>> 華泰證券-固收視角：債市突破關(guān)鍵點(diǎn)位進(jìn)入新階段-260422
| 上傳日期： |
2026/4/22 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),仇文竹,吳宇航 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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近三周債市走勢(shì)顯著偏強(qiáng)，市場(chǎng)做多動(dòng)能持續(xù)釋放。昨日，債市延續(xù)強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，機(jī)構(gòu)集中參與曲線壓平交易，10年期國(guó)債收益率下破1.75%關(guān)鍵點(diǎn)位，多頭情緒高漲。其中20年、50年等超長(zhǎng)期國(guó)債表現(xiàn)尤為亮眼，超長(zhǎng)端補(bǔ)漲成為本輪行情核心特征。
當(dāng)前債市核心邏輯清晰，資金面維持寬松格局，疊加理財(cái)-債基資金涌入，市場(chǎng)呈現(xiàn)出典型的“缺資產(chǎn)”狀態(tài)?！耙涣凳畷?huì)”，債市對(duì)基本面和通脹回升等反應(yīng)鈍化，被動(dòng)配置壓力下，投資者只能沿著曲線挖掘各類利差機(jī)會(huì)。
首先，資金面持續(xù)且極度寬松是本輪行情的核心支撐。我們?cè)?月19日周報(bào)《資金面成為關(guān)鍵變量》中提及本輪資金寬松的原因：
1）3月以來外部不確定性上升，穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)預(yù)期成為政策重心，流動(dòng)性環(huán)境適度寬松。
2）超儲(chǔ)供給充裕，年初央行大額流動(dòng)性投放，疊加2月、3月財(cái)政存款分別凈減少6165億元、8547億元，財(cái)政發(fā)力顯著提升市場(chǎng)流動(dòng)性。
3）信貸需求邊際走弱，3月起信貸動(dòng)能放緩，銀行體系資金淤積現(xiàn)象明顯。
4）銀行負(fù)債端利率下調(diào)形成比價(jià)效應(yīng)，疊加人民幣升值帶動(dòng)結(jié)匯需求回升，共同推動(dòng)資金利率維持低位，DR001圍繞1.2%附近運(yùn)行。
其次，交易盤是行情重要推力。近日理財(cái)-債基持續(xù)獲得凈申購(gòu)，非銀機(jī)構(gòu)被動(dòng)配置壓力顯著上升?；鸾灰妆P成為市場(chǎng)主要買入力量，形成資金流入—收益率下行—申購(gòu)進(jìn)一步增加的正向循環(huán)。而配置盤則更偏謹(jǐn)慎，銀行近日以低位兌現(xiàn)收益為主，保險(xiǎn)配置力度偏弱。
第三，超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行計(jì)劃落地，供給端不確定性出清，近兩周凈供給較少。此前市場(chǎng)對(duì)發(fā)行規(guī)模、節(jié)奏及期限結(jié)構(gòu)存在擔(dān)憂，隨著方案明確，壓制因素解除，為超長(zhǎng)端利率下行打開空間。
第四，票據(jù)利率超季節(jié)性下行，信貸需求偏弱或持續(xù)。4月票據(jù)利率提前持續(xù)大幅下行，10月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率降至0.79%，突破年內(nèi)新低、并低于季節(jié)性。票據(jù)與國(guó)債、同業(yè)存單利差分別下至-37BP、-62BP，或指向4月信貸投放一般，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能仍偏弱。
利率點(diǎn)位和國(guó)債期貨突破關(guān)鍵阻力位，進(jìn)一步強(qiáng)化了做多熱情。
至于基本面和通脹強(qiáng)于預(yù)期，前者并未在融資需求上得以反映，后者具有輸入性屬性，關(guān)鍵是并未改變貨幣政策寬松的現(xiàn)實(shí)。因此，市場(chǎng)選擇忽視，甚至乘機(jī)把握機(jī)會(huì)。
后市來看，市場(chǎng)慣性仍在，仍判斷未來1-2周風(fēng)險(xiǎn)整體可控，寬松資金面、做多慣性及偏弱的4月數(shù)據(jù)將繼續(xù)支撐市場(chǎng)。
但行情最順暢的階段可能進(jìn)入尾聲，開始關(guān)注利率加速探底后的階段性拐點(diǎn)?？臻g上，當(dāng)前10年期國(guó)債已破前低，繼續(xù)下行空間有限，30-10年期限利差若壓縮至45BP以下，空間或基本到位，30年期國(guó)債在2.2%下方下行阻力加大。中期需警惕政府債和銀行金融債供給放量、DR001回升至1.3-1.4%區(qū)間等帶來的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
操作層面，關(guān)注資金面、供給、逢利好不漲等市場(chǎng)信號(hào)。利差壓縮已進(jìn)入后半段，更細(xì)的顆粒度挖掘，可關(guān)注長(zhǎng)端30-10Y、20-10Y國(guó)債期限利差及政金債-國(guó)債稅收利差，中短端3-5年品種稅收利差與期限利差機(jī)會(huì)，優(yōu)先布局高流動(dòng)性個(gè)券。組合建議采用啞鈴型結(jié)構(gòu)，以短久期品種鎖定收益，長(zhǎng)久期品種博弈曲線平坦機(jī)會(huì)，同時(shí)保持長(zhǎng)端流動(dòng)性。此外可適度配置DR浮息債，在資金利率低位運(yùn)行階段具備防御屬性，資金收緊時(shí)票息可跟隨上調(diào)，提供組合安全墊。
整體而言，短期債市仍處于友好環(huán)境，利差壓縮行情有望延續(xù)，但“易操作階段”或已接近尾聲，空間逐步收窄且中期風(fēng)險(xiǎn)在累積。當(dāng)前建議把握剩余交易機(jī)會(huì)的同時(shí)，為應(yīng)對(duì)后續(xù)潛在市場(chǎng)波動(dòng)做兩手準(zhǔn)備。
另外，有意思的是，今年債市年初普遍偏謹(jǐn)慎，實(shí)際呈現(xiàn)資金寬松、賠率友好的“easy模式”，是典型看難行易的年份。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資金面超預(yù)期收緊，地方債供給超預(yù)期。
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