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核心觀點(diǎn)：（除非特別注明，否則貨幣為人民幣）
　　公司發(fā)布25年業(yè)績(jī)，表現(xiàn)超預(yù)期。（1）25H2：收入72.5億元/YoY+52%，歸母凈利潤(rùn)14.8億元/YoY+99%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)14.9億元/YoY+91%。（2）25年：收入129.1億元/YoY+47%，歸母凈利潤(rùn)31.1億元/YoY+110%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)25.7億元/YoY+67%。
　　單店經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)亮眼。25年公司GMV為327億元/YoY+46%，其中H1/H2分別+34%/+56%。25年單店日均GMV0.78萬(wàn)元/YoY+20%，日均售出杯數(shù)456杯/YoY+19%，單杯GMV17.2元/YoY+2%。
　　持續(xù)推進(jìn)咖啡，截至25年底超1.2萬(wàn)家門(mén)店已配備咖啡機(jī)，滲透率89%，25年上新27款咖啡飲品。
　　拓店提速，持續(xù)下沉。25年古茗門(mén)店總數(shù)凈增3640家（新開(kāi)4292家、關(guān)閉652家），其中H1/H2分別凈增1265/2375家，期末門(mén)店數(shù)13554家/YoY+37%，若按期初期末均值計(jì)算增速為24%。二線及以下城市門(mén)店占比82%/YoY+2pct，鄉(xiāng)鎮(zhèn)店占比44%/YoY+3pct。
　　H2利潤(rùn)率顯著優(yōu)化。25年毛利率33.0%/YoY+2.4pct；銷(xiāo)售費(fèi)率5.4%/基本持平；管理費(fèi)率2.8%/YoY-0.7pct；研發(fā)費(fèi)率1.7%/YoY-0.9pct。綜合影響下，25年經(jīng)調(diào)整凈利率19.9%/YoY+2.4pct，其中H1/H2為19.2%/20.5%，分別同比+0.2pct/+4.2pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司26-28年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)分別為32.7、39.9、47.2億元，我們認(rèn)為26年公司同店增長(zhǎng)抓手較多，區(qū)域深耕能力強(qiáng)，門(mén)店有望維持較快增速。參考可比公司，給予公司26年22倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值為34.22港元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，擴(kuò)張及管理優(yōu)化不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。