>> 華泰證券-2026年2月官方PMI點評：PMI走勢符合季節(jié)性-260304
| 上傳日期： |
2026/3/4 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強，吳宇航，吳靖 |
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此報告為加密報告 |
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【事件】
中國2月官方制造業(yè)PMI為49%，預(yù)期49.7%，前值49.3%。
中國2月官方非制造業(yè)PMI為49.5%，前值49.4%。
【點評】
1、2月PMI為49%，市場預(yù)期49.7%，較上月-0.3pct，持平可比季節(jié)性（春節(jié)在二月的年份）-0.3pct。
2、PMI較上月回落。一方面與季節(jié)性因素相關(guān)，春節(jié)偏晚對多數(shù)分項皆有影響，制造業(yè)生產(chǎn)、出口訂單、建筑業(yè)等皆有下滑；另一方面，今年2月工作日天數(shù)較歷史偏少對讀數(shù)亦有影響。從3月移動平均來看，PMI指數(shù)綜合表現(xiàn)平穩(wěn)。綜合考慮工作日差異和春節(jié)影響后，我們認為2月景氣度其實不弱。
3、幾個值得關(guān)注的點：
1）產(chǎn)成品庫存下行幅度大于季節(jié)性，需求下行幅度弱于生產(chǎn)，“新訂單-產(chǎn)成品庫存”反映的經(jīng)濟動能指數(shù)上升2.2個百分點，節(jié)前備貨有所消化，住宿/餐飲/文體娛樂等消費性服務(wù)業(yè)景氣度較高，短期供需信號尚可，大型企業(yè)PMI上行。
2）基建預(yù)期或有所改善。具體來看，建筑業(yè)PMI略強于可比季節(jié)性，土木業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)較上月明顯上升，非金屬行業(yè)PMI逆勢回升。節(jié)前實物工作量成色一般，但節(jié)后水泥供需偏強，上年財政結(jié)余與今年專項債發(fā)力前置，水泥高頻提前啟動，繼續(xù)觀察復(fù)工驗證。
3）兩個價格指數(shù)皆處于擴張區(qū)間。近期大宗價格上行，擴散至油氣，延續(xù)對PPI讀數(shù)的提振，但輸入性價格回升的情況下，更要關(guān)注對需求和分配的擾動，此外關(guān)注碳排放雙控的潛在影響。
4）出口、多數(shù)制造業(yè)等回落，目前看主因是季節(jié)性。出口方面，關(guān)稅信號和全球制造業(yè)周期等信息對出口偏積極，但風(fēng)險在于美伊沖突潛在的全球滯脹沖擊，或會對外需、成本等產(chǎn)生擾動。
5）行業(yè)方面，通信電子、電氣與紡織等行業(yè)回落幅度較高，農(nóng)副、醫(yī)藥、黑色、金屬制品等回落較少，非金屬逆勢上行。
6）汽車回落、消費性服務(wù)業(yè)回升，可能預(yù)示今年的消費結(jié)構(gòu)特征。此外關(guān)注兩會、地產(chǎn)和服務(wù)消費持續(xù)性等。
4、市場啟示
債市方面，市場關(guān)注焦點集中于通脹、AI敘事以及地產(chǎn)，伊朗局勢帶來小幅避險情緒，兩會政策預(yù)期相對平淡，對全年名義增速判斷變化不大，降準降息期待不高，當(dāng)前債市賠率偏低、勝率也有限，建議在具備安全邊際的基礎(chǔ)上（如十年國債1.8%之上、超長端利差50BP附近等）把握波段機會。股市方面，美伊局勢升溫擾動A股短期節(jié)奏，短期交易核心轉(zhuǎn)向“政策博弈+地緣擾動”，后續(xù)關(guān)注局部地緣事件進展及霍爾木茲海峽航運情況、兩會、英偉達GTC大會等產(chǎn)業(yè)事件。
【制造業(yè)供需季節(jié)性下行】
2月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)49.6%，較上月-1個百分點；新訂單指數(shù)48.6%，較上月-0.6個百分點。制造業(yè)供需皆有所下行，生產(chǎn)絕對值強于需求格局延續(xù)。原材料庫存指數(shù)47.5%，較上月+0.1pct；產(chǎn)成品庫存指數(shù)45.8%，較上月-2.8pct，單月制造業(yè)呈現(xiàn)出一定的主動去庫狀態(tài)。從幾個供需指標來看，“新訂單-產(chǎn)成品庫存”反映的經(jīng)濟動能指數(shù)上升2.2個百分點，生產(chǎn)-新訂單表征的供需錯配指標略有收窄。
分規(guī)?？?，邊際上中小型企業(yè)景氣度弱于大型企業(yè)。大型企業(yè)PMI為51.5%，比上月+1.2pct；中型企業(yè)PMI為47.5%，較上月-1.2pct；小型企業(yè)PMI為44.8%，較上月-2.6pct。
細分行業(yè)，本月絕對值最高的4個行業(yè)為有色、非金屬、造紙與農(nóng)副。環(huán)比最好的行業(yè)為非金屬、金屬、醫(yī)藥與農(nóng)副。具體來看，行業(yè)多數(shù)回落，通信電子、電氣機械等行業(yè)景氣度高位回落，汽車景氣度降溫，以舊換新政策推進較慢、前期政策對需求的消耗有影響；非金屬景氣度略有企穩(wěn)，實物工作量或有傳導(dǎo)，對基建指示意義偏積極；醫(yī)藥行業(yè)有一定韌性，農(nóng)副生產(chǎn)受益于節(jié)假日需求；有色維持韌性，相關(guān)金屬行情帶動行業(yè)；紡織邊際回落明顯，前月基數(shù)較高，海外、國內(nèi)節(jié)日補庫或階段性回落。
【新出口訂單下行】
2月新出口訂單指數(shù)45%，較上月-2.8個百分點；進口指數(shù)45.6%，較上月-1.7個百分點。出口景氣度有所降低，主因春節(jié)影響。綜合來看，我國出口整體維持韌性，吞吐量等高頻數(shù)據(jù)仍處于較高水平。一方面來看，外部寬財政、AI投資、國防軍工、產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)等推動全球制造業(yè)周期，疊加人民幣競爭力、出口地多元化與稀土等產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)地位，我國出口受益明顯；另一方面，中美整體處于戰(zhàn)略相持階段，但美國關(guān)稅裁決、潛在的最高層互訪窗口期等因素偏有利，對美出口的拖累或可收窄，IEEPA關(guān)稅裁決后，232/301等潛在的替代手段影響更偏結(jié)構(gòu)性。地緣是潛在尾部風(fēng)險，如果美伊沖突持續(xù)，或演繹成真實的全球滯脹沖擊，彼時會對全球的需求與成本產(chǎn)生影響，不過我國相對歐日的成本優(yōu)勢有潛在對沖。
【價格指標仍在擴張區(qū)間】
2月原材料價格指數(shù)54.8%，較上月-1.3pct；出廠價格50.6%，持平上月。2月有色震蕩、油氣上漲，或繼續(xù)支撐通脹讀數(shù)，結(jié)合基數(shù)效應(yīng)和商務(wù)部生產(chǎn)資料價格指數(shù)，我們推測2月PPI同比或在-1.1%左右。但輸入性、成本性價格抬升，要更關(guān)注對需求和分配的影響。
結(jié)合高頻來看，黑色系價格先下后上，地產(chǎn)投資磨底、復(fù)工節(jié)奏偏
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