久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

事件概述
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利/經(jīng)營現(xiàn)金流為295.98/29.36/48.52億元、同比增長3.2%/-2.6%/-7.9%，業(yè)績超出市場預(yù)期；且我們分析，剔除其他收入（含政府補(bǔ)助、投資性房地產(chǎn)減值等）、金融資產(chǎn)預(yù)期信貸虧損撥備轉(zhuǎn)回、融資收入凈額、聯(lián)營公司及合營企業(yè)收益后歸母凈利潤為24.15億元，同比僅下降0.7%、基本持平。經(jīng)營現(xiàn)金流/凈利為165%，高于凈利主要由于回款改善、庫存結(jié)構(gòu)優(yōu)化及經(jīng)營性負(fù)債保持穩(wěn)定。
　　2025年每股派發(fā)末期股息0.2336元，2025年中期派發(fā)股息每股0.3359元，全年合計(jì)每股股息0.5695元，全年派息比率為50%（與24年持平），股息率約3%（對應(yīng)1港元=0.9元）。
　　分析判斷:
　　直營和加盟同店改善。（ 1 ）分渠道來看，2025年經(jīng)銷/直營/電商/海外收入分別為137.73/66.55/87.43/4.27億元，同比增長6.3%/-3.3%/5.3%/-19.5%；分拆上下半年來看，上半年同比增長4.1%/-5.8%/7.2%/-22.3%，下半年同比增長8.5%/-0.8%/3.4%/-16.7%。拆分店效/店數(shù)來看，截至2025年李寧經(jīng)銷/直營店數(shù)分別為4853/1238家，同比增33/-59家（同比增長0.7%/-4.6%）；直營店效/經(jīng)銷單店出貨分別為538/284萬元、同比增長1.2%/5.5%。（2）分品牌看，2025年主品牌經(jīng)銷/直營/YOUNG門店數(shù)分別凈增33/-59/50家至4853/1238/1518家。（3）分品類看，鞋類/服裝/器材及配件收入分別為146.51/123.27/26.21億元，同比增長2.4%/2.3%/12.7%；核心跑鞋矩陣「飛電」「赤兔」表現(xiàn)亮眼，全年銷量再創(chuàng)新高，SOFT系列銷量突破350萬雙。（4）分區(qū)域看，北部/南部/其他地區(qū)收入占比分別為47.3%/51.3%/1.4%，收入增速分別為2.6%/4.7%/-19.5%。（5）分季度看，2025Q4李寧銷售點(diǎn)（不含李寧YOUNG）整體零售流水同比低單位數(shù)下降，全年零售流水持平。分渠道，線下中單位數(shù)下降（直營低單位數(shù)降、批發(fā)中單位數(shù)降），電商持平。
　　毛利率下降但經(jīng)營利潤率小幅提升，凈利率下降主要由于所得稅率提升、管理費(fèi)用率提升，但凱盛商譽(yù)計(jì)提完畢。2025年毛利率為49.0%，同比下降0.4PCT，主要由于渠道調(diào)整中直營占比下降且促銷折扣加大。2025年OPM同比提升0.4PCT至13.2%，歸母凈利率為9.9%，同比下降0.6PCT。凈利率高于毛利率降幅主要由于管理費(fèi)用率提升、所得稅率提升、投資收益下降、融資凈收入減少，但銷售費(fèi)用率下降、對聯(lián)營和合營企業(yè)收益及其他收入提升。銷售/管理費(fèi)用率同比變動(dòng)-1/+0.5PCT至31%/5.5%，管理費(fèi)用率上升主要由于引進(jìn)研發(fā)人員、社保基數(shù)調(diào)整，且2009年收購的凱盛體育商譽(yù)7238萬元已全部計(jì)提完畢。所得稅率同比上升3.2PCT至29.9%、所得稅/收入同比提升0.4PCT，主要由于遞延所得稅下降1.2億元，公司對境內(nèi)外資金結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理規(guī)劃，計(jì)提了對應(yīng)的預(yù)提所得稅。
　　存貨整體健康。2025年存貨為26.94億元，同比增長3.68%，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為64，與24年持平，全渠道庫銷比4個(gè)月、渠道庫存水平與庫齡結(jié)構(gòu)保持健康；應(yīng)收賬款為13.89億元，同比增加38.23%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為14天、同比下降1天；應(yīng)付賬款為19.01億元、同比增加17.02%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為42天、同比下降1天。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司26全年收入增長高單位數(shù)，主要來自跑步品類雙位數(shù)增長、運(yùn)動(dòng)休閑品類改善、籃球品類降幅收窄、羽毛球及戶外等專業(yè)品類快速增長。公司正在發(fā)生的一些變化值得期待：（1）新產(chǎn)品：跑鞋新品有望保持較快增長，年底重磅推出超膠囊中底緩震科技，已覆蓋飛電6 ULTRA、飛電6 ELITE和赤兔9 ULTRA等旗艦產(chǎn)品。（2）在跑步端加大營銷投入。（3）26年奧運(yùn)年下費(fèi)用投入加大，但所得稅率有下降空間，預(yù)計(jì)26年凈利率為高單位數(shù)。長期來看，公司凈利率仍有改善空間。上調(diào)26-27年?duì)I業(yè)收入預(yù)測310.1/330.3億元至320.3/353.3億元，新增28年收入預(yù)測394.9億元；上調(diào)26-27年歸母凈利預(yù)測27.9/31.4億元至28.8/33.56億元，新增28年歸母凈利預(yù)測39.49億元；對應(yīng)上調(diào)26-27年EPS預(yù)測1.08/1.21元至1.12/1.30元，新增28年EPS預(yù)測1.53元，2026年3月20日收盤價(jià)21.44港元對應(yīng)25/26/27年P(guān)E為16/15/12倍（1港元=0.90元人民幣），維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　庫存積壓惡化風(fēng)險(xiǎn)、終端折扣加大風(fēng)險(xiǎn)、電商增速放緩、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。