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事項(xiàng)：
　　樂舒適公布2025年業(yè)績(jī)。公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.67億美元，同比+24.9%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.22億美元，同比+24.4%；經(jīng)調(diào)整凈利率21.6%，與同期基本持平。
　　評(píng)論：
　　各品類穩(wěn)健增長(zhǎng)，匯率升值帶動(dòng)ASP提升。公司三大業(yè)務(wù)板塊均實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。1）嬰兒護(hù)理：作為核心收入來(lái)源，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.46億美元，同比+23.1%，量?jī)r(jià)分別增長(zhǎng)17.9%/4.4%。2）女性護(hù)理：實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.99億美元，同比+27.9%，量?jī)r(jià)分別增長(zhǎng)19.4%/7.1%；其中銷量增長(zhǎng)預(yù)計(jì)部分受益于公司參與加納政府的免費(fèi)衛(wèi)生巾派送項(xiàng)目。3）家庭護(hù)理：實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.22億美元，同比+53.8%，量?jī)r(jià)分別增長(zhǎng)52.8%/0.7%。
　　非洲基本盤穩(wěn)固，拉美市場(chǎng)高速增長(zhǎng)成為新引擎。公司持續(xù)深耕新興市場(chǎng)，全球化戰(zhàn)略成效顯著。1）非洲市場(chǎng)：作為基本盤保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，東非、西非、中非地區(qū)2025年?duì)I收分別同比增長(zhǎng)23.9%/18.0%/34.5%。2）拉美市場(chǎng)：2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2205萬(wàn)美元，同比大幅增長(zhǎng)134.3%。其中，秘魯市場(chǎng)通過(guò)渠道結(jié)構(gòu)多元化升級(jí)，銷售額同比增長(zhǎng)85.8%。
　　毛利率穩(wěn)中有升，匯兌貢獻(xiàn)顯著。得益于2025年下半年部分經(jīng)營(yíng)地區(qū)貨幣對(duì)美元匯率走強(qiáng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司2025年實(shí)現(xiàn)毛利率35.9%，同比+0.7pct。費(fèi)用端，銷售費(fèi)用率維持在3.5%；管理費(fèi)用率因業(yè)務(wù)擴(kuò)張及股權(quán)激勵(lì)等因素上升至6.9%。此外，公司全年錄得外匯收益凈額540萬(wàn)美元（2024年為凈虧損12萬(wàn)美元）。
　　投資建議：公司作為非洲衛(wèi)品龍頭，綜合壁壘深厚，新興市場(chǎng)拓展節(jié)奏清晰，未來(lái)外延并購(gòu)與集團(tuán)業(yè)務(wù)導(dǎo)入拓品有望打開全新增長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利潤(rùn)分別為1.43/1.67/1.92億美元（26-27年前值為1.32/1.58億美元）。對(duì)應(yīng)PE為19/16/14X。參考可比公司估值，給予公司2026年22XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)39.69港元/股，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)拓展不及預(yù)期等。