>> 財(cái)通證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：春節(jié)對(duì)PMI的擾動(dòng)較大-260304
| 上傳日期： |
2026/3/5 |
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pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
財(cái)通證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張偉 |
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事件：2月份，制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.0%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，維持在榮枯線下方，處于季節(jié)性偏低水平，也低于萬(wàn)得一致預(yù)期的49.7%。
為削弱春節(jié)錯(cuò)位與統(tǒng)計(jì)時(shí)點(diǎn)帶來(lái)的擾動(dòng)，我們選擇同樣春節(jié)落在2月的2024年作為對(duì)照年份：2026年春節(jié)月份共有28天（有效工作日16天），而2024年和2025年春節(jié)所在月份分別為29天和31天，對(duì)應(yīng)有效工作日分別為18天和19天。綜合當(dāng)月自然天數(shù)與有效工作時(shí)間來(lái)看，2024年在節(jié)日結(jié)構(gòu)上更具可比性，因此更適合作為參考系?？傮w來(lái)看，2026年2月PMI回落仍主要反映春節(jié)停工帶來(lái)的季節(jié)性擾動(dòng)，但外需與價(jià)格表現(xiàn)相較2024年略顯偏弱。從生產(chǎn)端來(lái)看，2026年制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)低于2024年同期，但仍略強(qiáng)于2025年春節(jié)月份水平。考慮到今年2月有效工作日明顯少于2024年，即使PMI環(huán)比回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，整體表現(xiàn)亦不算弱。
進(jìn)一步為削弱春節(jié)錯(cuò)位與統(tǒng)計(jì)時(shí)點(diǎn)影響，我們采用1—2月均值進(jìn)行觀察：從均值口徑來(lái)看，2026年初制造業(yè)運(yùn)行呈現(xiàn)出較為清晰的結(jié)構(gòu)特征：出廠價(jià)格基本持平，而原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格回落近2個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)價(jià)格剪刀差收窄；企業(yè)庫(kù)存結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為產(chǎn)成品去庫(kù)與原材料累庫(kù)并存，庫(kù)存指數(shù)回落而生產(chǎn)指數(shù)基本穩(wěn)定，生產(chǎn)動(dòng)能邊際改善。
整體來(lái)看，價(jià)格剪刀差收窄與外需走弱是當(dāng)前制造業(yè)運(yùn)行的兩條主線：
第一，價(jià)格剪刀差由走闊轉(zhuǎn)為收窄。2月“原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格—出廠價(jià)格”剪刀差為4.2個(gè)百分點(diǎn)，較上月收窄1.3個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)利潤(rùn)空間邊際改善，但利潤(rùn)修復(fù)節(jié)奏仍需進(jìn)一步觀察。從結(jié)構(gòu)上看，上游原材料在“反內(nèi)卷”政策推動(dòng)下通過(guò)控產(chǎn)實(shí)現(xiàn)價(jià)格支撐，而終端需求偏弱限制了下游產(chǎn)成品提價(jià)能力，加工制造類企業(yè)利潤(rùn)長(zhǎng)期受到剪刀差擴(kuò)大的擠壓，企業(yè)生產(chǎn)行為可能呈現(xiàn)出“預(yù)防性備采—消耗庫(kù)存生產(chǎn)—再度備采”的階段性循環(huán)特征。
第二，新出口訂單指向外需邊際走弱。2月制造業(yè)新出口訂單指數(shù)為45.0%，較上月回落2.8個(gè)百分點(diǎn)，為當(dāng)月降幅最大的分項(xiàng)指標(biāo)。若以1-2月均值觀察，新出口訂單指數(shù)為46.4%，與2024年同期的46.8%大體接近，但整體仍處于榮枯線下方。外需邊際回落主要受到春節(jié)長(zhǎng)假對(duì)企業(yè)排產(chǎn)節(jié)奏的擾動(dòng)，以及近期貿(mào)易政策變化對(duì)訂單安排產(chǎn)生一定影響。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)政策力度或落地效果不及預(yù)期；國(guó)際地緣政治局勢(shì)變化超預(yù)期；反內(nèi)卷行業(yè)相關(guān)PMI指標(biāo)測(cè)算誤差。
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