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旺能環(huán)境發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.44億元（yoy+2.23%），歸母凈利7.21億元（yoy+28.58%），扣非凈利7.31億元（yoy+26.60%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.89億元（yoy-7.43%，qoq-19.34%），歸母凈利1.70億元（yoy+249.73%，qoq+0.16%），接近我們此前4Q25業(yè)績(jī)前瞻報(bào)告預(yù)期（0.46~1.70億元）的上沿。2025年公司生活垃圾、餐廚垃圾處置收入、毛利率均穩(wěn)健增長(zhǎng)，有力保障公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和盈利能力；展望未來(lái)，我們認(rèn)為供熱、出海等業(yè)務(wù)拓展有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　2025年固廢收入穩(wěn)增，橡膠再生業(yè)務(wù)毛利率同比扭虧
　　分業(yè)務(wù)看，1）2025年生活垃圾業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)2.81%至25.09億元，毛利率同比+1.55pp至47.29%，生活垃圾入庫(kù)量921.89萬(wàn)噸，上網(wǎng)電量25.91億度。2）2025年餐廚垃圾業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)1.31%至4.68億元，毛利率同比+2.41pp至33.74%。3）2025年廢橡膠再生業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)4.33%至1.95億元，毛利率同比+5.77pp至0.13%。4）鋰電回收業(yè)務(wù)方面，子公司浙江立鑫進(jìn)入破產(chǎn)預(yù)重整程序。公司生活垃圾、餐廚垃圾處置業(yè)務(wù)收入、毛利率均穩(wěn)健增長(zhǎng)，有力保障公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和盈利能力。
　　拓展多元賽道，供熱、垃圾焚燒出海有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?br>　　1）截至2025年末，公司已有14個(gè)垃圾發(fā)電項(xiàng)目配套開展供熱業(yè)務(wù)，年內(nèi)合計(jì)供熱量達(dá)143.59萬(wàn)噸（2024年125.12萬(wàn)噸，yoy15%）。2）2026年2月/3月，公司相繼公告擬投資烏茲別克斯坦/印尼勿加泗垃圾焚燒項(xiàng)目，其中烏茲別克斯坦垃圾焚燒項(xiàng)目日處理量1500噸，總投資計(jì)劃不超過(guò)12億元，建設(shè)期2年，運(yùn)營(yíng)期30年；印尼勿加泗垃圾焚燒項(xiàng)目日處理量1500噸，總投資不超過(guò)1.80億美元，建設(shè)期2年，運(yùn)營(yíng)期30年。我們測(cè)算印尼/中亞典型垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目全投資IRR達(dá)9.5/7.4%，較中國(guó)典型項(xiàng)目增厚3.7/1.6pct，看好項(xiàng)目投運(yùn)助力公司盈利能力提升（測(cè)算細(xì)節(jié)可參考我們2026年3月5日外發(fā)的報(bào)告《印尼開標(biāo)，中企垃圾焚燒發(fā)電出海提速》）。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2026-28年歸母凈利潤(rùn)7.52/8.48/9.13億元（較前值+19%/+25%/-），對(duì)應(yīng)2026年EPS為1.73元。上調(diào)主因2025年資產(chǎn)減值損失低于預(yù)期，下調(diào)資產(chǎn)減值預(yù)測(cè)；根據(jù)在建、籌建項(xiàng)目狀態(tài)上調(diào)生活垃圾焚燒項(xiàng)目產(chǎn)能與餐廚垃圾項(xiàng)目產(chǎn)能預(yù)測(cè)?？杀裙?026年Wind一致預(yù)期PE均值為14.4倍，給予公司2026年14.4倍PE，目標(biāo)價(jià)24.91元（前值21.39元，基于2025年15.5倍PE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：回款低于預(yù)期，鋰電回收處置進(jìn)度不及預(yù)期，橡膠再生業(yè)務(wù)客戶拓展不及預(yù)期