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公司發(fā)布2025年年報(bào)及2026年一季報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入64.83億元，同比增長(zhǎng)6.22%；歸母凈利潤(rùn)9.62億元，同比增長(zhǎng)289.57%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)8.42億元，同比增長(zhǎng)280.48%。2026年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.72億元，同比下降3.70%；歸母凈利潤(rùn)2.47億元，同比下降34.80%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)2.41億元，同比下降28.45%。
　　分季度來(lái)看：2025年Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.44億元，同比增長(zhǎng)17.17%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.20億元；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-0.98億元。2026Q1在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)集采背景下主動(dòng)控制庫(kù)存，收入有所回落，同時(shí)受集采壓價(jià)導(dǎo)致毛利率下降及可轉(zhuǎn)債到期贖回溢價(jià)計(jì)入利息支出的影響，利潤(rùn)端降幅高于收入端。
　　盈利能力：公司2025年銷售費(fèi)用率18.03%，同比-5.51pp；管理費(fèi)用率10.93%，同比-2.16pp；研發(fā)費(fèi)用率12.22%，同比-0.39pp；財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.48%，同比增加1.79pp，公司2025年毛利率64.01%，同比增長(zhǎng)3.13pp；凈利率15.72%，同比增長(zhǎng)12.49pp。
　　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)集采影響逐步出清，基本盤有望回歸穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司預(yù)計(jì)2026年后基礎(chǔ)業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)中長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，收入端每年在-5%~15%區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。1）醫(yī)療器械板塊2025年實(shí)現(xiàn)收入32.54億元（yoy-2.18%），26Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.44億元（yoy-6.66%）。從細(xì)分板塊看，26Q1心血管植介入器械營(yíng)收5.91億元，同比下降4.57%，主要系公司為迎接冠脈特殊球囊及藥物球囊的省際聯(lián)采，主動(dòng)降低經(jīng)銷商庫(kù)存所致。26Q1外科麻醉與體外診斷分別實(shí)現(xiàn)收入0.93、0.74億元，分別同比下降33.93%、16.43%。2）藥品板塊2025年實(shí)現(xiàn)收入21.65億元（yoy+23.18%），26Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.67億元（yoy-4.60%）。26Q1下滑主要系公司為迎接國(guó)采續(xù)標(biāo)主動(dòng)控制發(fā)貨和渠道庫(kù)存。公司多款產(chǎn)品在1-8批國(guó)采接續(xù)采購(gòu)中順利中標(biāo)，部分產(chǎn)品中標(biāo)價(jià)有一定提升，制劑業(yè)務(wù)有望自二季度起逐步改善。創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)展順利，控股子公司民為生物的GLP-1三靶點(diǎn)減肥藥MWN109備受關(guān)注，其注射劑已公布的Ib期數(shù)據(jù)顯示最大減重幅度達(dá)16.67%，數(shù)據(jù)優(yōu)于目前同類在研和已上市GLP-1類減重藥物已公布同期數(shù)據(jù)。MWN109注射劑和口服片劑預(yù)計(jì)將分別于2026年四季度和2027年一季度進(jìn)入國(guó)內(nèi)III期臨床。
　　新興業(yè)務(wù)多點(diǎn)突破，創(chuàng)新管線與前沿技術(shù)布局打開(kāi)成長(zhǎng)空間。1）醫(yī)療服務(wù)及健康管理板塊（含醫(yī)美）2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.63億元（+4.36%），26Q1實(shí)現(xiàn)2.61億元（yoy+9.82%），其中25、26Q1皮膚科產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入1.15、0.37億元。公司醫(yī)美產(chǎn)品矩陣持續(xù)豐富，未來(lái)一年內(nèi)，預(yù)計(jì)還將有3~5款皮膚科藥械產(chǎn)品陸續(xù)獲批，其中射頻治療儀(熱瑪吉)已提交注冊(cè)申報(bào)并啟動(dòng)生產(chǎn)準(zhǔn)備，注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液(PDRN)還在審評(píng)階段。2）神經(jīng)調(diào)控與腦機(jī)接口布局領(lǐng)先，DBS產(chǎn)品已獲批上市并開(kāi)始銷售，26年銷售目標(biāo)1000臺(tái)，目前2-3個(gè)省已完成掛網(wǎng)。介入型多通道腦機(jī)接口產(chǎn)品已完成動(dòng)物實(shí)驗(yàn)，目前已進(jìn)入人體ITT臨床研究階段。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)公司基本盤將保持穩(wěn)健，隨著公司消費(fèi)醫(yī)療業(yè)務(wù)的加速推廣，有望給公司帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)2026-2028年?duì)I業(yè)收入70.13、80.47、90.32億元(+8%、15%、12%)，調(diào)整前26-27分別為75.58、86.36億元；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)10.27、12.03、13.87億元(+7%、17%、15%)，調(diào)整前26-27年分別為13.02、16.06億元。公司醫(yī)療器械和藥品基本盤穩(wěn)定，醫(yī)美和腦機(jī)接口有望打開(kāi)新成長(zhǎng)空間，公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026-2028年26、22、19倍PE，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、研究報(bào)告使用的公開(kāi)資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)等。