>> 申萬宏源-華潤萬象生活(01209.HK)重奢修復(fù)，全額派息-260330
| 上傳日期： |
2026/3/30 |
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| 637KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
袁豪,曹曼 |
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投資要點：
25年歸母凈利潤同比+10%、核心同比+14%，符合預(yù)期，派息比例100%。25年公司實現(xiàn)營業(yè)收入180億元，同比+5.1%；其中，住宅及城服物管收入占比60%，同比+1.1%，商業(yè)運(yùn)營及物管收入占比38%，同比+10.1%。毛利潤64.1億元，同比+13.3%，其中商管占比68%、同比+15.4%；歸母凈利潤39.7億元，同比+10.3%；核心凈利潤39.5億元，同比+13.7%；基本每股收益1.74元，同比+9.4%。公司第三方商場收入和稅前利潤貢獻(xiàn)分別占比33.1%和25.3%，同比分別+5.3pct和+4.3pct。25年，公司毛利率和歸母凈利率為35.5%和22.0%，分別同比+2.6pct和+1.0pct；三費(fèi)費(fèi)率8.2%，同比-0.3pct，其中銷售費(fèi)率同比-0.3pct。25年末貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)27.4億元，同比+15.6%；公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流/核心凈利潤為103%，同比-18pct。此外，公司擬派發(fā)每股末期股息0.509元、每股特別股息0.341元；全年合計每股派息1.731元、合計派息比例（占比核心凈利潤）為100%。
商管：25年商管毛利同比+15%，商場銷售額同比+24%、同店同比+12.2%、其中重奢同店同比+15%。至25年末，公司累計在管商場135個，其中來自置地98個；其中105個項目零售額排名當(dāng)?shù)厥袌銮叭?；在手未開業(yè)項目72個，其中來自置地32個。25年新開業(yè)商場14個；預(yù)計26年末累計開業(yè)147個商場，其中置地103個；預(yù)計26年末累計開業(yè)1,641萬平，同比+10.2%。25年商場零售額2,660億元，同比+23.7%，同店同比+12.2%；其中重奢同比+18.5%、同店同比+15.3%；非重奢同比+26.9%、同店同比+10.4%。25年商場租金收入307億元，同比+16.9%；NOI 201億元，同比+17.8%；NOI利潤率65.7%、同比+0.6pct。25年公司商業(yè)運(yùn)營收入69.1億元，同比+10.1%；商場和寫字樓分別占比總營收的26%和12%，收入分別同比+13.3%和+3.5%。商業(yè)運(yùn)營毛利43.6億元，同比+15.4%；毛利率63.1%，同比+2.9pct；其中商場和寫字樓毛利率分別為75.9%和34.5%，同比分別+3.3pct和-0.4pct。
物管：25年物管毛利同比+7%，合約/在管比1.09倍，城市空間收入占比提升至19%。25年末公司住宅合約面積4.6億平，同比+3.0%；在管面積4.3億平，同比+3.1%；合約/在管比1.09倍，同比持平。25年公司住宅及城服物管收入108億元，同比+1.1%，占比總營收的60%；其中物業(yè)管理/開發(fā)商增值服務(wù)/社區(qū)增值服務(wù)/城市空間服務(wù)分別占比66%/5%/10%/19%，同比分別+8%/-28%/-26%/+12%；住宅及城服物管毛利19.5億元，同比+7.0%；毛利率為18.0%，同比+1.0pct，其中物業(yè)管理/開發(fā)商增值服務(wù)/社區(qū)增值服務(wù)/城市空間服務(wù)分別為15.9%/24.7%/36.6%/13.4%，同比分別+1.5pct /-8.3pct /+11.0pct /+0.5pct。
投資分析意見：重奢修復(fù)，全額派息，維持“買入”評級。華潤萬象生活背靠央企華潤置地，深耕于購物中心行業(yè)20年，實現(xiàn)全國化高品質(zhì)擴(kuò)張，是購物中心商管行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)之一。在購物中心快速發(fā)展的大背景下，考慮到華潤置地賦予的內(nèi)生成長、以及強(qiáng)商管品牌支撐的外拓發(fā)展，預(yù)計公司購物中心商管規(guī)模將加速擴(kuò)張，再憑借優(yōu)秀商管能力推動長期同店增長、以及具有強(qiáng)議價權(quán)的商管模式推動毛利率提升，預(yù)計公司業(yè)績將進(jìn)入加速成長期?？紤]到物管行業(yè)仍然承壓，我們下調(diào)2026-27年歸母凈利潤預(yù)測分別為44.0/48.2億元（原45.5/50.5億元），并引入28年為52.7億元，現(xiàn)價對應(yīng)26/27年P(guān)E20X/19X，目前公司分紅股息率可觀，25A股息率（2026/3/30收盤價）為4.4%，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期，消費(fèi)修復(fù)不及預(yù)期。
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