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事件：公司披露2025年報(bào)，營(yíng)收250.64億元（同比+3.45%），歸母凈利潤(rùn)13.10億元（同比-6.12%），扣非歸母凈利潤(rùn)11.24億元（同比-8.92%），歸母凈利率5.23%（同比下滑0.53pct）。其中25Q4單季營(yíng)收77.4億元（同比+8.8%），歸母凈利潤(rùn)3.6億元（同比-3.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)3.2億元（同比+5.3%）。全年收入端修復(fù)符合預(yù)期；利潤(rùn)端傳統(tǒng)主業(yè)、科力普符合預(yù)期，雜物社預(yù)計(jì)因組織&貨盤(pán)調(diào)整導(dǎo)致短期承壓。
　　全年科力普恢復(fù)增長(zhǎng)，傳統(tǒng)主業(yè)仍處調(diào)整，雜物社利潤(rùn)承壓，總體Q4收入提速
　　1）傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)：25年收入84.31億元（同比-5%），25H1收入39.0億元（同比-7%），H2跌幅收窄。公司已明確提升情緒類(lèi)產(chǎn)品、IP化重要度，從功能型產(chǎn)品走向功能+情緒產(chǎn)品，推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，并通過(guò)自主IP孵化與外部合作并行提升品牌吸引力。
　　2）辦公直銷(xiāo)（科力普）：25年收入150.48億元（同比+9%），凈利潤(rùn)3.3億元（同比+4%），25H2較25H1的61.3億元（同比+0.15%）明顯提速，恢復(fù)趨勢(shì)清晰。預(yù)計(jì)前期受擾動(dòng)客戶(hù)訂單已逐步恢復(fù)，同時(shí)公司通過(guò)MRO工業(yè)品、營(yíng)銷(xiāo)禮品、員工福利等新場(chǎng)景擴(kuò)張對(duì)沖單一品類(lèi)波動(dòng)，后續(xù)自營(yíng)與自有產(chǎn)品占比提升，盈利能力仍有改善空間。
　　3）生活館（含九木雜物社）：25年收入15.85億元（同比+7%），其中九木雜物社收入15.37億元（同比+9%），凈利潤(rùn)虧損8451萬(wàn)元；25H1總體收入7.8億元（同比+7.0%），其中九木雜物社25H1收入7.6億元（同比+9.5%）。截至年末全國(guó)九木門(mén)店超860家，判斷2025年仍處在快速拓店與組織、貨盤(pán)調(diào)整階段，利潤(rùn)端承壓，但作為品牌升級(jí)與IP落地橋頭堡的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值仍在增強(qiáng)。
　　投資建議：晨光作為文具龍頭，雖短期業(yè)績(jī)承壓，但已有明顯變化，轉(zhuǎn)型增量等待后續(xù)逐步釋放，我們看好公司傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)與新業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展，預(yù)計(jì)公司26-28年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15.10、17.43、19.70億元（26-27年前值為16.63、19.26億元，結(jié)合公司25年全年業(yè)績(jī)有所調(diào)整，新增28年預(yù)測(cè)），EPS為1.64、1.89、2.14元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求下降、競(jìng)爭(zhēng)加劇、新業(yè)務(wù)拓展低于預(yù)期、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)等。