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公司發(fā)布2025年年報&2026年一季度報告。2025年實現(xiàn)營業(yè)收入55.6億元，同比+30.1%，歸母凈利潤17.0億元，同比+11.4%，扣非歸母凈利潤17.3億元，同比+12.1%。2026年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入21.3億元，同比+85.3%，環(huán)比+46.3%，歸母凈利潤13.4億元，同比+257%，環(huán)比+293%，扣非歸母凈利潤8.9億元，同比+138%，環(huán)比+151%。2026年一季度產(chǎn)生非經(jīng)常性損益4.5億元，主要來自公司轉(zhuǎn)讓雙源有色60%股權(quán)，實現(xiàn)投資收益3.21億元。此外，由于雙源有色原為超額虧損企業(yè)，對所得稅費(fèi)用產(chǎn)生抵減影響，影響金額為-1.33億元。
　　礦產(chǎn)銀：2025年收入占比39%，毛利占比40%。
　　產(chǎn)銷量：2025年實現(xiàn)產(chǎn)量301噸，同比增長72噸；銷量298噸，同比增長88噸，主要來自宇邦貢獻(xiàn)；2025年四季度實現(xiàn)產(chǎn)量89噸，環(huán)比+8噸。2026年一季度實現(xiàn)產(chǎn)量79噸，環(huán)比-11%，銷量87噸。
　　經(jīng)營業(yè)績：2025年實現(xiàn)營業(yè)收入21.8億元，占比39%，毛利潤12.8億元，占比40%，毛利率58.7%。2026年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入14.1億元，占比66.2%。
　　礦產(chǎn)錫：2025年收入占比30%、毛利占比35%。
　　產(chǎn)銷量：2025年實現(xiàn)產(chǎn)量6679噸，同比-25%；銷量7916噸，同比+4%；2025年四季度實現(xiàn)產(chǎn)量1028噸，環(huán)比-1034噸。2026年一季度實現(xiàn)產(chǎn)量777噸，環(huán)比-24%，銷量786噸。
　　經(jīng)營業(yè)績：2025年實現(xiàn)營業(yè)收入16.5億元，占比30%，毛利潤11.2億元，占比35%，毛利率67.8%。2026年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入2.34億元，占比11.0%。
　　礦產(chǎn)鋅：2025年收入占比18%、毛利占比13%。
　　產(chǎn)銷量：2025年實現(xiàn)產(chǎn)量6.7萬噸，同比+12%；銷量6.6萬噸，同比+12%；2025年四季度實現(xiàn)產(chǎn)量2.1萬噸，環(huán)比+0.5萬噸。2026年一季度實現(xiàn)產(chǎn)量15119噸，環(huán)比-28%，銷量15381噸。
　　經(jīng)營業(yè)績：2025年實現(xiàn)營業(yè)收入9.8億元，占比18%，毛利潤4.3億元，占比13%，毛利率43.8%。2026年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入2.28億元，占比10.7%。
　　投資建議：考慮2026年白銀平均價格大幅上漲以及銀漫、宇邦、大西洋錫業(yè)等新增項目逐步投產(chǎn)，我們預(yù)計公司2026-2028年營業(yè)收入分別為89.8/93.0/124.2億元，歸母凈利潤分別為40.6/42.3/58.4億元，對應(yīng)PE分別為19.0/18.2/13.2倍。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：項目投產(chǎn)不及預(yù)期，金屬價格波動，測算誤差風(fēng)險等。