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一次性減值拖累業(yè)績(jī)，核心業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入192.7億元，同比增長(zhǎng)12.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.5億元，同比下降22.1%。公司業(yè)績(jī)下降的主要原因是處置衡陽(yáng)中航項(xiàng)目一次性減少歸母凈利潤(rùn)2.56億元，剔除此影響因素后，公司歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)8.3%。分板塊看，公司物業(yè)管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入186.0億元，同比增長(zhǎng)12.8%；資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6.7億元，同比下降0.7%。從物業(yè)管理業(yè)務(wù)的收入構(gòu)成看，基礎(chǔ)物業(yè)管理實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入142.8億元，同比增長(zhǎng)6.6%；平臺(tái)增值服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.4億元，同比增長(zhǎng)0.2%；專業(yè)增值服務(wù)在母公司業(yè)務(wù)協(xié)同支持下實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.9億元，同比增長(zhǎng)48.5%。2025年公司物業(yè)管理業(yè)務(wù)毛利率為10.0%，同比下降0.44pct。其中，基礎(chǔ)物管毛利率為10.5%，同比微降0.16pct；專業(yè)增值服務(wù)因高增長(zhǎng)的房產(chǎn)代理業(yè)務(wù)處于行業(yè)毛利率低位期，毛利率下降1.07pct至8.2%。
　　市拓保持強(qiáng)勁，存量住宅與非住雙發(fā)力。2025年公司實(shí)現(xiàn)新簽?zāi)甓群贤~44.8億元，同比增長(zhǎng)11.2%。其中第三方項(xiàng)目新簽?zāi)甓群贤~41.7億元，同比增長(zhǎng)12.9%，占總新簽額的93%。公司在非住宅領(lǐng)域持續(xù)精耕，航空、高校、IFM等業(yè)態(tài)均取得標(biāo)桿項(xiàng)目突破。公司市場(chǎng)化住宅拓展實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，新簽?zāi)甓群贤~達(dá)4.億元，同比增長(zhǎng)59.6%。截至2025年末，公司在管項(xiàng)目2473個(gè)，覆蓋全國(guó)166個(gè)城市，管理面積達(dá)3.77億平方米。
　　資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健。在商業(yè)運(yùn)營(yíng)方面，截至2025年末公司旗下招商商管在管商業(yè)項(xiàng)目73個(gè)，管理面積395萬(wàn)平方米。2025年，在管項(xiàng)目集中商業(yè)銷售額同比提升8.4%，客流同比提升16.7%。持有物業(yè)方面，截至2025年末公司可出租總面積為46.89萬(wàn)平方米，總體出租率為93%，保持穩(wěn)健。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)開(kāi)發(fā)超預(yù)期下行；公司在管面積增長(zhǎng)不及預(yù)期；毛利率下行超預(yù)期。
　　投資建議：公司剔除資產(chǎn)處置一次性拖累后，資產(chǎn)質(zhì)量和盈利確定性顯著提升，資源稟賦、市拓能力都有較強(qiáng)的比較優(yōu)勢(shì)。考慮到房地產(chǎn)市場(chǎng)下行和市拓競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致的毛利率承壓，我們小幅下調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2026、2027年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)為208/224億元（原值為208/227億元），歸母凈利潤(rùn)為9.1/9.9億元（原值為10.2/11.1億元），對(duì)應(yīng)EPS分別為0.87/0.94元，對(duì)應(yīng)PE分別為11.2/10.3X，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。