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核心觀點(diǎn)
　　公司2025年歸母凈利潤37.83億元，同比提升94.29%。2026年4月22日，公司發(fā)布《2025年年度報(bào)告》。根據(jù)公司公告，2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入269.91億元，同比增長10.33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤37.83億元，同比增長94.29%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤為37.54億元，同比增長97.23%。公司全年銷售毛利率達(dá)28.23%，同比提升10.73pct；全年銷售凈利率達(dá)16.02%，同比提升7.12pct。其中第四季度單季實(shí)現(xiàn)營收65.97億元，環(huán)比下降6.59%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.35億元，環(huán)比下滑55.31%，一方面由于子公司巨化錦綸的環(huán)己酮、己內(nèi)酰胺和丁酮肟生產(chǎn)裝置計(jì)提了資產(chǎn)減值，另一方面四季度以來R22受需求下滑影響價(jià)格下降，一定程度上影響了公司制冷劑均價(jià)與利潤率。2025年公司業(yè)績大幅增長的核心驅(qū)動(dòng)力源于制冷劑業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁表現(xiàn)：三代制冷劑在配額制度下，行業(yè)供給格局發(fā)生根本性變革，從過剩競爭轉(zhuǎn)向供給受限，公司憑借全球領(lǐng)先的生產(chǎn)配額優(yōu)勢，充分享受行業(yè)景氣上行紅利。
　　制冷劑為剛需消費(fèi)，供給端為全球“特許經(jīng)營”生產(chǎn)銷售模式，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)穩(wěn)步上漲，配額龍頭持續(xù)受益。隨著HFCs配額制運(yùn)行，其功能性制劑的商品本質(zhì)特征和特定商業(yè)模式的內(nèi)在價(jià)值與認(rèn)識逐步顯現(xiàn)。基于《蒙特利爾條約》基加利修正案這一全球協(xié)議，我國HFCs實(shí)行生產(chǎn)配額制并擁有全球80%以上的配額，形成了“全球特許經(jīng)營”的商業(yè)模式。報(bào)告期內(nèi)，公司制冷劑業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入135.44億元，同比增長43.37%；產(chǎn)品平均售價(jià)達(dá)3.95萬元/噸，同比增長47.55%；毛利率高達(dá)50.81%，同比大幅提升21.74pct。作為行業(yè)龍頭，公司2026年獲批的HFCs生產(chǎn)配額為29.99萬噸，占全國同類品種合計(jì)份額的39.30%，配額總量絕對領(lǐng)先，各主流品種份額領(lǐng)先，牢固確立公司在市場上的主導(dǎo)權(quán)。
　　公司非制冷劑業(yè)務(wù)產(chǎn)品延續(xù)“供強(qiáng)需弱”的供需格局，市場競爭激烈。報(bào)告期內(nèi)，公司含氟聚合物材料實(shí)現(xiàn)外銷量4.92萬噸，同比增長4.14%，但平均銷售價(jià)格同比下滑2.78%至3.78萬元/噸，銷售毛利率下滑4.28pct至-2.03%。此外，石化材料、基礎(chǔ)化工產(chǎn)品銷售均價(jià)及銷售毛利率均有不同程度下滑；含氟精細(xì)化學(xué)品均價(jià)有所提升，但毛利率有所下滑。國內(nèi)氟聚合物產(chǎn)品主要集中在中低端和通用產(chǎn)品的同質(zhì)化激烈競爭，公司將通過自主創(chuàng)新使得產(chǎn)品由“通用化”向“高端化、差異化、高值化”升級。
　　數(shù)據(jù)中心散熱需求快速增長，液冷業(yè)務(wù)打開成長空間。隨著AI技術(shù)發(fā)展，服務(wù)器功率密度大幅提升，浸沒式液冷成為未來趨勢，帶動(dòng)上游冷卻液需求快速增長。公司前瞻性布局了全氟聚醚、氫氟醚等系列氟化液產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體制造、精密清洗及數(shù)據(jù)中心、新能源領(lǐng)域的熱管理。報(bào)告期內(nèi)，公司含氟精細(xì)化學(xué)品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.94億元，同比增長41.54%，外銷量0.66萬噸，同比增長31.36%。公司控股子公司創(chuàng)氟高科規(guī)劃的5000噸/年巨芯冷卻液項(xiàng)目中，一期1000噸/年裝置運(yùn)行狀況良好，該項(xiàng)目產(chǎn)品主要有JHT電子流體系列、JHLO潤滑油系列以及JX浸沒式冷卻液等產(chǎn)品。作為全氟聚醚新材料，具有優(yōu)異的電絕緣、無腐蝕、低揮發(fā)、熱穩(wěn)定性好等優(yōu)點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體、數(shù)據(jù)中心、電子、機(jī)械、核工業(yè)、航空航天等領(lǐng)域。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：氟化工需求疲弱；項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期；產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑等。
　　投資建議：公司作為氟化工龍頭，產(chǎn)業(yè)鏈布局完善、成本與配套優(yōu)勢顯著，且財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)健康。氟制冷劑方面，公司制冷劑配額居全球第一，將直接受益制冷劑長期景氣度提升。氟精細(xì)化學(xué)品及氟材料方面，隨著我國人們生活水平不斷改善和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)迅猛發(fā)展，氟化工產(chǎn)品以其獨(dú)特的性能，應(yīng)用領(lǐng)域和市場空間不斷拓展，年需求穩(wěn)步增長。從公司自身內(nèi)生效益來看，多年來，公司持續(xù)加大氟氯先進(jìn)化工材料發(fā)展，高端化延伸產(chǎn)業(yè)鏈，多化工子行業(yè)集約協(xié)同能力增強(qiáng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，核心競爭能力、競爭地位不斷增強(qiáng)。2024年以來，公司制冷劑產(chǎn)品價(jià)格、毛利率持續(xù)上漲，帶動(dòng)公司利潤增長，考慮到2026年制冷劑價(jià)格持續(xù)上漲，我們上調(diào)公司盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤為55.43/66.73/73.82億元（前值為48.23/51.70億元），對應(yīng)EPS為2.05/2.47/2.73元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為16.5/13.7/12.4X。維持“優(yōu)于大市”評級。