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事件：2025年公司營收同比-8.3%，歸母凈利潤同比-22.9%
　　公司發(fā)布年報(bào)：2025年實(shí)現(xiàn)營收36.51億元（同比-8.3%，下同）、歸母凈利潤1.88億元（-22.9%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.73億元（-19.3%）?？紤]市場競爭加劇，我們下調(diào)2026-2027年盈利預(yù)測并新增2028年預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤為2.51/3.02/3.51億元（2026-2027年原值2.87/3.29億元），對(duì)應(yīng)EPS為0.25/0.30/0.35元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為27.4/22.8/19.6倍。公司化妝品業(yè)務(wù)調(diào)整成效初顯，大單品與膠原子品牌勢能強(qiáng)勁，估值合理，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　璦爾博士主動(dòng)調(diào)整業(yè)績承壓，珂謐高速增長，盈利能力較為穩(wěn)健
　　化妝品：營收22.46億元（-9.3%）、毛利率62.6%（持平），頤蓮/璦爾博士/珂謐營收分別為10.43億元（+8.3%）/9.47億元（-27.2%）/1.55億元（+258.0%），璦爾博士主動(dòng)調(diào)整渠道策略銷量有所下滑。醫(yī)藥：營收4.12億元（-19.5%）、毛利率51.4%（-1.0pct），主要受醫(yī)藥行業(yè)政策變動(dòng)的影響。原料：營收3.79億元（+10.7%）、毛利率40.6%（+4.7pct），高毛利產(chǎn)品銷量增長優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)。盈利能力：2025年公司綜合毛利率為52.8%（+0.1pct）；銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為37.4%/4.9%/4.4%，同比分別+0.7pct/+0.3pct/+0.2pct，整體費(fèi)用率相對(duì)穩(wěn)健。
　　頤蓮大單品勢能強(qiáng)勁，璦爾博士渠道調(diào)整成效初顯，原料備案成果豐碩
　　化妝品：頤蓮核心大單品勢能強(qiáng)勁，噴霧2.0系列增速達(dá)54%，穩(wěn)居主流線上平臺(tái)面部噴霧品類TOP1，水光面膜、嘭潤水乳等品類持續(xù)豐富；璦爾博士渠道調(diào)整成效顯現(xiàn)，2025Q4銷量向好回升，287屏障菌、生物合成王漿酸等技術(shù)壁壘帶來新品增量；珂謐依托行業(yè)首創(chuàng)穿膜技術(shù)，膠原次拋銷售額突破1億元；渠道端，線上構(gòu)建“自播為主，達(dá)播為輔”渠道矩陣，線下門店擴(kuò)張至500家，拓展醫(yī)美機(jī)構(gòu)、OTC、永輝超市等銷售通路。醫(yī)藥：頸痛顆粒新增合作醫(yī)療機(jī)構(gòu)110家，上市“輕養(yǎng)水”等20余款新產(chǎn)品，構(gòu)建線上線下全鏈路銷售體系。原料：二羥基苯乙醇通過國家藥品監(jiān)督管理局化妝品新原料備案；滴眼液級(jí)玻璃酸鈉原料藥取得A類備案；納他霉素通過美國FDA原料藥DMF備案。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇、公司新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期、核心人員流失