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要點
　　流動性：SPDR黃金ETF持倉量本周環(huán)比下降。（1）BCI中小企業(yè)融資環(huán)境指數(shù)2026年2月值為48.66，環(huán)比上月-3.20%；（2）M1和M2增速差與上證指數(shù)存在較強的正向相關(guān)性：M1和M2增速差在2026年2月為-3.1個百分點，環(huán)比+1.0個百分點；（3）本周倫敦金現(xiàn)價格為5018美元/盎司。
　　基建和地產(chǎn)鏈條：1-2月高爐產(chǎn)能利用率處于5年同期最高水平。（1）本周價格變動：螺紋+2.84%、水泥價格指數(shù)-0.27%、橡膠+3.89%、焦炭+0.00%、焦煤+0.22%、鐵礦+3.67%；（2）本周全國高爐產(chǎn)能利用率、水泥、瀝青開工率環(huán)比+0.03pct、+0.32pct、-6.5pct。
　　地產(chǎn)竣工鏈條：鈦白粉、玻璃價格處于低位水平。本周鈦白粉、玻璃的價格環(huán)比分別+0.75%、+0.37%，鈦白粉毛利潤為-1901元/噸，平板玻璃本周開工率70.81%。
　　工業(yè)品鏈條：2月全國PMI新訂單指數(shù)為48.60%。（1）本周主要大宗商品價格表現(xiàn)：冷軋、銅、鋁價格環(huán)比+0.87%、-0.57%、+2.83%，對應(yīng)的毛利環(huán)比變化-70.77%、虧損環(huán)比+19.53%、+7.51%；（2）本周全國半鋼胎開工率為77.71%，環(huán)比+3.68個百分點。
　　細(xì)分品種：取向硅鋼自2024年10月12日以來首次漲價。（1）石墨電極：超高功率價格為19000元/噸，環(huán)比+0.00%，綜合毛利潤為1653.64元/噸，環(huán)比-6.45%；（2）電解鋁價格為25100元/噸，環(huán)比+2.83%，測算利潤為7728元/噸（不含稅），環(huán)比+7.51%；（3）本周電解銅價格為100630元/噸，環(huán)比-0.57%；（4）鎢精礦價格為1050000元/噸，環(huán)比上周+14.25%。
　　比價關(guān)系：熱軋與螺紋價差處于5年同期最低水平。（1）螺紋和鐵礦的價格比值本周為4.02；（2）本周五熱卷和螺紋鋼的價差為50元/噸；（3）本周上海冷軋鋼和熱軋鋼的價格差達390元/噸，環(huán)比+120元/噸；（4）不銹鋼熱軋和電解鎳的價格比值為0.10；（5）小螺紋（主要用在地產(chǎn)）和大螺紋（主要用在基建）的價差本周五達150元/噸，環(huán)比上周-6.25%；（6）中厚板和螺紋鋼的價差本周五為100元/噸。
　　出口鏈條：2月中國PMI新出口訂單45.00%，環(huán)比-2.8pct。（1）中國出口集裝箱運價指數(shù)CCFI綜合指數(shù)本周為1072.16點，環(huán)比+1.70%；（2）本周美國粗鋼產(chǎn)能利用率為77.40%，環(huán)比-0.90個百分點；（3）2026年2月，中國PMI新出口訂單為45.00%，環(huán)比-2.8pct。12月12日，商務(wù)部、海關(guān)總署聯(lián)合發(fā)布第79號公告，決定自2026年1月1日起，對部分鋼鐵產(chǎn)品實施出口許可證管理，我國鋼鐵產(chǎn)品出口行為有望進一步規(guī)范。
　　估值分位：本周滬深300指數(shù)+0.19%，周期板塊表現(xiàn)最佳的是煤炭開采（+5.13%），普鋼、工業(yè)金屬的PB相對于滬深兩市PB比值分位（2013年以來）分別是38.60%、75.51%；普鋼板塊PB相對于滬深兩市PB的比值目前為0.53，2013年以來的最高值為0.82（2017年8月達到）。
　　投資建議：鋼鐵行業(yè)供給側(cè)在中短期展開的概率有所加強：（1）2025年四季度上市鋼企的虧損情況已接近于2024年Q3/Q4；（2）2026年初以來，鋼鐵出口政策縮緊，而直接/間接出口是2025年鋼鐵業(yè)效益的支柱，這一塊在2026年勢微，也需要供給側(cè)的政策來對沖。我們認(rèn)為，板塊盈利有望修復(fù)到歷史均值水平。
　　風(fēng)險提示：根據(jù)歷史數(shù)據(jù)得出的相關(guān)性失效的風(fēng)險；政府對大宗商品價格調(diào)控的風(fēng)險；公司經(jīng)營不善風(fēng)險。