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投資要點(diǎn)：
　　公司公告2026年一季報(bào)：26Q1營業(yè)總收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為547.03/272.43/272.40億元，同比+6.34%/+1.47%/+1.45%。
　　Q1報(bào)表端重回增長，i茅臺(tái)貢獻(xiàn)顯著。分品類看，Q1茅臺(tái)酒收入460.05億元，同比+5.62%，預(yù)計(jì)普飛放量驅(qū)動(dòng)，Q1經(jīng)銷渠道反饋進(jìn)度快于同期、i茅臺(tái)上線普飛數(shù)據(jù)亮眼，非標(biāo)產(chǎn)品大幅減量、價(jià)格體系下移。Q1系列酒收入78.81億元，同比+12.22%，預(yù)計(jì)茅臺(tái)1935表現(xiàn)較好，春節(jié)動(dòng)銷良好。分渠道看，Q1直銷收入295.04億元、同比+27.06%，占比54.75%、同比+8.84pct，其中i茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)不含稅收入215.53億元、同比+267.16%，主要系普飛上線拉動(dòng)，剔除i茅臺(tái)后直銷渠道收入同比-54.17%，主要系非標(biāo)產(chǎn)品減量。Q1批發(fā)收入243.82億元，同比-10.88%。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)擾動(dòng)毛利率，費(fèi)用率相對(duì)平穩(wěn)。Q1毛利率為89.76%，同比-2.21pct，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響，Q1茅臺(tái)酒收入占比降低且其中非標(biāo)產(chǎn)品下滑。Q1稅金及附加占營收比重約15.26%，同比+1.10pct。Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.98%/3.44%/0.11%/-0.21%，同比+0.02pct/-0.36pct/+0.06pct/+0.34pct，費(fèi)率水平整體穩(wěn)定。綜合以上因素，Q1歸母凈利率為49.80%，同比-2.39pct。此外，Q1末合同負(fù)債余額為30.27億元，同比減少57.61億元，環(huán)比減少49.80億元。Q1收現(xiàn)563.93億元，同比+0.44%；經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額269.10億元，同比+205.48%，主要系公司控股子公司貴州茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司不可隨時(shí)支取的同業(yè)存款凈增加額減少所致。
　　行業(yè)調(diào)整期龍頭積極作為，市場(chǎng)化改革落地顯效。25Q4以來公司持續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)化改革，包括非標(biāo)產(chǎn)品減量、飛天上線i茅臺(tái)、價(jià)格體系市場(chǎng)化、優(yōu)化銷售模式等，取得良好成效。一方面，加快“全面向C”戰(zhàn)略，以消費(fèi)者為中心，強(qiáng)化直營體系建設(shè)，i茅臺(tái)銷售數(shù)據(jù)亮眼，且線上熱銷對(duì)線下引流，酒廠精細(xì)化把控投放節(jié)奏，春節(jié)期間動(dòng)銷表現(xiàn)突出。另一方面，非標(biāo)減量為渠道釋壓，且銷售模式變化大幅改善經(jīng)銷商利潤。今年公司上調(diào)了500ml飛天茅臺(tái)出廠價(jià)&自營體系零售價(jià)，構(gòu)建“隨行就市、相對(duì)平穩(wěn)”的自營體系零售價(jià)格動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，夯實(shí)了C端價(jià)格底線，穩(wěn)定批價(jià)中樞，并有望為二季度起的業(yè)績貢獻(xiàn)增量。此外，公司承諾高分紅率75%+，當(dāng)前股息率3.5%，股價(jià)具備安全邊際。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026-2028年?duì)I收分別為1803.50/1903.68/2024.45億元，同比增長4.8%/5.6%/6.3%，歸母凈利潤分別為862.48/913.98/977.10億元，同比增長4.8%/6.0%/6.9%，對(duì)應(yīng)2026年4月24日收盤價(jià)，PE為21.2/20.0/18.7X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行或帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；酒類或有政策調(diào)整；酒價(jià)波動(dòng)。