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公司披露2025年報及2026年一季報，2025年實現(xiàn)營收34.32億元，同比-2.8%；歸母凈利1.30億元，同比-8.9%；扣非凈利同比-39.8%，收入及歸母凈利表現(xiàn)略低于我們此前預期（預期值分別為36.54/1.47億元），主要受清潔電器承壓及非經(jīng)常收益擾動影響。26Q1實現(xiàn)營收6.49億元，同比-16.6%；歸母凈利2178萬元，同比-7.8%，收入短期承壓但利潤降幅相對可控。我們認為，公司處于產(chǎn)品結(jié)構與經(jīng)營質(zhì)量待優(yōu)化階段，短期受需求與競爭擾動，但飛利浦授權、水健康與個護業(yè)務韌性仍在。同時公司擬每10股派發(fā)1.5元現(xiàn)金紅利。維持“增持”評級。
　　清潔承壓、水健康與個護支撐結(jié)構升級
　　分品類看，2025年家居環(huán)境類收入12.34億元，同比-10.8%，毛利率同比-3.84pct，主要受清潔電器競爭加劇及新品節(jié)奏影響；水健康收入14.32億元，同比+2.9%，毛利率同比提升4.5pct至39.2%，體現(xiàn)飛利浦品牌溢價與新品結(jié)構升級效果；個護健康收入7.47億元，同比+2.2%，維持穩(wěn)步擴張。我們認為，公司經(jīng)營亮點在于高毛利水健康占比提升，對沖傳統(tǒng)清潔業(yè)務波動，業(yè)務結(jié)構優(yōu)化邏輯仍在強化。
　　出海與授權：飛利浦全球化價值繼續(xù)兌現(xiàn)
　　2025年境外收入7.50億元，同比+6.7%，占比提升至21.9%，延續(xù)全球化擴張趨勢。公司新增飛利浦按摩品類歐美區(qū)域授權，并在東南亞、日韓、歐洲推進本地化運營，我們認為品牌授權的稀缺性和渠道外延能力，是公司估值溢價的重要價值點。雙品牌矩陣下，“德爾瑪”覆蓋性價比大眾市場，“飛利浦”切入高端健康賽道，中長期有望形成更清晰分層增長路徑。
　　毛利率改善、費用優(yōu)化持續(xù)推進
　　2025年綜合毛利率30.9%，同比+0.33pct，其中線上毛利率提升3.1pct，反映運營效率優(yōu)化；期間費用率同比+1.9pct，受到經(jīng)營杠桿影響，各項費用率均有提升。26Q1雖收入承壓，但凈利潤降幅小于收入降幅，也體現(xiàn)經(jīng)營杠桿韌性。我們認為公司已從規(guī)模擴張轉(zhuǎn)向效率優(yōu)先階段，費用優(yōu)化或為未來利潤改善重要抓手。
　　成長屬性與稀缺品牌授權仍有望享受估值溢價
　　考慮到公司在清潔電器產(chǎn)品上表現(xiàn)偏弱，我們下調(diào)了收入預期，考慮到存量競爭態(tài)勢，我們下調(diào)了毛利率預期，我們調(diào)整公司26-27年預測EPS為0.31/0.33元（分別下調(diào)10.9%/9.5%），引入28年預測EPS為0.36元。截至2026/4/27，Wind可比公司26年一致預期平均PE為19x，考慮到：一是飛利浦授權業(yè)務稀缺性；二是水健康與個護賽道結(jié)構成長；三是全球化布局有望提升估值中樞。給予公司26年33x PE，對應目標價10.23元（前值11.2元基于25年35xPE）。
　　風險提示：國內(nèi)新品推廣不及預期；海外需求波動；行業(yè)價格競爭加??；飛利浦授權拓展低于預期。