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主要觀點(diǎn)：
　　本文研究對象為全球現(xiàn)制茶飲頭部標(biāo)的——蜜雪集團(tuán)。當(dāng)前現(xiàn)制茶飲行業(yè)從“補(bǔ)貼擴(kuò)張”步入“效率競爭”下半場，市場亦對蜜雪冰城主品牌的頭部地位與成長邏輯已形成充分共識，本篇聚焦公司估值提升的核心增量，重點(diǎn)拆解國內(nèi)多元化拓圈路徑，同步梳理海外擴(kuò)張與IP賦能的長期成長邏輯。
　　本篇核心重點(diǎn)：國內(nèi)多元化拓圈的增長潛力與落地成效。我們認(rèn)為，茶飲下半場的核心競爭是全鏈路供應(yīng)鏈效率、多品牌協(xié)同能力與全場景覆蓋能力的比拼，蜜雪憑借“供應(yīng)鏈+品牌IP+門店運(yùn)營”構(gòu)建的核心壁壘，已形成“規(guī)模擴(kuò)張-成本下降-盈利提升”的正向循環(huán)，為跨品類、跨市場拓圈奠定了不可撼動(dòng)的基礎(chǔ)。
　　多元化核心抓手：幸運(yùn)咖依托母體供應(yīng)鏈與成熟加盟體系，卡位5-15元平價(jià)咖啡賽道，精準(zhǔn)填補(bǔ)下沉市場消費(fèi)空白，是公司核心第二增長曲線；中性情景下，我們預(yù)計(jì)長門店規(guī)模中長期可達(dá)2-2.2萬家。
　　同時(shí)，早餐業(yè)務(wù)延伸早高峰消費(fèi)時(shí)段、福鹿家以獨(dú)立輕量化門店布局平價(jià)鮮啤賽道，實(shí)現(xiàn)全時(shí)段全場景覆蓋，多品牌協(xié)同效應(yīng)顯著大于潛在內(nèi)部競爭。
　　長期成長第二極：全球化擴(kuò)張與國民級IP賦能。公司是首個(gè)實(shí)現(xiàn)海外規(guī)?；黄频闹袊栾嬈放?，東南亞市場基本盤穩(wěn)固，極致性價(jià)比模型全球可復(fù)制性強(qiáng)，長期成長天花板廣闊；“雪王”IP為全品牌提供流量與信任背書，大幅降低營銷成本，同時(shí)具備跨品類延伸的巨大潛力。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)25-27年公司營業(yè)收入342.0/385.5/446.7億元，同比增長38%/13%/16%，對應(yīng)歸母凈利潤59.0/65.8/76.9億元，同比增長33%/12%/17%，當(dāng)前市值對應(yīng)PE分別為18/16/14X，估值低于同業(yè)均值，疊加公司成長確定性強(qiáng)，首次覆蓋給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、下沉市場咖啡需求培育不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、海外擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)