>> 申萬宏源-裕元集團(0551.HK)制造業(yè)務表現(xiàn)穩(wěn)健，全年維持高分紅比例-260318
| 上傳日期： |
2026/3/18 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王立平 |
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投資要點：
裕元集團發(fā)布25年報，業(yè)績符合預期。25年公司收入80.3億美元，同比下降1.8%，歸母凈利潤3.8億美元，同比下降2.9%，其中25Q4收入20.1億美元，同比下降4.4%，歸母凈利潤1.0億美元，同比增長68.5%，25年制造業(yè)務表現(xiàn)穩(wěn)健，零售業(yè)務有所承壓。25年經(jīng)營性現(xiàn)金流5.9億美元，自由現(xiàn)金流2.7億美元，現(xiàn)金流表現(xiàn)穩(wěn)健，擬派末期股息每股0.9港元，疊加中期股息0.4港元，全年合計1.30港元，派息比例達70%。
優(yōu)質(zhì)訂單組合及鞋履高端化驅(qū)動ASP穩(wěn)步提升，期待26年多項體育賽事舉辦帶動出貨量增加。25年制造業(yè)務收入56.5億美元，同比增長0.5%，毛利率18.2%，同比下降1.7pct，產(chǎn)能負載不均及人力成本上升導致盈利承壓。1）量價維度：25年出貨量2.5億雙，同比減少1.2%，平均售價21美元/雙，同比增長3.7%，主要系優(yōu)質(zhì)訂單組合拉動。2）區(qū)域維度：25年來自美國/歐洲/其他地區(qū)的收入同比增長4%/7%/8%，收入占比分別為28%/27%/31%，中國大陸收入同比下滑25.5%，占比14%。
零售業(yè)務需求階段性承壓，線上全域運營高增，緩解線下壓力。25年零售業(yè)務收入171.3億元人民幣，同比下降7.2%，歸母凈利潤2.1億元人民幣，同比下降57%，毛利率33.5%，同比下降0.7pct，國內(nèi)消費疲軟、折價競爭拖累業(yè)績。截至25年末，直營店較年初凈關(guān)店138家至3310家，客流量疲軟導致線下直營及加盟渠道同比大幅下滑，電商銷售保持穩(wěn)健，直播銷售額增長超70%，部分緩解線下渠道壓力。
受需求疲軟影響，存貨周轉(zhuǎn)速度略有放緩。1）制造業(yè)務：25年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)52天，同比增加1天，應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)52天，同比增加1天，應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)30天，同比增加3天。2）零售業(yè)務：25年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加15天至160天，應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)19天，同比持平，應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比減少10天至24天。
制造端費用率管控嚴謹，零售端費用率因收入下滑而被動抬升。25年制造業(yè)務經(jīng)營利潤率6.7%，同比下降1.1pct，銷售、分銷及行政開支率10.2%，同比下降0.2pct，費用管控嚴謹及效益提升，最終凈利潤率6.4%，同比增長0.1pct。零售業(yè)務25年經(jīng)營利潤率2.1%，同比下降1.7pct，銷售、分銷及行政開支率32.6%，同比增加0.7pct，費用管控合理，主要系零售營收下降導致費用率被動抬升，其中，人員/租金占比分別為11.9%/9.0%，最終凈利潤率1.3%，同比下降1.4pct。
裕元集團是國際化的運動鞋制造商，擁有國內(nèi)大型體育用品零售商，深度布局全球運動產(chǎn)業(yè)鏈?？紤]制造訂單能見度較低，零售業(yè)務銷售疲軟，我們下調(diào)公司26-27年盈利預測，并新增28年盈利預測，預計26-28年歸母凈利潤3.7/3.9/4.2億美元（26-27年原為4.4/4.8億美元），對應PE為9/9/8倍，參考鞋服制造類、戶外運動品牌銷售類可比公司平均PE，給予裕元集團26年12倍PE，需求回暖后有望釋放業(yè)績彈性，維持買入評級。
風險提示：外需疲軟；關(guān)稅提升；制造利潤率低于預期；國內(nèi)零售低于預期。
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