>> 興業(yè)證券-解析2026年財(cái)政預(yù)算：積極財(cái)政的新思路-260316
| 上傳日期： |
2026/3/16 |
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來源： |
興業(yè)證券 |
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作者： |
左大勇,肖雨 |
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投資要點(diǎn)：
2026年是“十五五”規(guī)劃的開局之年，市場(chǎng)較為關(guān)注今年兩會(huì)財(cái)政政策定調(diào)錨定的發(fā)展預(yù)期。從日前公布的預(yù)算草案看，2026年要繼續(xù)實(shí)施“更加積極的財(cái)政政策”，這一定調(diào)和2025年保持一致，但是2026年財(cái)政政策導(dǎo)向體現(xiàn)出了新的思路變化，不僅要擴(kuò)大資金規(guī)模，更要提高資金使用效益。具體而言，在“擴(kuò)大財(cái)政支出盤子，確保必要支出力度”的前提下，明確提出優(yōu)化結(jié)構(gòu)和提高質(zhì)量的要求，要點(diǎn)包括：優(yōu)化政府債券工具組合，提高轉(zhuǎn)移支付資金效能，持續(xù)用力優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)財(cái)政金融協(xié)同等方面。理解“更加積極”政策導(dǎo)向的新思路，有助于我們判斷財(cái)政政策對(duì)于債市的可能影響。
第一，預(yù)算收支平衡仍面臨較大壓力。
2025年預(yù)算報(bào)告表示“財(cái)政收支矛盾仍然突出”，2026年表述變成了“財(cái)政收支平衡壓力加大”，兩者都是對(duì)近年來財(cái)政收支形勢(shì)的客觀判斷。從“第一本賬”（一般公共預(yù)算）看，2022年以來，一般公共預(yù)算收入目標(biāo)完成度持續(xù)低于100%，2024年和2025年分別僅為98.1%和98.3%，但支出端一方面要保證剛性支出需要，另一方面要發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用，最終往往需要通過盤活存量等方式彌補(bǔ)赤字缺口。除了預(yù)算赤字和結(jié)轉(zhuǎn)資金安排以外，2022年增量資金主要來自特定國(guó)有金融機(jī)構(gòu)和專營(yíng)機(jī)構(gòu)上繳利潤(rùn)18100億元，2024年則是中央單位上繳專項(xiàng)收益和地方盤活國(guó)有資源資產(chǎn)增加的非稅收入（全年非稅收入增長(zhǎng)25.4%），2025年雖然進(jìn)一步提高了中央企業(yè)國(guó)有資本收益收取比例，但是地方財(cái)政調(diào)入資金規(guī)模明顯減少，最終支出完成度僅96.8%，創(chuàng)近年來新低。
“第二本賬”（政府性基金預(yù)算）面臨類似的困境。2022年以來地方政府土地出讓收入已經(jīng)連續(xù)四年大幅下滑。由于房地產(chǎn)行業(yè)尚未完成全面出清，土地財(cái)政的支撐持續(xù)弱化，一方面直接影響政府性基金預(yù)算的支出強(qiáng)度，另一方面也會(huì)導(dǎo)致第二本賬資金補(bǔ)充一般公共預(yù)算的能力受到限制。
今年預(yù)算收支維持緊平衡，預(yù)算內(nèi)增量空間可能有限。從預(yù)算草案看，2026年一般公共預(yù)算和基金預(yù)算收入增速目標(biāo)分別為2.2%和0.6%，前者較2025年預(yù)算目標(biāo)有所提高，可能是基于價(jià)格因素回升對(duì)于稅收收入的提振預(yù)期。但是考慮到內(nèi)外需求增長(zhǎng)面臨的不確定性、房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在修復(fù)過程中等因素，預(yù)算目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況有待觀察。除了小幅增加2300億元預(yù)算赤字外，實(shí)際赤字-預(yù)算赤字的缺口預(yù)計(jì)將主要依靠地方財(cái)政調(diào)入資金來彌補(bǔ)，整體來看年內(nèi)預(yù)算內(nèi)財(cái)政騰挪空間相對(duì)有限。
第二，積極財(cái)政力度保持平穩(wěn)。
2026年赤字率繼續(xù)按4%左右安排，赤字規(guī)模較上年小幅增加2300億元，新增地方專項(xiàng)債額度、長(zhǎng)期特別國(guó)債額度均和上年持平，金融機(jī)構(gòu)注資特別國(guó)債減少2000億元。對(duì)比不同的測(cè)算口徑，2026年積極財(cái)政力度相比2025年變化不大。
狹義和廣義實(shí)際赤字率一升一降。按照預(yù)算草案安排，2026年廣義預(yù)算（一般公共預(yù)算+政府性基金預(yù)算）赤字率預(yù)計(jì)降至8.1%（2025年為8.5%）。在預(yù)算目標(biāo)全部實(shí)現(xiàn)的情況下，預(yù)計(jì)2026年狹義實(shí)際赤字率為5.4%，廣義實(shí)際赤字率為8.5%，前者較2025年提高0.3個(gè)百分點(diǎn)，后者則下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。
廣義預(yù)算支出增速下降。按照預(yù)算草案安排，今年一般公共預(yù)算支出增長(zhǎng)4.4%，和2025年預(yù)算目標(biāo)相同。廣義支出（一般公共預(yù)算+政府性基金預(yù)算）預(yù)算增速預(yù)計(jì)為1.7%，不僅明顯低于2025年預(yù)算草案的目標(biāo)增速（5.1%），也不及2025年全年實(shí)際的3.0%。由于支出增量有限，所以2026年財(cái)政工作明確提出“有保有壓、突出重點(diǎn)”，比如“堅(jiān)持黨政機(jī)關(guān)過緊日子”，同時(shí)還要求“提高財(cái)政資金使用效益”。此外，由于預(yù)算內(nèi)空間不足，2026年進(jìn)一步增加了預(yù)算外支持力度，作為“準(zhǔn)財(cái)政”的政策性金融工具規(guī)模增加至8000億元，發(fā)揮“帶動(dòng)更多社會(huì)資本參與投資”的杠桿作用。
第三，關(guān)注積極財(cái)政的新思路。
擴(kuò)內(nèi)需抓手在于激發(fā)民間投資和消費(fèi)需求?！爸С纸ㄔO(shè)強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)”被列為2026年主要財(cái)政政策的第一項(xiàng)。一方面，2500億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金用于消費(fèi)品以舊換新，比2025年減少500億元，但進(jìn)一步優(yōu)化資金分配，同時(shí)2000億元用于設(shè)備更新、8000億元用于“兩重”建設(shè)，資金規(guī)模保持不變；另一方面，預(yù)算草案特別安排1000億元促內(nèi)需專項(xiàng)資金，用于支持民間投資和促進(jìn)消費(fèi)，同時(shí)明確部署了消費(fèi)新場(chǎng)景試點(diǎn)、消費(fèi)設(shè)施改造、擴(kuò)大入境消費(fèi)等重點(diǎn)工作。
從投資于物轉(zhuǎn)向投資于人?！巴顿Y于人”的理念在2025年被寫入《政府工作報(bào)告》，隨后納入“十五五”規(guī)劃建議及2025年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的重要部署。2026年政府工作報(bào)告則進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)要“更加注重支持提振消費(fèi)、投資于人、保障民生”。這一思路調(diào)整符合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從大規(guī)模增量擴(kuò)張轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)增效的階段變化。映射到預(yù)算草案中，主要表現(xiàn)為預(yù)算支出在教育、醫(yī)療、社保就業(yè)等領(lǐng)域的明顯增長(zhǎng)，同時(shí)交通運(yùn)輸、城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)等基建領(lǐng)域目標(biāo)支出增速維持低位，房地產(chǎn)領(lǐng)域提出“推進(jìn)以人為本的新型城鎮(zhèn)化”。
化債壓力下地方政府“穩(wěn)杠桿”。2026年地方政府預(yù)算赤字和新增專項(xiàng)債額度
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