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事件：寧滬高速發(fā)布2025年報(bào)。公司2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約人民幣202.89億元，同比下降約12.54%，剔除建造收入影響后實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約人民幣121.34億元，同比下降約1.61%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤45.94億元，同比下降約7.13%。業(yè)績符合預(yù)期。
　　公司通行費(fèi)收入穩(wěn)健，主業(yè)韌性凸顯。2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約人民幣202.89億元，同比下降約12.54%，主要是配套服務(wù)業(yè)務(wù)收入和地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入減少所致。公司主業(yè)通行費(fèi)收入約人民幣95.55億元，同比增長約0.29%，主業(yè)韌性凸顯。其中滬寧高速、無錫環(huán)太湖公路、常宜高速、五峰山大橋車流量分別同比增長1.84%、4.50%、7.87%、20.07%，通行費(fèi)收入同比增長4.93%、2.52%、1.17%、25.66%。多條路段因改擴(kuò)建施工導(dǎo)致通行受限，使得寧常高速、鎮(zhèn)溧高速、錫宜高速本期通行費(fèi)收入同比下降；同時(shí)，分流效應(yīng)帶動(dòng)平行或替代路段滬寧高速、五峰山大橋通行費(fèi)收入同比增長。25年底鎮(zhèn)溧高速改擴(kuò)建已提前完工通車，滬宜高速改擴(kuò)建按計(jì)劃通車，預(yù)計(jì)26年公司通行費(fèi)收入仍將保持穩(wěn)健態(tài)勢。
　　成本費(fèi)用管控優(yōu)化，利潤承壓于投資收益周期。25年公司營業(yè)成本累計(jì)141.88億元，同比下降約17.03%，剔除建造成本后累計(jì)營業(yè)成本約人民幣60.32億元，同比下降約3.25%，主要由于集團(tuán)所轄部分路段封閉施工、路面養(yǎng)護(hù)規(guī)模較上年減少等因素影響導(dǎo)致收費(fèi)業(yè)務(wù)成本下降，收費(fèi)公路業(yè)務(wù)毛利率提高1.17pct。此外，公司管理費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用分別同比下降5.54%、13.01%，路網(wǎng)運(yùn)營效率優(yōu)化與降本增效成果持續(xù)釋放。25年公司投資收益為12.55億元，同比下降29.52%，主要由于江蘇銀行公司分紅周期調(diào)整，分紅額大幅減少，以及聯(lián)營企業(yè)貢獻(xiàn)的投資收益同比減少。
　　下調(diào)盈利預(yù)測，維持“買入”評級。結(jié)合公司2025年報(bào)，公司主業(yè)收費(fèi)公路業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長但其他業(yè)務(wù)及投資收益承壓，同時(shí)多條線路由于改擴(kuò)建的原因車流量及通行費(fèi)收入有所下滑，因此我們下調(diào)公司多條路產(chǎn)車流量、單車價(jià)值量及投資收益。基于以上假設(shè)，我們下調(diào)公司2026E-2027E盈利預(yù)測，新增2028E盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2026E-2028E歸母凈利潤為47.09、47.34、48.20億元（原2026E-2027E盈利預(yù)測為57.90、60.49億元），對應(yīng)PE分別為13/13/13倍?？杀裙揪哞F、粵高速A 2026年平均PE估值倍數(shù)為16X，高于寧滬高速26年P(guān)E估值水平，因此維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)降低風(fēng)險(xiǎn)；不可抗力；競爭性線位導(dǎo)致車流轉(zhuǎn)移。