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華榮股份發(fā)布25年年報(bào)及26年一季報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營收32.18億元（yoy-18.82%），歸母凈利3.70億元（yoy-19.99%），扣非凈利3.54億元（yoy-21.04%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營收9.04億元（yoy-40.30%），歸母凈利7035萬元（yoy-50.07%）。公司25年歸母凈利低于我們此前預(yù)期（預(yù)測值4.72億元），我們認(rèn)為主要系公司主動收縮新能源EPC業(yè)務(wù)，以及下游需求不足導(dǎo)致國內(nèi)石油化工防爆業(yè)務(wù)收入有所下降。2026年一季報(bào)實(shí)現(xiàn)營收6.78億元（yoy-15%），歸母凈利9435萬元（yoy-18.72%）。公司逐步收縮低毛利率的新能源EPC業(yè)務(wù)，防爆電器業(yè)務(wù)出海增速穩(wěn)健，后續(xù)續(xù)新疆煤化工等國內(nèi)需求釋放，有望推動公司防爆內(nèi)外貿(mào)業(yè)務(wù)以及綜合毛利率實(shí)現(xiàn)增長，維持“買入”評級。
　　業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)向高毛利率的防爆主業(yè)提升公司綜合毛利率水平
　　分業(yè)務(wù)看，防爆板塊2025年實(shí)現(xiàn)營收25.10億元，同比+0.1%；毛利率57.72%，同比+1.2pct；扣除四川寰宇的影響，2025年防爆板塊實(shí)現(xiàn)營收24.8億元，同比+3.2%。25年防爆外貿(mào)方面營收11.9億元，同比+26.2%，營收占防爆板塊比重提升至47.5%，主要受益于公司海外運(yùn)營中心的提前布局及在手訂單充足。2025年新能源EPC營收4.15億元，同比下滑62.5%，主要系公司主動收縮毛利率較低的新能源EPC業(yè)務(wù)。25年公司毛利率51.15%，同比+4.42pct，26Q1公司毛利率60.37%，同比+11.01pct。隨著公司業(yè)務(wù)重心向毛利率更高的防爆業(yè)務(wù)傾斜，公司后續(xù)毛利率有望保持較高水平。
　　業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致2025年及26Q1公司期間費(fèi)率同比提升
　　2025年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為22.99%/6.40%/5.21%/0.12%，同比+3.57/+1.91/-0.23/+0.35pct，25年期間費(fèi)用率34.72%，同比+5.6pct。26Q1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率為32.42%/6.42%/5.58%/0.94%，同比+7.35/0.92/1.05/1.13pct，期間費(fèi)率合計(jì)45.36%，同比+10.46pct。2025年公司凈利率11.85%，同比-0.06pct，26Q1公司凈利率14.40%，同比-0.50pct。公司防爆業(yè)務(wù)采用業(yè)務(wù)發(fā)展商銷售模式，銷售費(fèi)率較高，由于公司主動收縮新能源EPC業(yè)務(wù)，導(dǎo)致防爆業(yè)務(wù)收入占比提升，帶動銷售費(fèi)率等費(fèi)率同比有所上升。長期看公司防爆板塊在智能化、國際化方面有更大的市場空間和更高的毛利率水平，防爆板塊收入占比提升有利于公司提升綜合盈利能力。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們下調(diào)公司26-27年歸母凈利潤預(yù)測至4.36/4.93（較前值分別調(diào)整-13.72%/-16.40%），新增28年歸母凈利潤預(yù)測為5.63億元，對應(yīng)EPS為1.29/1.46/1.67元。下調(diào)主要是考慮到公司費(fèi)用率的增加以及下調(diào)未來新能源EPC收入。可比公司2026年iFind一致預(yù)期PE均值為22倍PE，給予公司26年22倍PE估值，下調(diào)目標(biāo)價(jià)為28.38元（前值30元，對應(yīng)26年20倍PE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；機(jī)器人業(yè)務(wù)進(jìn)展不及預(yù)期。