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公司公告1Q26收入、歸母凈利、扣非歸母18.1、4.5、4.5億元（+5.5%、+7.1%、+7.7% yoy）。公司計(jì)劃2026年再次實(shí)施中期分紅，派發(fā)現(xiàn)金紅利不超過到期歸母凈利。公司一季度在高基數(shù)上延續(xù)增長趨勢，我們看好公司在“四個重塑”下持續(xù)帶動銷售與利潤雙提升，阿膠品類做深做大，鹿茸、蓯蓉、健康消費(fèi)品等蓄勢待發(fā)，維持“增持”評級。
　　一季度藥品表現(xiàn)平穩(wěn)，健康消費(fèi)品快速放量
　　我們估計(jì)阿膠系列產(chǎn)品1Q26收入個位數(shù)增長，其中阿膠塊、阿膠漿等藥品收入同比表現(xiàn)平穩(wěn)、主因高基數(shù)，阿膠糕、阿膠粉等健康消費(fèi)品收入同比高速增長、主因低基數(shù)與系統(tǒng)性重塑（經(jīng)銷商砍減、全鏈條投入等）。隨著消費(fèi)復(fù)蘇、醫(yī)保支持、品類擴(kuò)充，我們預(yù)計(jì)阿膠系列2026~2027年收入維持雙位數(shù)增長，其中藥品保持低速增長（阿膠塊個位數(shù)平穩(wěn)增長，阿膠漿雙位數(shù)增長，皇家圍場1619等小產(chǎn)品快速增長），健康消費(fèi)品（阿膠粉、阿膠糕等）進(jìn)入快速增長軌道、未來有望成長為第二支柱。
　　費(fèi)用率略增，應(yīng)收賬款有所提高
　　1）1Q26銷售、管理、研發(fā)費(fèi)率37.5%、5.2%、2.8%（+1.2pct、+0.2pct、+0.5pct yoy），銷售、管理費(fèi)率同比略增，研發(fā)費(fèi)率增加主因加大與高校科研院的藥品、保健品及驢產(chǎn)業(yè)的研發(fā)項(xiàng)目；2）1Q26應(yīng)收票據(jù)/賬款/賬款融資合計(jì)環(huán)比增加3.3億元，主要因本期使用授信額度發(fā)貨新增應(yīng)收賬款，1Q26存貨環(huán)比增長1億元；3）1Q26銷售所得現(xiàn)金15.4億元，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額0.3億元，主因本期預(yù)付貨款增加等。
　　阿膠、鹿茸齊頭并進(jìn)
　　2025年公司加速滋補(bǔ)品類擴(kuò)張，鹿茸品類上與新西蘭鹿業(yè)、吉林東豐、遼寧西豐戰(zhàn)略合作，肉蓯蓉品類上與阿拉善盟合作共建，人參品類上與正官莊戰(zhàn)略合作，黃芪品類上與康緣藥業(yè)合作推出黃芪精。我們認(rèn)為“十五五”期間（2026~2030）公司有望逐步從阿膠領(lǐng)導(dǎo)者轉(zhuǎn)向大滋補(bǔ)領(lǐng)軍者，形成阿膠、鹿茸、蓯蓉齊頭并進(jìn)的局面。
　　維持“增持”評級
　　我們維持盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2026-28年歸母凈利20.0/23.0/26.1億元（+15%、+15%、+14% yoy），給予2026年P(guān)E估值25x（參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期均值25x），維持目標(biāo)價77.57元。
　　風(fēng)險提示：醫(yī)保政策變化，中高端藥品消費(fèi)不及預(yù)期。