>> 華西證券-歌力思(603808)海外如期減虧，小品牌較快增長-260424
| 上傳日期： |
2026/4/24 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
2025年公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利/經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為28.57/1.65/1.09/5.76億元，同比增長5.90%/扭虧為盈/扭虧為盈/38.19%，業(yè)績符合市場預(yù)期。收入下滑主要由于EH出表，歸母凈利扭虧為盈主要由于去年計提商譽(yù)減值、以及海外減虧；非經(jīng)常性損益主要為政府補(bǔ)助0.19億、債務(wù)重組收益0.15億元。經(jīng)營性現(xiàn)金流遠(yuǎn)高于歸母凈利主要由于折舊增加和存貨下降。25Q4單季收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為8.38/0.51/0.33億元，同比增長-5%/116%/110%，凈利增速較高由于24Q4存在減值計提。
2025年每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.82元，派息率40.15%，股息率約為1.7%。
分析判斷:
小品牌雙位數(shù)增長，線上渠道持續(xù)突破。（1）分品牌來看，25年ELLASSAY/Laurel/IRO/selfportrait/NBS收入分別為11.18/4.68/6.41/5.87/0.15億元，同比增長-3.82%/+12.75%/-3.22%/+16.19%/+8.91%。其中Laurel、self-portrait延續(xù)快速增長，IRO中國區(qū)收入同比增長14.9%。由于去年同期包含Ed Hardy品牌（2025年出表），可比口徑下主營業(yè)務(wù)收入同比增長2.5%，國內(nèi)業(yè)務(wù)可比收入增長約5.6%。（2）分渠道來看，線上/線下收入分別為5.27/23.01億元，同比增長1.14%/-7.07%，線上收入占比提升至18.6%。直營/加盟收入分別為25.29/2.98億元，同比增長-3.30%/-21.69%。（3）分地區(qū)來看，華南地區(qū)收入10.69億元、同比增長5.68%，為公司第一大市場；華北、華東、華中、西南地區(qū)收入分別為3.15/5.71/1.61/1.93億元，同比變動-6.52%/-6.24%/-12.11%/-0.68%；境外收入3.60億元、同比下降16.03%。
毛利率略有下降，費(fèi)用率大幅下降，盈利能力明顯恢復(fù)。（1）25年公司毛利率為67.53%，同比減少0.60PCT；分渠道看，直營/加盟毛利率分別為71.15%/36.83%，同比變動+1.14/-18.32PCT。（2）25年公司歸母凈利率為5.77%，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正；從費(fèi)用來看，25年銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)用率分別為47.25%/7.20%/2.46%/-1.32%，同比分別減少2.75/2.21/0.14/3.03PCT。銷售費(fèi)用率下降主要因公司執(zhí)行“降本年”嚴(yán)格預(yù)算管理及海外優(yōu)化低效門店；財務(wù)費(fèi)用率大幅下降主要因歐元升值帶來約5200萬元匯兌收益及利息支出減少。（3）子公司圣珀齊實(shí)現(xiàn)凈利潤1.41億元，貢獻(xiàn)少數(shù)股東損益約0.71億元；聯(lián)營企業(yè)百秋尚美貢獻(xiàn)投資收益約0.42億元；海外IRO品牌仍虧損約1.16億元。
存貨周轉(zhuǎn)效率改善，資產(chǎn)負(fù)債率降低。25年末公司存貨為7.29億元、同比下降11.9%，存貨周轉(zhuǎn)率由1.12次提升至1.21次。應(yīng)收賬款為3.54億元、同比下降2.1%。應(yīng)付賬款為2.13億元、同比下降5.7%。
投資建議：
我們分析，自25Q3公司迎來利潤拐點(diǎn)后，SP、LAUREL、IRO國內(nèi)成長性仍然較強(qiáng)，海外減虧帶動公司凈利率仍有較大的修復(fù)空間。調(diào)整26-27年收入預(yù)測31.06/33.49至30.65/33.01億元，新增28年收入預(yù)測35.68億元；維持26-27年歸母凈利2.08/2.84億元；對應(yīng)維持26-27年EPS0.56/0.77元，新增28年EPS0.86元，2026年4月24日收盤價10.47元對應(yīng)26/27/28年P(guān)E分別為18.58/13.62/12.11X，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
海外減虧不及預(yù)期；主品牌增速低于預(yù)期；費(fèi)用率高企風(fēng)險；系統(tǒng)性風(fēng)險。
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