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盈利彈性優(yōu)于營收，盈利質(zhì)量持續(xù)改善。分眾傳媒作為國內(nèi)線下生活圈媒體絕對龍頭，2024年實(shí)現(xiàn)營收122.62億元（YoY+3.0%）、歸母凈利潤51.55億元（YoY+6.8%）。2025年前三季度公司業(yè)績延續(xù)穩(wěn)增態(tài)勢，實(shí)現(xiàn)營收96.07億元（YoY+3.7%）、歸母凈利潤42.40億元（YoY+6.9%），且毛利率創(chuàng)新高，盈利穩(wěn)定性持續(xù)增強(qiáng)。公司收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“消費(fèi)為基、互聯(lián)網(wǎng)提速、多點(diǎn)支撐”的特征，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2025年公司互聯(lián)網(wǎng)板塊的收入大幅增長，上半年收入占比提升至16.1%。隨著互聯(lián)網(wǎng)客戶投放的邊際回暖，公司的客戶矩陣呈現(xiàn)了“壓艙石（快消）+高彈性（互聯(lián)網(wǎng)與AI）”的結(jié)構(gòu)。
　　基本盤穩(wěn)固，業(yè)態(tài)整合開啟成長新周期，成長邏輯迎來多重共振：
　　內(nèi)生端，一方面，公司消費(fèi)類客戶基本盤仍穩(wěn)固，展現(xiàn)出強(qiáng)韌性與順周期特征；互聯(lián)網(wǎng)與AI廣告成為核心彈性，2025年互聯(lián)網(wǎng)客戶廣告投放顯著增長，2026年阿里千問、字節(jié)豆包等頭部AI大模型應(yīng)用廠商投放需求旺盛。另一方面，近兩年公司圍繞“提效、降費(fèi)”兩大方向，多措并舉優(yōu)化運(yùn)營效率，釋放盈利彈性。提價(jià)策略落地疊加分眾智投AI賦能，打通阿里云瓴羊等數(shù)據(jù)端口，實(shí)現(xiàn)“千樓千面”精準(zhǔn)投放與空余點(diǎn)位盤活；多維度優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)（降租金成本、點(diǎn)位優(yōu)化和升級），促進(jìn)“單屏價(jià)值”提升。
　　外延端，擬收購新潮傳媒完善社區(qū)與低線城市布局，行業(yè)競爭格局持續(xù)優(yōu)化，租金議價(jià)能力與價(jià)格體系穩(wěn)定性顯著優(yōu)化；“碰一碰”業(yè)務(wù)構(gòu)建“線下觸達(dá)-線上轉(zhuǎn)化-30分鐘達(dá)即時(shí)零售”閉環(huán)，破解傳統(tǒng)梯媒品效分離痛點(diǎn)，短期提升客戶粘性，長期打開成長新邊界。
　　投資建議：在不考慮新潮并表及“碰一碰”帶來的增量情況下，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收為129.12/141.99/152.24億元，同比增速為+5.3%/+10.0%/+7.2%；考慮剝離數(shù)禾的影響，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為33.20/63.86/67.51億元，對應(yīng)PE為27.8/14.5/13.7X?？紤]收購新潮落地后的行業(yè)競爭格局持續(xù)優(yōu)化，以及“碰一碰”業(yè)務(wù)落地有望打通線下梯媒品效合一閉環(huán)，2026年起單屏價(jià)值躍升將成為核心增長指標(biāo)（新潮則是10年前分眾在一二線城市的擴(kuò)張狀態(tài)）。綜合看，2026年的公司基本盤、彈性來源：基本面大年、大眾消費(fèi)品的順利提價(jià)/回暖/復(fù)蘇。結(jié)合成長性、分紅及可比公司估值水平，公司估值具備顯著優(yōu)勢，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、AI大模型商業(yè)化放緩導(dǎo)致互聯(lián)網(wǎng)大廠投放縮減、并購整合進(jìn)度不及預(yù)期、“碰一碰”業(yè)務(wù)商業(yè)化推進(jìn)緩慢的風(fēng)險(xiǎn)。