>> 興業(yè)證券-港股春季投資策略報告：風物長宜放眼量，在不確定的世界中尋找確定性-260327
| 上傳日期： |
2026/3/27 |
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| 1907KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張博,李彥霖,遲玉怡 |
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投資要點：
一、回顧：2025年10月以來，港股市場指數(shù)變現(xiàn)明顯分化，科技與可選消費因互聯(lián)網(wǎng)平臺權(quán)重較高而承壓，其他行業(yè)幾乎都取得了正收益。影響港股表現(xiàn)的主要是AI敘事變化與中東地緣沖突兩條主線。一是海外AI顛覆論，疊加互聯(lián)網(wǎng)平臺價格戰(zhàn)，使得恒生科技板塊經(jīng)歷了盈利預期與估值中樞的同步承壓，二是伊朗戰(zhàn)爭導致全球資產(chǎn)進入避險模式以及美聯(lián)儲降息預期推后，短期壓制港股風險偏好與估值中樞。
二、短期海外資金處于避險模式，中期海外流動性未必收緊
?。ㄒ唬┮允窞殍b：美聯(lián)儲如何應對油價帶來的通脹沖擊。回顧上世紀70年代以來5次戰(zhàn)爭推升石油價格時期，美聯(lián)儲并不一定會加息，政策反應最終取決于對經(jīng)濟周期位置、就業(yè)、產(chǎn)出缺口以及通脹預期是否失控的綜合判斷。70年代因中東戰(zhàn)爭導致的兩次石油危機，美聯(lián)儲都是在戰(zhàn)爭發(fā)生后半年才開始加息；90年代海灣戰(zhàn)爭，聯(lián)儲在油價頂峰出現(xiàn)后開始降息；2003年伊拉克戰(zhàn)爭，油價戰(zhàn)前已經(jīng)上漲，聯(lián)儲在油價回落后降息；2022年俄烏戰(zhàn)爭后1個月，聯(lián)儲進入加息周期，但俄烏戰(zhàn)爭并非聯(lián)儲加息直接原因。
?。ǘ┰诟邆鶆章蕢毫蚄型經(jīng)濟環(huán)境中遭遇供給沖擊，2026年聯(lián)儲或難以緊縮。1）油價上漲會推升美國通脹，但美國居民消費能力影響核心通脹上行的影響幅度和傳導時滯。2）高債務率和K型經(jīng)濟制約美聯(lián)儲貨幣政策空間。3）若2026年油價中樞維持在80美元/桶附近，在整體需求偏弱、且AI持續(xù)提升供給效率的背景下，美聯(lián)儲更可能會先觀望再根據(jù)需求和通脹預期做出反應。特別是在下半年中期選舉臨近之際，政治周期對貨幣政策預期的擾動可能明顯上升。4）若中東局勢持續(xù)緊張，通脹因油價受到擾動，聯(lián)儲也未必能夠大力緊縮。美國軍事開支進一步推升財政赤字，財政可持續(xù)性、金融市場穩(wěn)定和政治周期都可能約束政策空間。
三、基本面展望：中國“確定性”優(yōu)勢凸顯，關(guān)注三大亮點
?。ㄒ唬┡c海外環(huán)境的不確定性相比，2026年中國基本面的核心特征在于“確定性優(yōu)勢凸顯”。1）中國能源自給率較高以及能源轉(zhuǎn)型加速推進，在全球能源價格波動和地緣沖突反復的環(huán)境下具備更強的抗沖擊能力。2024年中國能源自給率達到81%，與歐美及亞洲其他國家相比，具有明顯優(yōu)勢；且中國戰(zhàn)略儲備提供緩沖能力。2）中國特色社會主義制度的獨特優(yōu)勢在于跨周期資源配置能力。財政和貨幣政策具有戰(zhàn)略定力，相對溫和的政府負債率與低通脹環(huán)境，為宏觀政策提供了難得的逆周期調(diào)節(jié)余地。
（二）2026年中國基本面確定性之一：名義價格的回升?！胺磧?nèi)卷”政策持續(xù)顯效、部分行業(yè)競爭格局優(yōu)化、國際有色金屬和油價回升，共同推動價格邊際回升，為企業(yè)盈利改善與資產(chǎn)重估打開空間。
（三）2026年中國基本面確定性之二：地緣沖突抬高全球供應鏈成本，而中國憑借完備產(chǎn)業(yè)鏈配套能力、較強制造業(yè)韌性和顯著價格優(yōu)勢，出口優(yōu)勢有望進一步凸顯。
（四）2026年中國基本面確定性之三：高水平科技自立自強。國際秩序重構(gòu)，全球化從“效率優(yōu)先”轉(zhuǎn)向“安全優(yōu)先”，建立更加安全、自主、完整、先進的產(chǎn)業(yè)和科技體系是必由之路。重點關(guān)注十五五規(guī)劃中提及的與自主、安全、戰(zhàn)略相關(guān)的科技產(chǎn)業(yè)。
四、港股流動性展望：全球資金對中國資產(chǎn)的配置意愿有望在戰(zhàn)略層面逐步回升
（一）戰(zhàn)略上全球資金再配置中國資產(chǎn)的動能有望強化，戰(zhàn)術(shù)上隨經(jīng)濟與地緣沖突節(jié)奏反復。1）第一，中國宏觀穩(wěn)定性有望帶來確定性溢價；2）第二，全球資金配置格局從"美國例外論"轉(zhuǎn)向增加非美市場配置。當然，外資回流仍會呈現(xiàn)"戰(zhàn)略樂觀、戰(zhàn)術(shù)反復"的特征。回流節(jié)奏將受兩大變量擾動：一是中美博弈等地緣局勢的階段性升溫可能引發(fā)資金避險波動，二是國內(nèi)經(jīng)濟復蘇的力度與持續(xù)性尚待數(shù)據(jù)驗證。
?。ǘ㊣PO是甜蜜的煩惱，梧桐樹自引金鳳凰，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)吸引外資流入。第一，港股的分紅回購金額依然超過了IPO和再融資。第二，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給增加也吸引了更多外資基石投資者的流入，2026年1-3月新消費、科技等賽道的新股吸引了大量外資基石投資者，認購熱度較2024年大幅升溫。第三，限售股解禁的壓力主要集中在局部。
五、風物長宜放眼量，戰(zhàn)略上不悲觀，戰(zhàn)術(shù)上不冒進
流動性充裕，結(jié)構(gòu)性機會活躍，指數(shù)性貝塔行情等待更強共識。1）短期，如果后續(xù)戰(zhàn)爭烈度邊際下降，霍爾木茲海峽由全面封鎖預期轉(zhuǎn)向解封，或者至少轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性封鎖，那么當前由地緣沖突所主導的極端避險交易有望逐步緩和，全球市場風險偏好也有望從risk off重新切回risk on。2）中期，港股流動性依然非常充裕，支持結(jié)構(gòu)性機會活躍，真正的指數(shù)性行情則仍需要等待更多共識的形成。當前恒生指數(shù)和恒生科技指數(shù)中，科技與消費板塊權(quán)重較高，下半年隨著中國經(jīng)濟穩(wěn)定性進一步被全球投資者所認知，特別是名義GDP修復趨勢逐步明確，以及美聯(lián)儲降息預期回擺，港股指數(shù)有望迎來新一輪上行動能。
投資主線一：國際秩序重構(gòu)，戰(zhàn)略資源重估。即使后續(xù)戰(zhàn)爭烈度下降，全球地緣敘事已經(jīng)發(fā)生了深刻
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