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事件：2025Q4，公司實(shí)現(xiàn)收入62.54億元，同比+32.71%；歸母凈利潤(rùn)為-1.42億元，同比轉(zhuǎn)負(fù)（主要因永輝超市權(quán)益法下的應(yīng)計(jì)投資虧損，以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用提升等）。剔除股權(quán)支付費(fèi)用、可轉(zhuǎn)債利息開支、對(duì)永輝超市投資虧損（權(quán)益法）和相關(guān)銀行貸款利息等項(xiàng)目后，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為8.53億元，同比+7.59%。公司宣布每股0.09美元的股息，2025年現(xiàn)金分紅金額占經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)50%（14.44億元）。
　　海外直營(yíng)增速較高，銷售費(fèi)用率及毛利率均提升：2025Q4，公司毛利率為46.39%，同比+0.07pct；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率為13.63%，同比3.44pct。公司銷售/管理費(fèi)用率為26.46%/6.04%，同比分別+2.22/+0.21pct，銷售費(fèi)用率提升仍與美國(guó)直營(yíng)店占比提升相關(guān)。
　　國(guó)內(nèi)MINISO收入保持較快增長(zhǎng)，開店及同店均表現(xiàn)亮眼：2025Q4國(guó)內(nèi)MINISO收入為28.72億元，同比+25.04%。公司維持"開大店、開好店"策略，2025Q4國(guó)內(nèi)MINISO門店數(shù)達(dá)4,568家，本季度凈增加161家（vs. Q3凈增105家），其中合伙人門店4,522家、代理門店28家；一線/二線/三線及以下城市門店數(shù)分別為609/1,881/2,078家，占比分別為13.3%/41.2%/45.5%。國(guó)內(nèi)同店銷售額取得10-20%中段同比增長(zhǎng)。
　　美國(guó)同店亮眼帶動(dòng)海外收入高增：2025Q4海外收入為27.82億元，同比增長(zhǎng)30.53%。2025Q4海外MINISO門店凈增159家至3,583家，其中直營(yíng)店700家、第三方門店2,883家；海外直營(yíng)市場(chǎng)/代理市場(chǎng)門店數(shù)分別達(dá)700/2,883家。海外各地區(qū)門店方面，亞洲/北美/拉美/歐洲分別為1,793/461/722/361家。2025Q4美國(guó)同店銷售額同比實(shí)現(xiàn)20-30%低段增長(zhǎng)。
　　 TOPTOY保持高速增長(zhǎng)：2025Q4，TOPTOY實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.99億元，同比+111.82%；Q4凈增27家門店至334家（國(guó)內(nèi)304家海外30家）；toptoy單店收入（計(jì)算值）為186.91萬元/年，同比+68.53%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司是自有品牌+IP潮流零售龍頭，海外擴(kuò)張+IP戰(zhàn)略具備廣闊發(fā)展空間?？紤]到東南亞2026年處于調(diào)整階段，我們將公司2026~2027年Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)從34.9/ 40.9億元，下調(diào)至32.1/ 34.8億元，預(yù)計(jì)2028年為36.8億元，2026-28年同比+11%/ +9%/ +6%，對(duì)應(yīng)4月1日港股收盤價(jià)為11/ 10/ 10倍P/E，考慮公司估值處于較低位，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期，海外經(jīng)營(yíng)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)等