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短期業(yè)績(jī)承壓，股東回報(bào)持續(xù)加碼，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3023億（同比+5.7%，下同），歸母凈利潤(rùn)195.5億（+4.4%），扣非歸母凈利潤(rùn)186.0億（+4.5%）。2025Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入682.9億（同比-6.7%），歸母凈利潤(rùn)21.8億（-39.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)17.1億（-45.1%）。由于政策波動(dòng)與原料成本等因素，我們下調(diào)公司2026-2027年并新增2028年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤(rùn)為207.3/228.2/245.3億元（前值為238.3/261.2億元），對(duì)應(yīng)EPS分別為2.2/2.4/2.6元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為10.1/9.1/8.5倍，看好公司以高端創(chuàng)牌戰(zhàn)略打造差異化多品牌矩陣，優(yōu)化全球制造布局，推動(dòng)海外市場(chǎng)份額不斷提升，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　海外市場(chǎng)增速較高，差異化多品牌矩陣+本土化產(chǎn)研銷(xiāo)體系促進(jìn)份額提升
　　分區(qū)域來(lái)看，（1）中國(guó)市場(chǎng)：2025年國(guó)內(nèi)收入同比+3.1%，而同期由于國(guó)補(bǔ)退坡影響，根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，中國(guó)家電全品類(lèi)（不含3C）零售額同比-4.3%。其中海爾品牌零售額同比+8%，卡薩帝/Leader品牌收入分別+雙位數(shù)/30%，Leader品牌收入首次破百億；（2）海外市場(chǎng)：2025年北美/歐洲/新興市場(chǎng)收入分別同比+7%/+雙位數(shù)/超24%，其中歐洲供應(yīng)鏈整合、渠道拓展和產(chǎn)品服務(wù)升級(jí)等促進(jìn)高質(zhì)量增長(zhǎng)，新興市場(chǎng)落實(shí)本土化創(chuàng)牌與生產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。分產(chǎn)品來(lái)看，2025年公司電冰箱/洗衣機(jī)/廚衛(wèi)/空調(diào)/水家電/渠道綜合服務(wù)及其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入841.7/649.9/537.4/413.2/174.7/388.9億元，同比+1.1%/3.1%/9.6%/0.5%/10.9%/19.9%。
　　成本與市場(chǎng)環(huán)境等致毛利率短期承壓，歐洲組織提效費(fèi)用影響當(dāng)期凈利潤(rùn)
　　公司2025/2025Q4毛利率分別為26.7%/24.8%（-1.1/+4.4pct），毛銷(xiāo)差分別同比0.6/-3.0pct，下滑主要系大宗商品價(jià)格上漲帶來(lái)的成本壓力、需求承壓背景下競(jìng)爭(zhēng)加劇和關(guān)稅等多重因素。公司2025年期間費(fèi)用率為19.1%（-1.0pct），其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為11.2%/4.6%/3.3%/-0.02%，同比分別-0.5/+0.3/-0.4/-0.4pct，銷(xiāo)售費(fèi)率下降主系國(guó)內(nèi)營(yíng)銷(xiāo)數(shù)字化改革和物流端優(yōu)化，海外推進(jìn)零售創(chuàng)新，提高運(yùn)營(yíng)效率等；管理費(fèi)率小幅提高主要系2025Q4歐洲市場(chǎng)組織提效一次性費(fèi)用拖累。綜合影響下公司2025/2025Q4公司銷(xiāo)售凈利率分別為6.7%/3.4%（-0.2/-1.6pct），扣非凈利率分別為6.2%/2.5%（-0.1/-1.3pct）。
　　分紅率穩(wěn)步提高，推出未來(lái)三年股東回報(bào)計(jì)劃保障投資者回報(bào)
　　公司2025年分紅率為55%，同比2024年提高7pct，且回購(gòu)了12億元人民幣/1億港元A/H股，同時(shí)公司制定了未來(lái)三年（2026年-2028年）的股東回報(bào)規(guī)劃：2026年度現(xiàn)金分紅比例不低于58%，2027年度、2028年度不低于60%，分紅方案超預(yù)期，投資者回報(bào)得到高度重視和保障。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道提效不達(dá)預(yù)期；原材料成本大幅波動(dòng)；海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。