劃維持75%的派息水平。
　　線上增速領(lǐng)先且毛利率顯著提升，主品牌表現(xiàn)穩(wěn)健。1）分渠道看，線上收入同比增長(zhǎng)25.1%至7.5億元，占比提升至22.3%，毛利率同比提升1.6個(gè)百分點(diǎn)至65.8%，主要受益于穩(wěn)健的產(chǎn)品定價(jià)策略以及對(duì)于貨品折扣管理力度的提升；線下收入同比增長(zhǎng)2.7%，其中自營(yíng)渠道實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)（5.7%），經(jīng)銷渠道基本持平（0.3%）。但整體可比同店銷售額下滑2.2%，主要受暖冬和春節(jié)錯(cuò)期的影響。2）分品牌看，JNBY收入占比55.1%，穩(wěn)健增長(zhǎng)（+5.7%），毛利率提升1.8個(gè)百分點(diǎn)至69.4%，核心地位穩(wěn)固；成長(zhǎng)品牌收入占比37.9%，略有下滑（-0.2%），LESS表現(xiàn)突出，收入同比增長(zhǎng)16.3%，毛利率提升1.7百分點(diǎn)至70.5%。；新興品牌收入占比7.0%，收入增長(zhǎng)22.4%，顯示出良好發(fā)展?jié)摿?，但毛利率有所承壓，下?.6百分點(diǎn)至48.8%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；品牌形象受損；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：業(yè)績(jī)穩(wěn)健，把握低估值高分紅龍頭的配置機(jī)遇。公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，盈利能力持續(xù)提升，現(xiàn)金流充裕，強(qiáng)大的會(huì)員體系和品牌力構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)的護(hù)城河，且保持較高派息比率?；诠旧习胴?cái)年業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于預(yù)期，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)FY2026-2028年凈利潤(rùn)分別為9.6/10.2/10.7億元（前值為9.0/9.6/10.1億元），同比+7.3%/6.5%/4.7%。維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。給予21.8-25.8港元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)FY202611-13xPE