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三峰環(huán)境發(fā)布一季報(bào)，2026年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.21億元（yoy-2.16%、qoq+8.31%），歸母凈利4.30億元（yoy+5.02%、qoq+238.72%），符合我們此前預(yù)期（4.09~4.50億元），扣非凈利4.29億元（yoy+10.04%）。根據(jù)國(guó)內(nèi)國(guó)際固廢市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀和未來(lái)趨勢(shì)，公司長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃、積極部署，采取國(guó)內(nèi)國(guó)際“雙輪驅(qū)動(dòng)”的市場(chǎng)開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略。我們認(rèn)為公司資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，運(yùn)營(yíng)+設(shè)備、國(guó)內(nèi)+國(guó)外市場(chǎng)均有成長(zhǎng)空間，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　2025年固廢運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健增長(zhǎng)，工程建造毛利率同比+12.4pp
　　2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.59億元（yoy-7.21%，剔除三峰城服不再納入合并范圍的影響后同口徑營(yíng)收yoy-3.30%）,歸母凈利12.31億元（yoy+5.38%）。分業(yè)務(wù)來(lái)看，固廢運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，工程建造業(yè)務(wù)盈利能力顯著提升。1）固廢項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)：收入同比+0.46%至40.8億元，毛利率同比-0.15pp至38.24%，全資、控股及委托運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目垃圾總處理量1588.58萬(wàn)噸（yoy+5.32%），總發(fā)電量62.48億度（yoy+4.9%），上網(wǎng)電量55.19億度（yoy+5.33%），銷(xiāo)售蒸汽111.06萬(wàn)噸（yoy+18.6%）；2）工程建造：收入同比-23.47%至14.68億元，毛利率同比+12.40pp至34.16%，主因海外項(xiàng)目占比提升。公司堅(jiān)持實(shí)施國(guó)內(nèi)國(guó)際“雙輪驅(qū)動(dòng)”的市場(chǎng)戰(zhàn)略，我們看好未來(lái)海外訂單持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　自由現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)支撐分紅提升，1Q26自由現(xiàn)金流同比+89%
　　2025年公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額23.55億元（yoy+15%），主因收回國(guó)補(bǔ)資金同比增加，資本開(kāi)支（購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金，后同）4.68億元（yoy-17%），自由現(xiàn)金流達(dá)18.88億元（yoy+27%）。2025年DPS 0.266元（2024年0.245元），分紅比例36.13%（2024年35.07%），均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步提升。1Q26公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額4.51億元（yoy-15%），資本開(kāi)支0.50億元（yoy-84%），自由現(xiàn)金流達(dá)4.01億元（yoy+89%）。我們看好自由現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)支撐公司未來(lái)分紅提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2026-28年歸母凈利潤(rùn)13.29/13.81/14.24億元（較前值+3%/+1%/-），對(duì)應(yīng)EPS為0.79/0.83/0.85元，調(diào)整主因2025年工程建造業(yè)務(wù)毛利率超預(yù)期且公司持續(xù)開(kāi)拓海外業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為該業(yè)務(wù)毛利率提升趨勢(shì)或延續(xù)，上調(diào)預(yù)測(cè)。可比公司2026年預(yù)期PE均值為14.5倍，考慮公司運(yùn)營(yíng)+設(shè)備、國(guó)內(nèi)+國(guó)外市場(chǎng)均有成長(zhǎng)空間，資本開(kāi)支處于下行趨勢(shì)，自由現(xiàn)金流有望提升，分紅具備提升空間，給予公司2026年16.0x PE，目標(biāo)價(jià)12.64元（前值11.10元，基于2025年15.2x PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外訂單獲取和執(zhí)行低于預(yù)期，電價(jià)補(bǔ)貼下降或取消，垃圾處理費(fèi)和發(fā)電收入回款低于預(yù)期。