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【事件】中國(guó)人保發(fā)布2025年業(yè)績(jī)：1）歸母凈利潤(rùn)466億元，同比+8.8%，Q4單季虧損1.8億元，上年同期為盈利65億元。2）歸母凈資產(chǎn)3090億元，較年初+15%，較Q3末-1.6%。3）每股股息0.22元，同比+22.2%，對(duì)應(yīng)分紅率20.9%，提升2.3pct。3月26日A、H股收盤價(jià)對(duì)應(yīng)股息率分別為2.8%、4.3%。
　　產(chǎn)險(xiǎn)：綜合成本率顯著改善，業(yè)務(wù)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。1）產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)同比+3.3%，市占率-0.2pct至31.6%。①車險(xiǎn)保費(fèi)+2.8%，其中新能源車險(xiǎn)保費(fèi)同比+31.9%，占比+4.9pct至22.1%。家自車保費(fèi)占比+0.4pct至74.7%②非車險(xiǎn)保費(fèi)+3.9%，其中意健險(xiǎn)+6.4%，增速最快。個(gè)人非車險(xiǎn)占比+1pct至10%。2）綜合成本率97.6%，同比-0.9pct。賠付率同比+1.3pct至74.0%。費(fèi)用率同比2.2pct至23.6%，主要受公司持續(xù)加強(qiáng)費(fèi)用管控帶動(dòng)。承保利潤(rùn)124億元，同比+75.6%。3）分險(xiǎn)種來看，企財(cái)險(xiǎn)/車險(xiǎn)/責(zé)任險(xiǎn)/意健險(xiǎn)綜合成本率分別-12.4/-1.5/-0.7/-0.5pct，而農(nóng)險(xiǎn)則+4.6pct。公司車險(xiǎn)承保利潤(rùn)143億元，同比+53.6%。非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)提質(zhì)增效，其中個(gè)人非車業(yè)務(wù)承保利潤(rùn)同比+11.9%，法人業(yè)務(wù)綜合成本率-4.4pct。
　　壽險(xiǎn)&健康險(xiǎn)：可比口徑下NBV延續(xù)較快增長(zhǎng)。1）人保壽險(xiǎn)：①長(zhǎng)險(xiǎn)首年期交保費(fèi)同比+32.4%，其中個(gè)險(xiǎn)、銀保首年期交分別同比-12%、+66.3%。②個(gè)險(xiǎn)人力規(guī)模同比-7%降至7.7萬人，月均有效人力同比9.5%，綜金和新軍渠道十年期及以上期交保費(fèi)分別同比+28%、+32%。2）人保健康：長(zhǎng)險(xiǎn)首年期交保費(fèi)同比+56%，其中個(gè)險(xiǎn)、銀保首年期交分別+65.2%、+40.3%。3）人保壽險(xiǎn)和人保健康將風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率由統(tǒng)一8.5%調(diào)整為傳統(tǒng)險(xiǎn)8.5%和分紅/萬能險(xiǎn)7.5%，可比口徑下人保壽險(xiǎn)和人保健康NBV分別同比+64.5%、+22.5%，EV分別同比+3.3%、+27.9%，NBVmargin分別同比+2.9pct、+2pct。
　　投資：顯著增配股票投資，權(quán)益投資收益表現(xiàn)突出。1）年末投資資產(chǎn)同比+15.8%至1.9萬億元，其中債券、股票和基金分別占比48.3%、8.7%和4.6%，同比-0.7pct、+5.1pct、-0.7pct。2）凈投資收益率3.6%，同比-0.3pct，總投資收益率5.7%，同比+0.1pct?？偼顿Y收益達(dá)923億元，同比+12.4%，創(chuàng)歷史新高。3）公司TPL股票股基綜合收益率30.4%，超越中證800指數(shù)9.5pct，OCI股票綜合收益率19.2%，超越滬深300紅利全收益指數(shù)17.7pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：結(jié)合公司2025年經(jīng)營(yíng)情況，我們下調(diào)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)至507/555/609億元（前值為610/664/-億元）。我們看好公司作為財(cái)險(xiǎn)行業(yè)龍頭具有的品牌效應(yīng)和費(fèi)用管控優(yōu)勢(shì)，在精細(xì)化管理下有望持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、推動(dòng)降本增效。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2026EPEV 0.8x、PB 1.0x。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）行業(yè)保費(fèi)增速低于預(yù)期；2）自然災(zāi)害等不確定因素。