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前言
　　我們認(rèn)為，當(dāng)終端需求增速放緩、賽道進(jìn)入成熟周期時(shí)，板塊內(nèi)個(gè)股業(yè)績增速也將逐步放緩并走向趨同。因此，我們通過ROE、股息率、業(yè)績增速多重指標(biāo)篩選，嘗試尋找競爭力與股東回報(bào)兼具的標(biāo)的。從結(jié)果看，江南布衣綜合表現(xiàn)較優(yōu)。
　　江南布衣：高股息&高ROE的設(shè)計(jì)師品牌龍頭
　　江南布衣為國內(nèi)服裝設(shè)計(jì)師品牌龍頭，產(chǎn)品整體定位中高端，多品牌布局全面覆蓋目標(biāo)客群需求，成熟、成長、新興品牌呈階梯式接力成長。公司具備高學(xué)歷管理團(tuán)隊(duì)，家族控股股權(quán)集中，分紅比例近年來穩(wěn)定維持70%以上，近三年ROE維持35%以上。公司PE估值經(jīng)歷二輪下調(diào)，近期緩慢回推至10X，我們認(rèn)為市場對公司的業(yè)績韌性與高ROE的持續(xù)性存在認(rèn)知差，造成當(dāng)前估值偏低。
　　如何理解公司業(yè)績韌性
　　江南布衣通過設(shè)計(jì)驅(qū)動、粉絲經(jīng)濟(jì)與多品牌布局構(gòu)建的三道護(hù)城河，得以受益于設(shè)計(jì)師品牌賽道景氣實(shí)現(xiàn)優(yōu)于其他中高端女裝的韌性增長：
　　1）設(shè)計(jì)力：設(shè)計(jì)師高自由度創(chuàng)作疊加成熟產(chǎn)品上市流程實(shí)現(xiàn)藝術(shù)與商業(yè)屬性兼具，面料環(huán)節(jié)向后賦能設(shè)計(jì)，產(chǎn)品設(shè)計(jì)風(fēng)格與時(shí)代共振，為品牌錨定更優(yōu)的增長韌性。2）粉絲力：打造全域零售模式實(shí)現(xiàn)多方位品牌觸達(dá)，粉絲納新與留存手段成熟，并以精細(xì)化會員服務(wù)及權(quán)益，數(shù)智化升級&多品牌集合店提供后臺、場景賦能，帶來可觀零售轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)高回報(bào)粉絲經(jīng)濟(jì)。3）多品牌：公司副線品牌培育均衡，多品牌運(yùn)營能力得到驗(yàn)證，且品類覆蓋相比同業(yè)更為多元，品牌互補(bǔ)形成的業(yè)績抗風(fēng)險(xiǎn)能力以及未來增長空間較優(yōu)。
　　如何理解公司高ROE持續(xù)性
　　公司的高ROE屬性是自身經(jīng)營能力與競爭優(yōu)勢的體現(xiàn)，具備較強(qiáng)穩(wěn)定性與可持續(xù)性，杜邦分析拆分來看：1）高周轉(zhuǎn)率：一方面，全國庫存共享分配系統(tǒng)疊加快反追單，有效提升存貨周轉(zhuǎn)效率；另一方面，公司與經(jīng)銷商強(qiáng)綁定，采取業(yè)內(nèi)少有的先付款后發(fā)貨結(jié)算模式，資金回籠速度領(lǐng)先行業(yè)。2）高凈利率：毛利率，設(shè)計(jì)師品牌屬性溢價(jià)下取得中等偏上的毛利率水平，并在品牌力提升&供應(yīng)鏈優(yōu)化下持續(xù)改善；費(fèi)用率，較強(qiáng)的加盟商管理能力下實(shí)現(xiàn)較高的經(jīng)銷占比，有效控制開店支出，此外渠道增長轉(zhuǎn)為內(nèi)生驅(qū)動，擴(kuò)店謹(jǐn)慎&店效爬升提升盈利能力。3）高權(quán)益乘數(shù)：公司產(chǎn)業(yè)鏈上下游占款能力較強(qiáng)，經(jīng)營性負(fù)債構(gòu)成較高的資產(chǎn)負(fù)債率，此外公司高派息政策進(jìn)一步強(qiáng)化杠桿效應(yīng)。
　　江南布衣作為中國設(shè)計(jì)師品牌龍頭企業(yè)，強(qiáng)設(shè)計(jì)力、粉絲經(jīng)濟(jì)與多品牌矩陣構(gòu)成公司護(hù)城河，逆勢凸顯韌性、順勢展現(xiàn)彈性，領(lǐng)先的全渠道運(yùn)營能力與高黏性的龐大會員體系持續(xù)貢獻(xiàn)零售額，為公司業(yè)績的穩(wěn)健增長奠定基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)公司FY2026-FY2028年歸母凈利潤為9.2/9.6/9.9億元，對應(yīng)PE 9/9/9X，假設(shè)75%分紅比例下FY2026股息率達(dá)8%，高分紅、低估值兼具成長性標(biāo)的，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、終端消費(fèi)波動風(fēng)險(xiǎn)；2、店效爬坡不及預(yù)期；3、品牌孵化不及預(yù)期；4、粉絲獲取不及預(yù)期。