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事件：公司發(fā)布2025年報(bào)和2026一季報(bào)，25年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.43億，同比增長1.28%；歸母凈利潤2.43億，同比下降16.68%；扣非凈利潤2.01億，同比下降22.78%。26Q1實(shí)現(xiàn)營收7.39億，同比增長24.16%；凈利潤7125萬，同比增長5.48%，扣非凈利潤6564萬元，同比增長23%。25年經(jīng)營符合預(yù)期，26Q1超預(yù)期。25Q4+26Q1半年收入13.74億，同比+11.2%；歸母凈利潤1.41億元，同比-2.09%，25Q4+26Q1看收入略超預(yù)期，25年利潤承壓主因鵪鶉蛋收入下降及費(fèi)用投入增加。分紅方案為，擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元，共派發(fā)現(xiàn)金1.32億，累加年中分紅，2025年度共計(jì)分紅1.76億，分紅率72.4%。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：考慮到26年成本壓力有所提升，略調(diào)整26-27年盈利預(yù)測(cè)，新增28年，預(yù)測(cè)26-28年歸母凈利潤為2.75、3.4、4.07億，同比13.3/23.8/19.5%（26-27年前次為3.01、3.48億），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE估值為17x、14x和12x，維持“增持”評(píng)級(jí)。展望26年，零食專營渠道的快速增長勢(shì)頭有望延續(xù)，山姆等高勢(shì)能渠道的突破將帶來新增量，潛力品類魔芋等也在培育。公司發(fā)布26年員工持股計(jì)劃草案，分別設(shè)定了26年收入增長15%和20%兩檔考核目標(biāo)，彰顯管理層對(duì)重回增長軌道的決心。
　　高勢(shì)能渠道帶動(dòng)收入穩(wěn)步增長。分產(chǎn)品，25年魚制品收入16.46億，同比7.33%，毛利率29.75%，同比-2.33 pct；禽制品收入4.49億，同比-11.91%，毛利率24.63%，同比+ 3.6pct；豆制品產(chǎn)品收入2.31億，同比-6.47%，毛利率32.73%，同比0.51pct；蔬菜制品和其他收入1.17億，同比-4.01%，毛利率33.93%，同比-12.04 pct。分渠道，25年經(jīng)銷/直營模式分別實(shí)現(xiàn)收入15.79/8.64億，分別同比-13.6%/+47.79%。公司超級(jí)大單品深海鳀魚借助量販等直營渠道快速增長，鵪鶉蛋受行業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)及渠道策略影響下滑。26Q1收入增長24.16%，主因高勢(shì)能渠道持續(xù)增長和春節(jié)較去年延后。
　　盈利能力有所下降。25年公司整體毛利率29.29%，同比-1.18pcts，主因量販等直營渠道占比提升，銷售費(fèi)用率13.1%，同比+1.12pcts，市場(chǎng)和品牌投入加大，管理費(fèi)用率4.45%，同比+0.69pct，銷售凈利率9.92%，同比-2.25pct。26Q1公司整體毛利率27.03%，同比-2.88pct，銷售費(fèi)用率10.58%，同比-2.8pct，毛利率和銷售費(fèi)用變化與直營渠道占比提升和成本上升有關(guān)。26Q1銷售凈利率9.64%，同比-1.81pct。
　　股價(jià)變化的催化劑：新渠道拓展超預(yù)期。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：原材料成本波動(dòng)，食品安全事件