>> 華源證券-固收點評報告：中東局勢擾動下，債市如何演繹？-260310
| 上傳日期： |
2026/3/10 |
大小： |
570KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
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作者： |
廖志明 |
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投資要點：
事件：2026年2月28日，美國和以色列聯(lián)合對伊朗發(fā)動“先發(fā)制人”軍事打擊，伊朗對以色列及中東地區(qū)多處目標予以還擊，除此之外，伊朗伊斯蘭革命衛(wèi)隊于3月5日表示，在沖突時期，伊朗有權(quán)控制霍爾木茲海峽的通行和航行，美國、以色列和歐洲國家船只被禁止通行。
本輪原油價格節(jié)奏或快于2022H1俄烏沖突時期。俄烏沖突發(fā)生于2022年2月24日，發(fā)生后一個月內(nèi)原油價格脈沖式上漲，突破100美元/桶。4個月后原油價格逐步下行，一年后恢復正常。本輪原油價格波動節(jié)奏與其較具相似性，但節(jié)奏或快于2022H1，原因或系2022年OPEC+閑置產(chǎn)能較為充裕，疊加制裁與政策干預滯后，地緣風險溢價維持了數(shù)月；而當前OPEC+有效閑置產(chǎn)能或低于預期且高度依賴霍爾木茲出口，供給緩沖能力較弱，地緣沖擊被即時放大并快速定價可能性較高，同時市場基于過往經(jīng)驗對沖突有了“暫時性”（如海峽控制問題的可解決性、產(chǎn)能受損的可修復性）預期，且經(jīng)歷2022年的通脹沖擊后，主要經(jīng)濟體的能源政策或更具前瞻性：美國可能快速釋放戰(zhàn)略儲備，IEA會協(xié)調(diào)成員國聯(lián)合投放庫存，這些因素或加速此次油價回歸基本面，使地緣風險溢價較快消退。
在PPI同比罕見高位的2022H1央行沒有收緊貨幣政策。在原油價格高企的2022H1，2022Q1的PPI同比超過8%，2022H1的CPI同比逐步上行，到6月份達到2.5%。但央行并未啟動加息，反而先后多次實施降息操作：1月下調(diào)MLF、逆回購及SLF利率，并帶動LPR下行；5月下調(diào)5年期以上LPR；8月再度下調(diào)MLF、SLF及LPR利率，全年維持寬松導向。受此支撐，30Y國債收益率整體震蕩下行，由年初的3.33%回落至6月末3.29%，期間階段性下探至3.22%的低位，債市整體呈現(xiàn)“高通脹+寬貨幣+長端收益率下行”的特征。
貨幣政策作用于需求端，不太會因供給因素導致的階段性價格波動而收緊。繼續(xù)回望歷史，2019年豬瘟導致CPI同比大幅上升到4%以上，但央行并未因供給端導致的價格波動而收緊貨幣政策，反而于2019年末降息5BP，釋放寬松信號。兩段歷史經(jīng)驗或表明：我國貨幣政策主要聚焦于需求端調(diào)控，通常不會因供給沖擊帶來的階段性通脹上行而收緊。
核心觀點：當前原油價格呈現(xiàn)脈沖式上漲態(tài)勢，回顧歷史，其波動節(jié)奏與2022年上半年俄烏沖突時期具有較強相似性，但結(jié)合當前市場環(huán)境判斷，本輪價格波動節(jié)奏或快于2022H1。從歷史經(jīng)驗與當前基本面出發(fā)，我們認為供給端驅(qū)動的原油價格上漲一般不會引發(fā)貨幣政策收緊。原油價格暴漲抬升經(jīng)濟衰退擔憂，全球主要股市調(diào)整，國內(nèi)風險偏好可能變化。3月后續(xù)債市可能偏震蕩，原油價格影響交易盤債市情緒，但交易盤長債持倉不多，長債風險較低。二季度依然看30Y國債活躍券到2.1%，長債收益率震蕩下行方向不改。
風險提示：地緣沖突持續(xù)升級；經(jīng)濟復蘇力度強于預期；全球流動性收緊。
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