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重慶百貨發(fā)布2025年年報(bào)。（1）25Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.7億元，同比26%，歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-86%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-84%。（2）2025全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收147.0億元，同比-14%，歸母凈利潤(rùn)10.5億元，同比-20%，扣非歸母凈利潤(rùn)10.1億元，同比-18%。
　　Q4業(yè)績(jī)下滑系一次性因素疊加聯(lián)營(yíng)投資收益高基數(shù)。根據(jù)公司年報(bào)，Q1-Q3扣非增速分別為-0.2%/+6.5%/+17.9%，逐季改善，但Q4驟降至-84%。主因：（1）汽貿(mào)下半年集中關(guān)店止損（全年調(diào)整12家），辭退福利增加推升全年管理費(fèi)用+2.7%，同時(shí)造成減值和一次性費(fèi)用支出；（2）24Q4為聯(lián)營(yíng)投資收益達(dá)2.29億元，而25Q4聯(lián)營(yíng)投資收益僅0.46億元，同比減少1.84億元。
　　各業(yè)態(tài)毛利率全面提升，超市調(diào)改成效突出。根據(jù)公司年報(bào)，全年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率提升2.31pct至22.60%。分業(yè)態(tài)：超市毛利率+2.56pct，自有品牌銷(xiāo)售突破4億元（+40%），40家調(diào)改門(mén)店經(jīng)營(yíng)指標(biāo)雙位數(shù)增長(zhǎng)；百貨毛利率+1.92pct，自營(yíng)品牌寶元通/墨素增長(zhǎng)顯著；電器-19%受?chē)?guó)補(bǔ)高基數(shù)拖累，數(shù)碼賽道突破6億元；汽貿(mào)-23%降幅最大，但新能源銷(xiāo)量+57%，轉(zhuǎn)型方向明確。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)重慶百貨26-28年歸母凈利潤(rùn)分別為10.8/11.3/11.8億元，同比增速分別為2.8%/4.7%/4.8%。公司業(yè)績(jī)短期承壓，但公司積極創(chuàng)新業(yè)態(tài)，有望提振經(jīng)營(yíng)能力。參考可比公司估值，我們給予公司26年歸母凈利潤(rùn)12x PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值29.29元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。消費(fèi)持續(xù)疲軟，線下零售弱復(fù)蘇；商圈流量下降，主力門(mén)店聚客能力弱化；消費(fèi)金融監(jiān)管政策趨嚴(yán)，馬上消費(fèi)金融業(yè)務(wù)受控等