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事件：25年，公司實(shí)現(xiàn)收入y] 32.3億元、同增15.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.0億元、同增8.6%，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)1.7億元、同增6.1%，扣除股份支付影響后的凈利潤(rùn)2.2億元、同增1.6%。
　　26Q1，公司實(shí)現(xiàn)收入9.5億元、同增10.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9067萬(wàn)元、同增22.9%，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)8586萬(wàn)元、同增46.0%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　25H2經(jīng)營(yíng)調(diào)整，26Q1回暖。25Q1/25Q2/25Q3/25Q4/26Q1，收入同增22%/15%/11%/14%/10%，歸母凈利潤(rùn)同增47%/40%/-90%/轉(zhuǎn)虧/23%。25Q3、Q4經(jīng)歷經(jīng)營(yíng)調(diào)整陣痛期、業(yè)績(jī)承壓，26Q1顯著回暖。
　　個(gè)性化學(xué)習(xí)中心穩(wěn)步擴(kuò)張。25年，教育培訓(xùn)服務(wù)收入31.2億元、同增15.7%。個(gè)性化學(xué)習(xí)中心凈增30所至330所。全日制培訓(xùn)基地達(dá)到34所。全日制雙語(yǔ)學(xué)校在校生人數(shù)同增約50%。
　　毛利率25年下滑，26Q1回升。25年，公司綜合毛利率同減1.10pct至33.46%，其中，教育培訓(xùn)服務(wù)毛利率同減0.96pct至32.83%，我們認(rèn)為主要是為擴(kuò)張儲(chǔ)備教師所致，25年專職教師數(shù)量增長(zhǎng)約28%。26Q1公司綜合毛利率同增0.45pct至32.47%。
　　25年銷售費(fèi)用率提升。25年,銷售費(fèi)用率同增0.8pct至7.6%，主要是市場(chǎng)費(fèi)用投入增加所致；管理費(fèi)用率同減1.0pct至14.7%，研發(fā)費(fèi)用率同減0.2pct至1.1%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率持平，為1.9%。26Q1，銷售費(fèi)用率持平，為6.2%，管理費(fèi)用率同減1.8pct至12.7%，研發(fā)費(fèi)用率同減0.1pct至0.8%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同減0.1pct至1.5%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：25H2由于經(jīng)營(yíng)調(diào)整，業(yè)績(jī)承壓，26Q1已見(jiàn)曙光。擴(kuò)張按部就班，26年計(jì)劃新增約50所個(gè)性化學(xué)習(xí)中心。我們預(yù)計(jì)26/27/28年歸母凈利潤(rùn)為2.95/3.60/4.27億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE估值為14x/12x/10x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：教育行業(yè)的政策風(fēng)險(xiǎn)；擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；中職招生難度提升的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)教育行業(yè)的影響。