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近期資金組合呈現(xiàn)低“量?jī)r(jià)”模式，其中低量并不代表貨幣政策轉(zhuǎn)向，而是央行合理充裕的導(dǎo)向結(jié)果，低價(jià)來(lái)自于銀行負(fù)債端充裕。向后展望，當(dāng)前貨幣政策操作模式中，后續(xù)DR001價(jià)格可能會(huì)逐步回歸1.30%附近。存單利率過去一周回落速度相對(duì)較快，后續(xù)關(guān)注資金比價(jià)和供給端的放量，我們認(rèn)為進(jìn)一步下行空間可能相對(duì)有限。
　　如何理解央行的“低量”？本質(zhì)上央行的投放模式，公告內(nèi)容和會(huì)議的定調(diào)均保持著相對(duì)樂觀。（1）從投放模式來(lái)看，跨季前一兩天，央行仍舊選擇了逆回購(gòu)凈投放；（2）4月1日央行逆回購(gòu)?fù)斗帕繛闅v史最低值引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注后，4月2日央行公告內(nèi)容和金融時(shí)報(bào)的發(fā)言均彰顯了對(duì)寬松政策取向的堅(jiān)定；（3）一季度貨幣政策例會(huì)中寬松主基調(diào)未變，短期無(wú)需擔(dān)憂貨幣政策風(fēng)向發(fā)生較快轉(zhuǎn)變，但四月降準(zhǔn)降息概率下降。
　　為何資金價(jià)格低位？核心銀行負(fù)債端始終保持充足，而銀行負(fù)債端保持充裕的可能原因有：一是3月信貸可能不及預(yù)期，數(shù)據(jù)上的支撐表現(xiàn)是票據(jù)利率下行和大行買債的數(shù)額仍舊超季節(jié)性，二是3月本是財(cái)政支出大月，財(cái)政支持力度可能季末繼續(xù)發(fā)力，三是央行前期投放較多流動(dòng)性，春節(jié)后取現(xiàn)資金的回流，存款續(xù)存率超預(yù)期等等。
　　如何理解4月7日3MMDS操作？我們理解為，縮量的原因是來(lái)自于銀行負(fù)債端相對(duì)比較充裕，央行對(duì)流動(dòng)性整體態(tài)度“不滿不溢”的延續(xù)，提前續(xù)作核心是因?yàn)榭紤]到后續(xù)買斷式逆回購(gòu)到期時(shí)間點(diǎn)分布問題。
　　向后展望資金，當(dāng)前央行貨幣政策主基調(diào)延續(xù)寬松基調(diào)，銀行負(fù)債端充裕仍舊對(duì)資金面偏利好，但另外一方面，我們也看到持續(xù)的中長(zhǎng)期流動(dòng)性回籠，以及低量的逆回購(gòu)資金投放展現(xiàn)了央行合理充裕的原則，后續(xù)DR001資金利率或向上回歸至1.30%附近。
　　存單部分，上周月報(bào)中我們?cè)?jīng)提示過，后續(xù)1年期存單將會(huì)向1.50%以下錨定，從結(jié)果來(lái)看，跨季后存單突破1.50%，買盤核心以中小行和保險(xiǎn)為主。
　　向后展望，我們覺得1年期存單向下的空間已經(jīng)不大，一是基于資金比價(jià)，目前已經(jīng)基本上完全持平，后續(xù)若是央行引導(dǎo)DR001資金回到1.30%，資金比價(jià)邏輯下，大幅回落的空間不大，另外一方面，考慮到當(dāng)前1年期MLF的招標(biāo)區(qū)間仍舊在1.50%-1.55%，央行近期已經(jīng)適度在回籠中長(zhǎng)期流動(dòng)性，國(guó)有行本周存單凈融資已經(jīng)轉(zhuǎn)正，后續(xù)存單全年額度或出爐等，后續(xù)存單可能供給放量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超預(yù)期