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事件：2025年公司實(shí)現(xiàn)收入45.28億元（+7.99%），歸母凈利潤4.07億元（+10.96%），扣非歸母凈利潤3.54億元（+6.29%）。2025Q4公司實(shí)現(xiàn)收入15.53億元（+2.81%），歸母凈利潤1.75億元（+11.24%），扣非歸母凈利潤1.70億元（+13.99%），四季度收入增速有所放緩主要是基數(shù)因素。2026Q1公司實(shí)現(xiàn)收入9.79億元（+5.74%），歸母凈利潤1.05億元（+17.09%），扣非歸母凈利潤0.89億元（+16.43%），一季度收入有所恢復(fù)，利潤率繼續(xù)提升。此外，2025年擬每10股派8元（含稅），疊加中期分紅后全年現(xiàn)金分紅總額2.59億元，股利支付率63.6%。
　　26Q1收入增速環(huán)比25Q4有所恢復(fù)，凈利率繼續(xù)提升。我們推測Q1主要是線上驅(qū)動增長，線下渠道延續(xù)調(diào)整、經(jīng)營保持韌性。利潤層面，Q1毛利率提升2.4個百分點(diǎn)至46.3%，主要是線上渠道占比提升以及高毛利的爆品占比提升。毛銷差提升0.6個百分點(diǎn)，體現(xiàn)線上渠道的規(guī)模效應(yīng)；管理費(fèi)用率下降0.5個百分點(diǎn)，費(fèi)用使用效率有所提升。
　　電商高增驅(qū)動收入提速，線下渠道略有承壓。（1）分渠道看，2025年電商/加盟/直營/其他收入分別為26.54/12.88/2.90/2.89億元、同比增長15.4%/-3.4%/-10.8%/25.7%，電商收入占比提升至58.6%（+3.7PCT），主要系公司深耕傳統(tǒng)電商、發(fā)力抖音快手等內(nèi)容電商，搭建品牌自播矩陣，緊抓大促節(jié)點(diǎn)營銷創(chuàng)新。加盟渠道收入略有下滑，但渠道方面已恢復(fù)凈開店；直營渠道收入下滑，公司主動調(diào)整線下自營布局策略，門店呈現(xiàn)凈關(guān)店?duì)顟B(tài)。（2）分產(chǎn)品看，套件/被子/枕芯/其他收入分別為14.80/21.89/4.26/4.27億元、同比增長1.5%/7.9%/34.9%/11.0%，枕芯品類高增主要系人體工學(xué)枕系列切入記憶枕賽道帶動。
　　毛利率提升顯著，銷售費(fèi)用率上行。2025年毛利率為44.95%（+3.6PCT），其中電商/加盟/直營毛利率分別為47.36%/39.78%/58.22%（+4.4/+2.4/+5.4PCT），各個渠道毛利率均有提升，大單品策略帶動作用明顯。2025年凈利率為8.99%（+0.2PCT），毛利率提升但凈利率增幅有限，主要系銷售費(fèi)用率同比提升3.6PCT至28.0%，主要是電商平臺推廣費(fèi)用支出增長，管理費(fèi)用率4.5%（基本持平），研發(fā)費(fèi)用率1.8%（-0.1PCT），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.1%（+0.1PCT，存款利息收入減少）。
　　存貨管控略有優(yōu)化，現(xiàn)金流維持穩(wěn)健。2025年末存貨9.99億元（-1.3%），2026Q1末存貨10.66億元（-1.3%），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)基本維持穩(wěn)健。2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流5.31億元（+3.2%），2026Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流-1.59億元,主要是季節(jié)性因素。
　　展望26年：公司延續(xù)"大單品"策略，雪糕被迭代至第六代，閃睡被運(yùn)用航天級PCM相變調(diào)溫材料，Puff air氣絨被利用仿生羽絨技術(shù)，科技睡眠產(chǎn)品矩陣持續(xù)完善，有望帶動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和毛利率提升。線下門店形象升級，增設(shè)睡眠科技專區(qū)與優(yōu)化動線，打造科技感的購物空間，升級消費(fèi)體驗(yàn)。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤分別為4.61/5.07/5.62億元，對應(yīng)PE為13.0/11.83/10.66X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）行業(yè)需求疲軟；2）行業(yè)競爭加?。?）電商平臺規(guī)則變化，費(fèi)用投放加大；3）海外經(jīng)營環(huán)境變化。