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核心觀點(diǎn)
　　公司2025年全年增速穩(wěn)健，Q4增速有所回升。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.84億元，同比增長(zhǎng)25.1%；歸母凈利潤(rùn)8.21億元，同比增長(zhǎng)21.9%。25Q4單季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.16億元，同比增長(zhǎng)32.4%；歸母凈利潤(rùn)1.97億元，同比增長(zhǎng)36.09%；單季度營(yíng)收再創(chuàng)歷史新高。公司全年業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)健主要得益于產(chǎn)品覆蓋率以及入院率的持續(xù)提升，以及新產(chǎn)品的獲批和迭代。隨著公司PFA以及血管介入領(lǐng)域新產(chǎn)品商業(yè)化的不斷推進(jìn)，后續(xù)公司有望維持較高營(yíng)收增速及盈利水平。
　　費(fèi)用率控制良好，毛利率水平持續(xù)提升。2025年公司銷售費(fèi)用率17.8%（-0.2pp）；管理費(fèi)用率4.6%（+0.1pp）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.3%（+0.3pp）；研發(fā)費(fèi)用率14.1%（+0.1pp）；公司費(fèi)用率水平基本呈穩(wěn)定趨勢(shì)，展現(xiàn)了在新產(chǎn)品商業(yè)化快速推進(jìn)期公司良好的費(fèi)用控制能力。公司2025毛利率72.9%（+0.6pp），凈利率31.3%（-0.6pp），毛利率的提升主要受益于高毛利產(chǎn)品的放量。
　　PFA商業(yè)化表現(xiàn)亮眼，股權(quán)激勵(lì)彰顯公司發(fā)展信心。2025年公司專注于核心PFA產(chǎn)品的準(zhǔn)入與推廣，全年累計(jì)完成PFA脈沖消融手術(shù)5900余例，在全國(guó)多家頭部中心完成PFA產(chǎn)品的準(zhǔn)入以及常規(guī)開展工作。國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)三維房顫手術(shù)量全年累計(jì)超1.5萬例。此外，公司冠脈產(chǎn)品及外周產(chǎn)品已進(jìn)入醫(yī)院數(shù)量分別同比增長(zhǎng)超13%、20%，仍具備強(qiáng)勁市場(chǎng)表現(xiàn)。從海外市場(chǎng)看，公司2025年海外收入3.37億元，同比增長(zhǎng)20.1%，自主品牌持續(xù)驅(qū)動(dòng)國(guó)際業(yè)務(wù)發(fā)展。公司發(fā)布新一輪股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，給予2026-2029年較高業(yè)績(jī)考核目標(biāo)，彰顯公司未來發(fā)展信心。
　　投資建議：公司為國(guó)內(nèi)血管介入及電生理賽道領(lǐng)軍企業(yè)，管線布局完善，PFA等熱門產(chǎn)品商業(yè)化持續(xù)推進(jìn)，海外業(yè)務(wù)加速布局。受益于國(guó)內(nèi)PFA和血管介入賽道的高景氣度，公司有望在該領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代浪潮下維持高速增長(zhǎng)。考慮傳統(tǒng)電生理業(yè)務(wù)及冠脈業(yè)務(wù)增速略有下滑，略下調(diào)2026-2027年盈利預(yù)測(cè)，引入2028年盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I業(yè)收入32.89/41.26/50.86億元（同比+27.3%/25.5%/23.3%；2026-2027原為34.23/44.01億元）；預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)10.92/13.99/17.50億元（同比+33.1%/28.0%/25.1%；2026-2027原為11.34/14.73億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE=29.2/22.8/18.2倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、集采政策風(fēng)險(xiǎn)、研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。