>> 華創(chuàng)證券-青島啤酒(600600)2025年報點評：股息有支撐，銷量可期待-260327
| 上傳日期： |
2026/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
歐陽予,董廣陽,劉旭德 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事項：
公司發(fā)布2025年報，25年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入324.7億元，同增1.0%；實現(xiàn)歸母凈利45.9億元，同增5.6%；實現(xiàn)扣非歸母凈利為41.3億元，同增4.5%。單Q4，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入31.1億元，同減2.3%；實現(xiàn)歸母凈利-6.9億元，24年同期為-6.4億元；實現(xiàn)扣非歸母凈利-7.9億元，24年同期為-7.4億元。此外，公司擬派發(fā)現(xiàn)金紅利每股2.35元（含稅），分紅率約69.9%。
評論：
銷量穩(wěn)健增長，Q4噸價有所下滑。25年公司實現(xiàn)銷量764.8萬千升，同增1.5%，噸價同降0.7%至4162元/千升，結(jié)合中高端產(chǎn)品占比同比提升1.2pcts，判斷系下半年餐飲修復(fù)預(yù)期下公司加大貨折搶占終端所致。單Q4看，啤酒量價分別同比+0.1%/-2.4%，銷量低基數(shù)下基本持平。具體分單品看，25年超高端&經(jīng)典系列銷量創(chuàng)歷史新高，高端奧古特預(yù)計增速20%+，白啤延續(xù)增長，位居行業(yè)品類第一，純生餐飲受損下有所承壓。分區(qū)域看，主銷區(qū)山東收入同增1.0%，華北/華南/華東/東南/分別同比+0.8%/+1.2%/+3.8%/-0.8%，港澳及海外地區(qū)表現(xiàn)較優(yōu)，同增6.8%。分渠道看，公司持續(xù)強化非即飲渠道布局，25年非即飲渠道占比達(dá)59.7%。
成本紅利驅(qū)動毛利上行，費率優(yōu)化提高凈利。25年成本紅利延續(xù)，噸成本同降3.1%，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，毛利率同比提升1.6pcts至41.8%。費用端，25年銷售費率同比減少0.5pct至13.8%，主要系公司減少廣宣投放所致，管理費率同比提升0.1pct至4.5%，主要系數(shù)字化投入及員工薪酬增長所致。此外，公司資產(chǎn)處置收益（子公司處置土地使用權(quán)）同增1.1億元，提升公司效益。綜上，25年歸母凈利率同比提升0.6pct。單Q4看，噸成本降幅收斂，同降0.4%，銷售費率同比減少2.3pcts，進(jìn)一步提升費效，管理費率相對剛性，同比提升1.5pcts。綜上，公司Q4歸母凈利率同比下降1.8pcts。
25年經(jīng)營穩(wěn)健，26年餐飲修復(fù)增長可期。25年場景受損背景下，公司穩(wěn)健運營布局修復(fù)，啤酒業(yè)務(wù)收入逆勢增長，同增0.8%。展望來看，公司持續(xù)推動高端化產(chǎn)品布局，奧古特、白啤、1903、經(jīng)典系列等預(yù)計延續(xù)增長態(tài)勢，純生餐飲修復(fù)下或逐步企穩(wěn)，疊加旺季催化，啤酒銷量有望實現(xiàn)較好增長。同時，公司對渠道管理給予更高重視，山東主銷區(qū)通過建立產(chǎn)品組合考核標(biāo)準(zhǔn)推動經(jīng)銷商鋪貨，夯實區(qū)域市場基礎(chǔ)。資本市場端，公司擬派發(fā)現(xiàn)金紅利2.35元/股，派息率約69.9%，較24年基本持平，對應(yīng)A/H股股息率分別為3.8%/5.5%，H股高股息安全邊際充足，對于長線資金具備配置價值。
投資建議：25年彰顯韌性，26年銷量值得期待，維持“強推”評級。25年場景受損下，公司持續(xù)夯實經(jīng)營根基，銷量實現(xiàn)穩(wěn)健增長，同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)延續(xù)升級，中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升。展望26年，餐飲場景持續(xù)修復(fù)，公司強化渠道管控布局終端，預(yù)計旺季啤酒有望實現(xiàn)較好增長。結(jié)合25年報，我們調(diào)整26-28年業(yè)績預(yù)測分別為49.2/52.3/55.6億元（此前26-27年為52.1/55.5億元），考慮H股高分紅特性，維持A/H股目標(biāo)價分別90元、70港元，對應(yīng)26年P(guān)E分別25X、17X，維持“強推”評級。
風(fēng)險提示：高端銷售不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，惡劣天氣因素等。
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