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投資要點(diǎn)：
　　事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)，25年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入288.73億，同比+7.33%；歸母凈利潤70.38億，同比+10.94%；扣非歸母凈利潤68.45億，同比+12.79%，業(yè)績好于市場(chǎng)預(yù)期。單四季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入72.45億，同比+11.44%，歸母凈利潤17.16億，同比+12.23%，扣非歸母凈利潤16.9億，同比+16.17%。2025年度累計(jì)分紅三次，分別為中期分紅，特別分紅和年度分紅，現(xiàn)金分紅總金額79.5億，分紅率113%。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：基本維持26-27年盈利預(yù)測(cè)，新增2028年，預(yù)測(cè)26-28年歸母凈利潤分別為77.5、86、94.9億，同比增長10.2%、10.9%、10.3%（26-27年前次為78億、85.7億），最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)26-28年P(guān)E分別為30x、27x、24x，維持增持評(píng)級(jí)。公司作為調(diào)味品頭部企業(yè)，品牌和渠道優(yōu)勢(shì)明顯，成本管控和營銷能力突出，2025年盡管宏觀需求和餐飲場(chǎng)景承壓，公司仍保持了收入和利潤的穩(wěn)步增長，市場(chǎng)份額繼續(xù)提升，鞏固了行業(yè)頭部地位。公司未來將通過渠道和產(chǎn)品的持續(xù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)增長，包括新零售定制模式、柔性供應(yīng)鏈2B、海外布局等，也逐步將食醋、料酒、調(diào)味汁等產(chǎn)品培育為新的大單品，具備較高的成長確定性。公司已制定三年分紅規(guī)劃，承諾2025-2027年每年分紅率不低于當(dāng)年歸母凈利潤的80%，加大股東回報(bào)。
　　三大核心品類穩(wěn)步增長，新增長點(diǎn)逐步起量。分產(chǎn)品看，醬油、蠔油、調(diào)味醬三大核心基礎(chǔ)調(diào)味品穩(wěn)定增長，分別實(shí)現(xiàn)收入149.34億/48.68億/29.17億，同比+8.55%/+5.48%/+9.29%。由于原來成本下降和規(guī)?；?yīng)帶來的單位成本下降，公司三大產(chǎn)品毛利率均明顯提升。分產(chǎn)品看，醬油銷量279.01萬噸，同比+8.76%；單價(jià)5352.37元/噸，同比-0.19%；噸成本2744.11元/噸，同比-7.47%，毛利率為48.73%，同比提升4.03pct。蠔油銷量96.58萬噸，同比+3.75%；單價(jià)5040.83元/噸，同比+1.67%；噸成本3176.70元/噸，同比-3.38%，毛利率為36.98%，同比提升3.29pct。調(diào)味醬銷量35.03萬噸，同比+8.88%；單價(jià)8327.04元/噸，同比+0.38%；噸成本4575.91元/噸，同比-11.82%，毛利率為45.05%，同比提升7.61pct。三大品類外，其他類產(chǎn)品（醋、料酒、調(diào)味汁等）收入46.8億，同比增長14.6%，毛利率22.53%，同比下降1.97pct。我們判斷公司在醋、料酒的規(guī)模也已達(dá)到行業(yè)頭部，并且新品調(diào)味汁也已取得了較好的市場(chǎng)導(dǎo)入效果，具備較大增長潛力。
　　毛利率提升帶動(dòng)盈利能力提升。25年公司整體毛利率40.22%，同比提升3.23pct，主要來自成本下降和規(guī)?；?yīng)。全年銷售費(fèi)用19.3億，同比增長18.7%，銷售費(fèi)用率6.7%，同比提升0.65pct，主因加大市場(chǎng)投入。全年管理費(fèi)用率2.42%，同比提升0.23pct。受益成本紅利等帶來的毛利率提升，25年銷售凈利率24.4%，同比提升0.77pct。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)競(jìng)爭加劇、食品安全事件。