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投資要點(diǎn)
　　公告要點(diǎn)：公司公告2025年?duì)I收2228.2億元，同比+10.2%，歸母凈利潤98.7億元，同比-22.1%，扣非后歸母凈利潤60.6億元，同比-37.5%。2025Q4公司實(shí)現(xiàn)營收692億元，同環(huán)比+16%/+13%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.3億元，同環(huán)比-46%/-46%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤5.8億元，同環(huán)比分別-57%/-69%。
　　Q4業(yè)績受銷管研費(fèi)用高增影響。1）營收層面：出口/魏牌銷量占比同比提升，銷量/ASP同比均改善。公司Q4批發(fā)銷量合計(jì)40萬輛，同環(huán)比分別+5%/+13%。銷量結(jié)構(gòu)上，高山系列熱銷下Q4魏牌銷量占比環(huán)比+1pct。出口方面，公司Q4共出口17萬輛，同環(huán)比分別+33%/+26%，主要為哈弗品牌出口量同環(huán)比提升。公司Q4 ASP 17.3萬元，同比+9.5%。2）毛利率：Q4公司毛利率為17.3%，同環(huán)比分別+0.7/-1.2pct。3）費(fèi)用率：Q4公司銷管研費(fèi)用率分別為4.8%/2.7%/5.5%，同比分別+2.2/-0.2/+0.3pct，環(huán)比分別0/+1.1/+1.6pct。費(fèi)用率同環(huán)比提升主要原因?yàn)?5Q4年終獎(jiǎng)計(jì)提影響，以及25年全年直營渠道投入較多，店面效率仍在提升中，此外加大新車新技術(shù)宣傳導(dǎo)致的費(fèi)用增加。4）最終公司Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.3億元，單車凈利0.3萬元。
　　深耕電動(dòng)智能化技術(shù)，同時(shí)不斷完善全球市場(chǎng)布局。技術(shù)方面，長城汽車深耕Hi4電混、檸檬混動(dòng)、坦克平臺(tái)等成熟技術(shù)，同時(shí)推進(jìn)VLA智能駕駛大模型、歸元平臺(tái)等前沿技術(shù)的研發(fā)與落地。國際化方面，公司持續(xù)推進(jìn)“生態(tài)出?！睉?zhàn)略，不斷完善全球市場(chǎng)布局，并且巴西工廠于2025年8月正式投產(chǎn)，進(jìn)一步提升了本地化生產(chǎn)能力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮市場(chǎng)競爭加劇同時(shí)上游原材料漲價(jià)影響，我們下修公司2026/2027年歸母凈利潤預(yù)期至133/163億元（原為174/221億元），我們預(yù)期公司2028年歸母凈利潤為211億元，對(duì)應(yīng)PE為13/11/8倍。由于魏牌/歐拉在2026年迎來較強(qiáng)新品周期，坦克泛越野版本陸續(xù)上市拓展目標(biāo)人群，我們?nèi)跃S持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外市場(chǎng)需求低于預(yù)期；國內(nèi)乘用車價(jià)格競爭超預(yù)期；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)政策變化風(fēng)險(xiǎn)。