>> 國(guó)信證券-美國(guó)2月CPI點(diǎn)評(píng)：TACO落空，滯脹隱現(xiàn)-260312
| 上傳日期： |
2026/3/12 |
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來(lái)源： |
國(guó)信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
董德志,邵興宇,田地 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事項(xiàng)：
美東時(shí)間3月11日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布2月CPI通脹數(shù)據(jù)。環(huán)比增速為0.3%，較上月上行0.1個(gè)百分點(diǎn)。CPI同比增速錄得2.4%，較上月持平。整體符合預(yù)期。
評(píng)論：
結(jié)論：2月整體通脹表現(xiàn)基本穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)上環(huán)比略有抬升。2月美國(guó)環(huán)比CPI錄得0.3%。分項(xiàng)來(lái)看，食品和能源對(duì)環(huán)比抬升貢獻(xiàn)較多。核心項(xiàng)內(nèi)部則呈現(xiàn)一定分化，服飾價(jià)格環(huán)比1.3%明顯反彈，整體服務(wù)通脹依然具有粘性。CPI同比2.4%，與1月持平，整體增速繼續(xù)處于逐步回落后的平臺(tái)期。
當(dāng)前最大的隱憂來(lái)自能源沖擊帶來(lái)的通脹再抬頭風(fēng)險(xiǎn)。近期中東局勢(shì)升級(jí)明顯推升了全球能源價(jià)格預(yù)期，市場(chǎng)擔(dān)憂霍爾木茲海峽運(yùn)輸受阻可能導(dǎo)致油價(jià)快速上行。雖然七國(guó)集團(tuán)已經(jīng)表態(tài)會(huì)動(dòng)用戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備(SPR)、國(guó)際能源署也同意釋放4億桶石油穩(wěn)定能源市場(chǎng)，短期對(duì)油價(jià)形成政策上限，長(zhǎng)期關(guān)鍵仍在于戰(zhàn)爭(zhēng)持續(xù)多久。近兩日特朗普政府近期多次釋放“戰(zhàn)爭(zhēng)可能較快結(jié)束”的表態(tài)，市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)所謂的“TACO”交易敘事，但與此同時(shí)，伊朗方面的表態(tài)仍然較為強(qiáng)硬，伊斯蘭革命衛(wèi)隊(duì)力量仍在。我們認(rèn)為沖突將進(jìn)入“難以迅速結(jié)束、又暫未全面升級(jí)”的微妙狀態(tài)，預(yù)計(jì)油價(jià)不會(huì)再度極端飆升，我們判斷近期維持在相對(duì)高位震蕩，后續(xù)緩慢回落。需要注意的是，2月通脹數(shù)據(jù)尚未反映近期油價(jià)擾動(dòng)的影響，能源價(jià)格上行將在未來(lái)一兩個(gè)月對(duì)通脹形成上行壓力。
往后看，我們判斷美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定滯脹風(fēng)險(xiǎn)。一方面，就業(yè)數(shù)據(jù)已出現(xiàn)降溫跡象，需求動(dòng)能走弱；另一方面，3月之后的通脹數(shù)據(jù)可能受到中東沖突推升油價(jià)擾動(dòng)，能源價(jià)格上行階段性抬升整體通脹。另外，市場(chǎng)也低估了關(guān)稅政策對(duì)通脹的滯后傳導(dǎo)效應(yīng)，企業(yè)前期通過(guò)消耗庫(kù)存和壓縮利潤(rùn)吸收成本，但隨著庫(kù)存逐漸消化，成本向終端價(jià)格的傳導(dǎo)開(kāi)始顯現(xiàn)，2月服飾、汽車等商品價(jià)格已出現(xiàn)回升。
在貨幣政策方面，短期能源與地緣沖突增加不確定性，降息時(shí)點(diǎn)有所后移。下半年通脹有望回落，降息仍有轉(zhuǎn)機(jī)，我們預(yù)計(jì)3、4季度有1-2次降息。
環(huán)比：能源與食品推升通脹
整體環(huán)比小幅回升，通脹動(dòng)能略有抬升。2月美國(guó)CPI環(huán)比0.3%，較上月0.2%小幅回升，整體略高于前值，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。從核心項(xiàng)來(lái)看，核心CPI環(huán)比0.2%，較上月的0.3%小幅回落，顯示核心通脹動(dòng)能仍在溫和放緩，但整體服務(wù)價(jià)格仍保持一定韌性，通脹下行過(guò)程仍較為緩慢。
食品與能源推動(dòng)環(huán)比回升，商品價(jià)格邊際反彈。分項(xiàng)來(lái)看，食品價(jià)格環(huán)比0.4%，與上月持平，其中家庭食品環(huán)比0.4%，較上月0.2%明顯抬升。能源價(jià)格環(huán)比0.6%，較上月-1.5%明顯反彈，其中汽油價(jià)格環(huán)比0.8%，成為主要拉動(dòng)項(xiàng)。從核心商品來(lái)看，部分商品價(jià)格出現(xiàn)回升跡象，服飾價(jià)格環(huán)比1.3%，較上月0.3%明顯上行；二手車價(jià)格環(huán)比-0.4%，跌幅較上月-1.8%收窄。
同比：整體保持穩(wěn)定
同比增速維持穩(wěn)定，整體處于平臺(tái)期。2月美國(guó)CPI同比2.4%，與上月持平，較去年12月的2.7%繼續(xù)回落，整體通脹仍處于前期下行后的平臺(tái)階段，符合市場(chǎng)預(yù)期。核心CPI同比2.5%，同樣與上月持平，較去年年底2.6%略有回落，顯示核心通脹雖已明顯降溫，但下行速度趨緩，服務(wù)通脹仍具有一定粘性。
食品小幅抬升，能源同比轉(zhuǎn)正。分項(xiàng)來(lái)看，食品價(jià)格同比3.1%，較上月2.9%小幅回升，其中家庭食品同比2.6%，較上月2.2%上行。能源價(jià)格同比0.4%，汽油同比-5.6%，較上月改善。同時(shí)，管道燃?xì)馔?0.9%，仍處于較高水平。
核心商品溫和回升，服務(wù)通脹平穩(wěn)。核心商品通脹有所企穩(wěn)。商品價(jià)格（不含食品和能源）同比1.0%，較上月1.1%略有回落，其中服飾同比2.5%，較上月1.8%明顯抬升。服務(wù)價(jià)格同比2.9%，較上月3.0%略有回落，但仍維持在較高水平，其中醫(yī)療保健服務(wù)同比4.1%，較上月3.9%上行，住房同比3.3%，較上月3.4%小幅回落，顯示服務(wù)通脹整體平穩(wěn)。
警惕滯脹風(fēng)險(xiǎn)，降息仍需等待
市場(chǎng)已開(kāi)始對(duì)通脹擾動(dòng)與滯脹風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定價(jià)。2月通脹數(shù)據(jù)公布后，美元指數(shù)一度上行至99.17隨后回落，美債收益率則出現(xiàn)上行，整體反映出市場(chǎng)對(duì)未來(lái)通脹路徑仍存在一定擔(dān)憂。與此同時(shí)，倫敦金波動(dòng)相對(duì)有限，在5149一線短暫回落后重新回升，顯示避險(xiǎn)情緒仍未明顯消退。
需要注意的是，2月通脹數(shù)據(jù)尚未反映近期地緣沖突推動(dòng)油價(jià)上行所帶來(lái)的擾動(dòng)因素。因此，未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)以及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策路徑，很大程度上取決于3月通脹數(shù)據(jù)的表現(xiàn)。當(dāng)前從2月就業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)一定疲軟跡象，非農(nóng)明顯低于預(yù)期，需求動(dòng)能正在邊際走弱。如果3月通脹因油價(jià)沖擊出現(xiàn)明顯回升，宏觀環(huán)境可能更加復(fù)雜。雖然油價(jià)上漲屬于供給沖擊，理論上對(duì)核心通脹的持續(xù)推升作用有限（尤其是在美國(guó)核心通脹中服務(wù)權(quán)重更高的情況下），但油價(jià)上漲會(huì)通過(guò)汽油和能源支出壓縮居民可支配收入，從而拖累需求端。在經(jīng)濟(jì)動(dòng)能趨弱的背景下，這種“成本沖擊+需求走弱”的組合，容易使經(jīng)濟(jì)面臨一定的滯脹風(fēng)險(xiǎn)。
從政策預(yù)期來(lái)看，CMEFed Watch顯示，在通脹數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)降息的預(yù)期有所后移。上半
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