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公司25Q4收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+15.35%/+15.23%，穩(wěn)健收官。展望未來(lái)，需求側(cè)，國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)酵母需求穩(wěn)健，烘焙等行業(yè)拉動(dòng)增長(zhǎng)，YE替代空間足；國(guó)際市場(chǎng)差異化競(jìng)爭(zhēng)+產(chǎn)能投入增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。成本端，25/26榨季糖蜜價(jià)格大幅下降，短期利潤(rùn)雖受運(yùn)費(fèi)波動(dòng)影響，但全年看仍有紅利。公司十五五規(guī)劃清晰，繼續(xù)錨定“全球第一酵母企業(yè)”的目標(biāo)。我們給予公司26-27年EPS分別為2.13、2.39元，對(duì)應(yīng)26年估值19X，當(dāng)前估值位于過(guò)去10年底部位置，公司增長(zhǎng)目標(biāo)穩(wěn)健，海外擴(kuò)張?zhí)嵘胂罂臻g，凈利率拐點(diǎn)逐步顯現(xiàn)，當(dāng)前安全邊際充分，給予目標(biāo)估值23X，對(duì)應(yīng)股價(jià)49.0元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　25Q4收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+15.35%/+15.23%，穩(wěn)健收官。公司發(fā)布2025年年報(bào)，25年實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)167.29億/15.44億/13.59億，同比+10.1%/+16.6%/+16.2%，整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期。單Q4收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)為49.42億/4.28億/3.94億元，同比+15.35%/+15.23%/+19.2%；Q4現(xiàn)金回款52.8億，同比+17.7%，快于收入增速，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流2.60億，同比-51.1%。25年公司擬每10股分配現(xiàn)金股利5.5元（含稅），預(yù)計(jì)分配金額4.77億元，分紅率30.9%，分紅保持穩(wěn)定。
　　酵母基本盤需求穩(wěn)健，海外市場(chǎng)增速亮眼。1）分產(chǎn)品看：25年酵母及深加工產(chǎn)品收入119.49億元，同比+10.09%（其中量+15.8%，價(jià)-5.0%），毛利率同比+2.67pcts，主要系燃料、制造單位成本下降，帶動(dòng)單噸成本下降8.6%；制糖13.39億元，同比+5.8%（其中量+10.6%，價(jià)-4.4%），毛利率同比-4.72pcts；包裝3.60億元，同比-12.2%（其中量-4.2%，價(jià)-8.3%），毛利率同比+2.77pcts；食品原料22.18億元，同比+54.4%，毛利率同比-2.15pcts；其他產(chǎn)品收入7.89億元，同比-32.5%，毛利率同比-3.19pcts。25Q4看，酵母及深加工產(chǎn)品35.51億元、同比+13.0%，保持雙位數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)；制糖6.98億元、同比+89.4%；包裝0.92億元、同比-10.7%。2）25年公司國(guó)內(nèi)收入98.05億，同比+4.08%，其中Q4同比+13.2%加速增長(zhǎng)；海外收入68.48億元、同比+19.88%，海外占比提升5.8pcts至41%，其中Q4收入同比+15.4%，延續(xù)較快成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
　　Q4結(jié)構(gòu)影響毛利率，凈利率保持平穩(wěn)。公司25年毛利率24.71%，同比+1.18pcts，銷售費(fèi)用率5.62%，同比+0.17pct；管理費(fèi)用率3.28%，同比+0.04pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)113%，主要系銀行利息支出增加；其他收益增加33%，主要系政府補(bǔ)貼增加；折舊攤銷9.3億，同比+10.3%，歸母凈利率同比+0.60pcts至9.50%。25Q4看，毛利率22.72%，同比-1.43Pcts，主要系低毛利制糖業(yè)務(wù)占比大幅提高影響結(jié)構(gòu)，銷售費(fèi)用率5.21%，同比-0.57Pcts，管理費(fèi)用率2.66%，同比-0.44pct；歸母凈利率同比-0.09pct至8.86%。
　　26年展望：收入目標(biāo)穩(wěn)健，成本紅利可期。25年公司穩(wěn)健增長(zhǎng)，順利收官完成全年目標(biāo)，海外業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升，品牌影響力持續(xù)攀升。26年看，公司年度預(yù)算公告計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)10%以上，凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。25/26榨季糖蜜價(jià)格顯著回落，成本紅利可期，公司利潤(rùn)有望加速增長(zhǎng)
　　投資建議：全年穩(wěn)健收官，海外增速亮眼，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。公司25Q4收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+15.35%/+15.23%，穩(wěn)健收官。展望未來(lái)，需求側(cè)國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)酵母需求穩(wěn)健，烘焙等行業(yè)拉動(dòng)增長(zhǎng)，YE替代空間足；國(guó)際市場(chǎng)差異化競(jìng)爭(zhēng)+產(chǎn)能投入增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。成本端，25/26榨季糖蜜價(jià)格大幅下降，短期利潤(rùn)雖受運(yùn)費(fèi)波動(dòng)影響，但全年看仍有紅利。公司十五五規(guī)劃清晰，繼續(xù)錨定“全球第一酵母企業(yè)”的目標(biāo)。我們給予公司26-27年EPS分別為2.13、2.39元，對(duì)應(yīng)26年估值19X。當(dāng)前估值位于過(guò)去10年底部位置，公司增長(zhǎng)目標(biāo)穩(wěn)健，海外擴(kuò)張?zhí)嵘胂罂臻g，凈利率拐點(diǎn)逐步顯現(xiàn)，當(dāng)前安全邊際充分，給予目標(biāo)估值23X，對(duì)應(yīng)股價(jià)49.0元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格上漲超預(yù)期、海外增速不及預(yù)期、產(chǎn)能利用率偏低等