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投資要點(diǎn)
　　事件：2024年公司實(shí)現(xiàn)營收59.91億元（同比-0.59%，下同），歸母凈利潤11.68億元（同比+0.20%），扣非歸母凈利潤11.55億元（+1.54%）。
　　24年剔除一次性影響后歸母凈利潤同增7%，信用減值增加影響業(yè)績。公司經(jīng)營性業(yè)績保持增長，剔除2023年、2024年一次性影響因素后，2024年?duì)I收同口徑增長0.30%，歸母凈利潤同口徑增長7.08%。2024年公司銷售毛利率33.18%（+1.42pct），銷售凈利率20.42%（+0.24pct），期間費(fèi)用率11.45%（-0.75pct），其中研發(fā)費(fèi)用率同比-0.57pct至1.07%，主要系部分研發(fā)項(xiàng)目成功結(jié)題，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比-0.28pct至4.78%，主要系貸款置換及提前還款。2024年公司計(jì)提信用減值損失0.94億元（同增0.54億元），主要系應(yīng)收積累及部分賬期延長。
　　固廢運(yùn)營穩(wěn)健增長，經(jīng)營效率保持領(lǐng)先。2024年公司固廢運(yùn)營收入38.40億元（+5.29%），毛利率39.29%（+0.14pct）。1）全資及控股：截至2024年末，投運(yùn)規(guī)模42500噸/日，在建及籌建規(guī)模1900噸/日。2024年公司全資及控股項(xiàng)目垃圾處理量1508萬噸（+7.42%），發(fā)電量59.57億度（+8.4%），上網(wǎng)電量52.4億度（+8.53%），平均入廠噸發(fā)428.8度/噸（不含供熱機(jī)組、污泥、餐廚及廚余垃圾），平均廠用電率11.99%（不含供熱項(xiàng)目）。2024年公司銷售蒸汽93.64萬噸（+18.46%），供熱項(xiàng)目平均噸垃圾產(chǎn)汽量1.96噸，2024年公司新簽訂蒸汽銷售合同10項(xiàng)，預(yù)計(jì)新增蒸汽供應(yīng)量約63萬噸/年。2）參股項(xiàng)目：截至2024年末，投運(yùn)規(guī)模17050噸/日，2024年參股項(xiàng)目垃圾處理量544萬噸（+2.06%），上網(wǎng)電量14.95億度，銷售蒸汽86.62萬噸(+15.90%)。3）協(xié)同業(yè)務(wù)：2024年處理餐廚（廚余）垃圾22.62萬噸（+88.33%），處理污泥13.21萬噸（+13.09%），合規(guī)處理醫(yī)廢2.95萬噸，一般工業(yè)固廢10.76萬噸。
　　建造收入下滑，核心設(shè)備銷售海外新簽單超8億元。2024年公司工程建造收入19.18億元（-13.93%），毛利率21.76%（+1.44pct），2024年公司共簽署焚燒爐及成套設(shè)備供貨合同9項(xiàng)，設(shè)計(jì)處理能力合計(jì)約6,370噸/日，其中，海外合同總額超8億元。新簽污水處理及直飲水設(shè)備供貨（含工程建造）等合同35個(gè)（其中國際項(xiàng)目5個(gè)），處理規(guī)模6.19萬噸/天，合同金額2.39億元。
　　自由現(xiàn)金流大增，分紅比例穩(wěn)步提升。2024年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額20.54億元（-13.42%），主要系國補(bǔ)回款同比下降以及工程建造業(yè)務(wù)下降收到現(xiàn)金減少所致；購建固定無形其他長期資產(chǎn)支付現(xiàn)金5.63億元（-68.72%）；測算自由現(xiàn)金流14.91億元（+160.65%），2024年分紅比例35.07%（+1.28pct）。
　　盈利預(yù)測與投資評級：公司固廢運(yùn)營提效&設(shè)備出海加速，現(xiàn)金流價(jià)值被低估，分紅提升潛力大。由于EPC建造下滑及減值計(jì)提增加，我們將2025-2026年歸母凈利潤從13.59/14.98億元下調(diào)至12.64/13.50億元，新增2027年歸母凈利潤預(yù)測為14.23億元，同比+8%/7%/5%，對應(yīng)PE為11/11/10倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：設(shè)備訂單不及預(yù)期，資本開支上行，應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)等。