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業(yè)績符合預(yù)期，維持“買入”評級
　　公司2025年實(shí)現(xiàn)收入20.9億元，同比下降7.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.08億元，同比下降44.6%，其中2025Q4單季營收5.6億元，同比下降13.6%，歸母凈利潤0.52億元，同比下降47.2%，主要系春節(jié)錯(cuò)期所致；2026Q1實(shí)現(xiàn)收入6.2億元，同比增長22.5%，歸母凈利潤0.66億元，同比增長25.7%，受益于旺季銷售較好，公司在產(chǎn)品端推陳出新，春糖推出風(fēng)味豆類堅(jiān)果延展品類，發(fā)力招商，在低基數(shù)下，公司有望實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)，我們維持2026、2027，新增2028年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.3、4.0、4.6億元，同比增長58.1%、20.5%、15.7%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為15.0、12.4、10.7倍，維持“買入”評級。
　　春節(jié)旺季貢獻(xiàn)增長，電商、海外實(shí)現(xiàn)高增
　　分產(chǎn)品看，2025年公司綜合果仁、青豆、瓜子仁、蠶豆、其他系列分別實(shí)現(xiàn)收入5.7、5.3、2.8、2.8、4.1億元，同比分別變化-18.6%、+1.1、-6.5%、+0.3%、-6.8%。分區(qū)域看，2025年華東、電商、西南、華中、華南、華北、境外、西北、東北分別實(shí)現(xiàn)收入6.5、3.3、2.7、2.5、1.9、1.6、1.2、0.7、0.5億元，同比分別變化-1.3%、+35.8%、-27.0%、-26.0%、+20.8%、-33.4%、+38.5%、-29.0%、-32.3%，其中電商和境外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增。公司推進(jìn)渠道改革，部分商超經(jīng)銷轉(zhuǎn)直營，2025公司經(jīng)銷模式收入15.8億元，同比下降17.7%，直營及其他模式收入1.6億元，同比增長101.9%。2026Q1公司收入增長22.5%，受益于春節(jié)旺季，表現(xiàn)較好。
　　毛利率相對穩(wěn)健，線上推廣營銷影響凈利
　　2025Q4公司毛利率為34.2%，同比下降1.0pct，分品類看，2025年公司綜合果仁、青豆、瓜子仁、蠶豆、其他系列毛利率分別為25.1%、43.9%、40.7%、42.0%、25.4%，同比分別-2.7、-2.0、-4.0、+1.0、+1.2pct，2026Q1毛利率達(dá)33.9%，同降0.4pct，保持平穩(wěn)。費(fèi)用方面，公司2025Q4、2026Q1銷售費(fèi)用率分別為16.6%、17.3%，同比+3.8pct、-0.1pct，其中2025Q4線上推廣品牌營銷支出有所影響；2025Q4、2026Q1管理費(fèi)用率4.5%、3.5%，同比+0.8pct、-1.3pct，保持穩(wěn)健。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)，原材料漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，海外市場動銷不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。