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核心觀點(diǎn)：
　　公司發(fā)布25年年報(bào)。25年公司實(shí)現(xiàn)營收65.0億元，同比增長453.2%，上年同期11.2億元；歸母凈利潤20.6億元，上年同期為-4.5億元。
　　25年?duì)I收大幅增長，互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域商業(yè)拓展亮眼。2025年，公司營收65.0億元，較24年11.7億元營收大幅增長；單季度來看，25Q4，公司營收18.9億元，同比增加91.0%。2025年，公司的產(chǎn)品在互聯(lián)網(wǎng)等多個(gè)重點(diǎn)行業(yè)規(guī)?；渴?，得到了客戶廣泛認(rèn)可。公司在和互聯(lián)網(wǎng)頭部客戶合作進(jìn)展順利的情況下，我們預(yù)計(jì)，2026年公司的AI芯片向互聯(lián)網(wǎng)等商業(yè)客戶的銷售規(guī)模有望上臺(tái)階。
　　25Q4存貨大量增加，反映公司對(duì)于產(chǎn)品交付的樂觀預(yù)期。截至2025年底，公司存貨為49.4億元，較2025年9月底的37.3億元，增長了12.1億元；其中原材料為29.7億元，占比60.0%；委托加工物資14.9億元，占比30.2%。25Q4，公司存貨大幅增加12.1億元不僅反映了公司對(duì)于后續(xù)季度產(chǎn)品交付的樂觀預(yù)期，也增強(qiáng)了后續(xù)季度收入高增長的持續(xù)性和確定性。
　　產(chǎn)業(yè)鏈地位保障公司長期價(jià)值。相較于H200在國內(nèi)銷售的不確定性，國產(chǎn)AI芯片性能的提升和供應(yīng)鏈的恢復(fù)給國內(nèi)科技公司提供更為穩(wěn)定的算力支持。隨著公司的產(chǎn)業(yè)鏈地位和技術(shù)競(jìng)爭力逐漸得到市場(chǎng)共識(shí)，公司遠(yuǎn)期格局溢價(jià)有望進(jìn)一步凸顯。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：26-28年EPS預(yù)計(jì)分別為11.15/20.01/34.17元/股。綜合考慮公司行業(yè)地位、競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)、下游需求前景以及獨(dú)立第三方平臺(tái)的稀缺性等因素，參考可比公司估值，我們維持公司合理價(jià)值為1367.31元/股的判斷，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：供應(yīng)鏈完善節(jié)奏的不確定性；國產(chǎn)AI芯片產(chǎn)品迭代和落地加劇行業(yè)競(jìng)爭；國產(chǎn)AI芯片產(chǎn)業(yè)鏈自主可控建設(shè)節(jié)奏的不確定性；以互聯(lián)網(wǎng)公司為代表的商業(yè)客戶，國產(chǎn)化提升的需求節(jié)奏的不確定性。