>> 國盛證券-宏觀點(diǎn)評：美國3月就業(yè)，有所回暖、難掩隱憂-260404
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2026/4/6 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,戴琨 |
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事件：北京時間4月3日20：30，美國勞動部公布3月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，美國3月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加17.8萬人，遠(yuǎn)超市場預(yù)期；3月失業(yè)率4.3%，低于市場預(yù)期；3月時薪環(huán)比0.2%，低于市場預(yù)期。
核心結(jié)論：3月新增非農(nóng)就業(yè)17.8萬，遠(yuǎn)超預(yù)期值6.5萬，主因天氣和罷工的雙重擾動解除，同時模型在技術(shù)上放大了修復(fù)力度。3月失業(yè)率4.3%，低于預(yù)期值和前值4.4%，失業(yè)人數(shù)與勞動力總數(shù)均降，勞動參與率降至21年底以來新低，失業(yè)率下降的“質(zhì)量”并不高。需要注意，3月調(diào)查僅反映美伊沖突前兩周影響，由于當(dāng)前美國勞動力市場處于““緊平衡”狀態(tài)（短期勞動力供給的減少抵消了勞動力需求的減弱，因此失業(yè)率表現(xiàn)溫和），伊朗局勢影響下后續(xù)失業(yè)率上行風(fēng)險仍存。非農(nóng)公布后，降息預(yù)期降溫，2026全年降息概率由27.4%下降至18.6%。往后看，伊朗局勢已超一月、未見快速停戰(zhàn)的跡象，預(yù)示高油價還要持續(xù)時日，對經(jīng)濟(jì)、政策、市場的沖擊無疑會更嚴(yán)重。隨著美國勞動力市場進(jìn)一步松弛，以及高油價對經(jīng)濟(jì)層面的沖擊逐步顯性化，“滯”的現(xiàn)象將逐漸顯現(xiàn)，加息可能使美國經(jīng)濟(jì)步入衰退、降息又可能帶來二次通脹，美聯(lián)儲動作依舊受限，政策空間的真正變化節(jié)點(diǎn)大概率出現(xiàn)在美聯(lián)儲主席換屆后。繼續(xù)提示：面對““油價走高—通脹上行—美聯(lián)儲暫停降息甚至加息—滯脹可能性增大甚至衰退”的可能情形，當(dāng)前資產(chǎn)價格應(yīng)定價不足，需警惕后續(xù)深度調(diào)整的可能性，短期緊盯油價與伊朗局勢進(jìn)展。
1、美國3月非農(nóng)新增就業(yè)強(qiáng)勁反彈、遠(yuǎn)超市場預(yù)期，失業(yè)率小幅回落。
>整體表現(xiàn)：美國3月非農(nóng)新增就業(yè)17.8萬，遠(yuǎn)高于預(yù)期值6.5萬。1月非農(nóng)就業(yè)由+12.6萬人上修至+16.0萬，2月由-9.2萬下修至-13.3萬，經(jīng)修正后，1月和2月合計非農(nóng)就業(yè)人數(shù)較此前公布減少0.7萬。3月失業(yè)率4.3%，低于預(yù)期值和前值4.4%。3月勞動參與率61.9%，低于預(yù)期值和前值62.0%。3月周平均工時34.2小時，低于預(yù)期值和前值34.3小時。3月平均時薪環(huán)比為0.2%，低于預(yù)期值0.3%、前值0.4%。
>分項表現(xiàn)：分行業(yè)看，正貢獻(xiàn)主要來自教育與健康服務(wù)行業(yè)（+9.1萬），其中醫(yī)療保健行業(yè)+7.6萬，其次是休閑及餐旅服務(wù)“（+4.4萬）、貿(mào)易、運(yùn)輸和公用事業(yè)“（+3.3萬）、建筑業(yè)（+2.6萬）、制造業(yè)（+1.5萬）等。負(fù)貢獻(xiàn)則主要來自政府部門“（-0.8萬）和金融業(yè)“（-1.5萬）。在14個行業(yè)中，9個行業(yè)就業(yè)正增、5個行業(yè)負(fù)增，較上月明顯改善。
2、非農(nóng)公布后，美股跌、美元漲，美債收益率上行，降息預(yù)期降溫。
>大類資產(chǎn)表現(xiàn)：非農(nóng)公布后，美股期貨下跌，美元、美債收益率上行，黃金未交易。截至04/03收盤，標(biāo)普500期貨跌0.28%，10Y美債收益率上行3.57bp至4.34%，美元指數(shù)漲0.19%至100.19。
>降息預(yù)期變化：非農(nóng)公布后，市場對美聯(lián)儲降息的預(yù)期降溫。利率期貨隱含的6月降息概率從8%下降至3.2%，9月、10月甚至略有加息預(yù)期，至2026年底的降息概率由27.4%下降至18.6%。
3、數(shù)據(jù)雖好、也有隱憂，短期緊盯油價與伊朗局勢進(jìn)展。
>如何理解本次數(shù)據(jù)：1）從企業(yè)調(diào)查看，隨著天氣逐步轉(zhuǎn)暖、凱撒醫(yī)療員工罷工結(jié)束，2月非農(nóng)中的負(fù)向擾動因素解除，3月建筑業(yè)、制造業(yè)就業(yè)轉(zhuǎn)增，門診醫(yī)療服務(wù)行業(yè)就業(yè)增加5.4萬人，其中因醫(yī)療罷工結(jié)束返崗3.5萬人，再疊加企業(yè)生死模型更新帶來的順周期性，顯著放大了3月數(shù)據(jù)的修復(fù)力度；2）從家庭調(diào)查看，失業(yè)率意外下行，主要是因為失業(yè)人數(shù)“（-33.2萬）和勞動力總數(shù)（-39.6萬）均明顯下降。與此同時，勞動參與率也低于預(yù)期，跌至2021年底以來新低，這意味著本月失業(yè)率下降的“質(zhì)量”并不高；3）從調(diào)查時點(diǎn)看，3月就業(yè)調(diào)查于月中進(jìn)行，因此數(shù)據(jù)僅反映了美伊沖突前兩周的影響，伊朗局勢對于美國經(jīng)濟(jì)““滯”的影響可能未完全顯現(xiàn)，對勞動力市場的實際沖擊程度需結(jié)合Q2數(shù)據(jù)逐步驗證。4）綜合看，當(dāng)前美國勞動力供需處于一種“緊平衡”狀態(tài)“（短期勞動力供給的減少抵消了勞動力需求的減弱，因此失業(yè)率表現(xiàn)溫和），我們認(rèn)為美國勞動力市場仍將在波折中降溫，尤其是在中東局勢擾動未消的背景下，成本端的力力可能主導(dǎo)企業(yè)決策，如果企業(yè)招聘持續(xù)放緩、裁員人數(shù)逐步上升，將對工資和消費(fèi)者需求的增長形成抑制，也將推高失業(yè)率上行的風(fēng)險。
>降息預(yù)期展望：3月議息會議后，伴隨著中東局勢演化，市場一度交易加息預(yù)期，后在鮑威爾哈佛演講與特朗普釋放停戰(zhàn)信號后逐步修正。目前看，隨著這份偏穩(wěn)健的非農(nóng)報告發(fā)布以及近日特朗普對伊朗下“最后通牒”，疊加持續(xù)高油價和通脹粘性，美聯(lián)儲短期更難降息。往后看，伊朗局勢已超一月、未見快速停戰(zhàn)的跡象，預(yù)示高油價還要持續(xù)時日，對經(jīng)濟(jì)、政策、市場的沖擊無疑會更嚴(yán)重。隨著美國勞動力市場進(jìn)一步松弛，以及高油價對經(jīng)濟(jì)層面的沖擊逐步顯性化，““滯”的現(xiàn)象將逐漸顯現(xiàn)，加息可能使美國經(jīng)濟(jì)步入衰退、降息又可能帶來二次通脹，美聯(lián)儲動作依舊受限，政策空間的真正變化節(jié)點(diǎn)大概率出現(xiàn)在美聯(lián)儲主席換屆后。繼續(xù)提示：面對“油價走高—通脹上行—美聯(lián)儲暫停
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